Rörelseresultatet för årets fjärde kvartal uppgick till 156 miljoner kronor, inklusive jämförelsestörande poster på -13 miljoner kronor. Marknaden hade, enligt SME Direkt, räknat med ett rörelseresultat på 144 miljoner kronor, inklusive jämförelsestörande poster på -17,2 miljoner kronor.

Justerat för detta var därmed rörelseresultatet 8 miljoner kronor bättre än förväntat. Det skall dock poängteras att endast fem analytiker var med i undersökningen.

Resultatet per aktie uppgick till 10,13 kronor, vilket är en ökning jämfört med de 9,07 kronor som redovisades för år 2011. Företaget höjer utdelningen från 5 kronor till 5,50 per aktie.

I ett konsultföretag är personalkostnaderna den dominerande kostnadsposten. Det viktigaste nyckeltalet är därmed debiteringsgraden, det vill säga hur många av en konsults timmar som går att debitera kund.

Under det fjärde kvartalet uppgick debiteringsgraden till 74,8 procent, vilket var en ökning med 1,9 procentenheter jämfört med motsvarande period år 2011. Det är självklart positivt för företaget, vi är dock tveksamma till om den höga debiteringsgraden kan bibehållas under 2013.

ÅF har under senare delen av år 2012 genomfört två större förvärv. Den 1 oktober förvärvades det norska företaget Advansia med 100 anställda. I slutet av november förvärvades Espilon med 1 600 anställda.

Efter förvärven har nu företaget 6 900 anställda, vilket ytterligare sätter fingret på den resultatmässiga hävstång som finns i företaget även vid små förändringar i debiteringsgraden. Om efterfrågan viker har ett konsultföretag en relativt lång bromssträcka innan personalstyrkan kan anpassas till efterfrågan.

Om vi tittar närmare på företagets fyra divisioner är utsikterna mixade.

Division Industry förbättrade rörelseresultatet från 59,4 miljoner kronor det fjärde kvartalet 2011 till 60,7 miljoner kronor för det fjärde kvartalet 2012. Oroväckande är dock att rörelsemarginalen försämrades från 14 till 13 procent. Just för denna division finns anledning att höja ett varningens finger för innevarande år. En allt sämre industrikonjunktur kommer ofelbart att leda till ett minskat behov av externa konsulter.

För divisionen Infrastructure är bilden något ljusare. Rörelseresultatet ökade från 43,8 det fjärde kvartalet 2011 till 76,5 miljoner kronor för det fjärde kvartalet 2012. Rörelsemarginalen stärktes under samma period från 10,3 till 12,3 procent. Det är framför allt området Infrastructure Planning som har utvecklats väl. Här ingår investeringar i svenska vägar och järnvägar. Som vi alla vet har vi riksdagsval nästa år, en inte alltför vågad gissning är att det kommer att satsas rejält på just infrastruktur inför valet.

Division International visade en negativ utveckling under kvartalet. Satsningarna på förnybar energi och vattenkraft har varit fortsatt svag, vilket påverkat resultatet. Rörelseresultatet för det fjärde kvartalet uppgick till 23 miljoner kronor, vilket var en nedgång med 2,1 miljoner kronor jämfört med motsvarande period 2011.

Vi ser inte att denna division kommer att flytta fram positionerna under innevarande år, i ett positivt scenario kommer resultatnivån att ligga på samma nivå som år 2012, det vill säga 54,6 miljoner kronor för helåret.

För den minsta divisionen, Technology, ser bilden något ljusare ut. Kunderna utgörs här av bland annat försvarsindustrin. Nya order med FMV och Saab bör innebära att fjolårets resultattapp kommer att hämtas in under år 2013.

Resultatet för det fjärde kvartalet 2012 föll dock med 4 miljoner kronor till 26,4 miljoner kronor jämfört med år 2011.

För innevarande år räknar marknaden, enligt SME Direkt, med ett resultat på 14,07 kronor per aktie, vilket är drivet av de förvärv företaget genomförde under det fjärde kvartalet.  P/e-talet hamnar utifrån denna prognos på 11,1. Vi ser att företaget kan realisera synergier inom bland annat administration, vilket kommer att lyfta resultatet.

Vår tveksamhet ligger i hur marknaden mot framför allt industrikunderna kommer att utvecklas.

Ett p/e-tal på drygt 11 ter sig inte som utmanande högt. Jag bedömer dock att marknaden gör alltför optimistiska vinstantaganden, inte minst då det gäller efterfrågan från industrisektorn. Konsulter får vanligtvis stryka på foten när lönsamheten försämras inom industrin, denna cykel utgör inget undantag. Vi vet även att företag vill ha några starka kvartal i ryggen innan man ökar volymen konsulter igen. Sammantaget riskerar därmed det första halvåret 2013 att bli en resultatmässig besvikelse från ÅF.

Som vi tidigare nämnt är personalkostnaderna den helt dominerande kostnadsposten i ett konsultföretag, en anpassning till ett försämrat marknadsläge tar därmed minst 3-6 månader att genomföra. Vår uppfattning är att risken i prognoserna ligger på nersidan

Tills det vi ser tydliga signaler på en förbättrad konjunktur väljer vi att inta en avvaktande hållning. Rekommendationen blir därmed Neutral.