Den senaste besvikelsen Cardo levererade var i maj när beskedet kom att det inte blir någon försäljning av Residential Garage Doors, RGD. Divisionen är en udda fågel i koncernen med sina villagarageportar riktade mot konsumentmarknaden och dessutom behäftad med dålig lönsamhet. Viktiga drivkrafter för marknaden är konsumtion och nybyggnation men under den senaste högkonjunkturen mäktade RGD som mest med att lyfta rörelsemarginalen till blygsamma 2,3 procent under 2007 exklusive nedskrivning av goodwill. Under 2008 har enheten återigen vänt till förlust.

Troligtvis har det inte varit helt lätt att sälja ett förlustbolag med exponering mot bygg- och konsumtion till en nöjsam prislapp när konjunkturen mattas. Dessutom har tuffare finansieringsvillkor slagit hårt mot förvärvsmarknaden. Private Equity-bolagen som tidigare var ivriga spekulanter på den har typen av försäljningar har under 2008 dragit ned på förvärvsaktiviteten och börsnoterade industriella aktörer premieras i dagsläget för försiktighet. Cardo har dock haft gott om tid att sälja divisionen sedan beslut om försäljning togs och bolaget hade ett antal intressenter under föregående år. Men istället för att utnyttja den höga förvärvsaktivitet som rådde under 2006 och 2007 verkar ledningen ha väntat på den perfekta affären som aldrig kom.

Vid sidan av RGD har Cardo-koncernen en något spretig konglomeratstruktur med verksamheten uppdelad i tre ytterligare affärsområden. Door & Logistics, som producerar industriportar och dockningssystem, är det största affärsområdet med knappt hälften av koncernens omsättning. Tillväxten låg för första halvåret på 4 procent men marknaden oroar. Cardo upplever situationen som tuff, framförallt i Storbritannien och Spanien som drabbats hårt av konjunkturavmattningen. Att kunderna främst återfinns inom industri, transport och handel är ingen fördel i dagsläget. Den förhållandevis stora serviceaffären ger dock ett visst skydd. Positivt är också att Cardo under året framgångsrikt höjt priserna gentemot kund för att möta kostnadsinflation från råvaruprishöjningar. Samtidigt är detta en strategi som kan slå mot volymerna framgent.

Det näst största affärsområdet Wastewater Technology, med 30 procent av intäkterna under 2008, producerar pumpar och annat som behövs för att samla upp, transportera och rena avloppsvatten. En stor del av kunderna här återfinns inom offentlig sektor. Med ökat globalt välstånd, krav på vattenring och rent vatten borgar den underliggande trenden också för god långsiktig tillväxt. Affärsområdet uppvisar stabil order- och omsättningstillväxt under 2008 och rörelsemarginalen ligger på rullande 12-månaders siffror betryggande över 10 procent.

Det minsta affärsområdet, Pulp & Paper, tillverkar pumpar, omrörare och mätinstrument för massa- och pappersindustrin. Att omsättning minskar svagt är inte konstigt med tanke på kundernas situation men samtidigt ökar orderingången och affärsområdet har koncernens bästa rörelsemarginal.

För Cardo som helhet känns utsikterna dock inte speciellt lockande. Även om utvecklingen är stark i Asia Pacific stod Västeuropa under 2007 fortfarande för 77 procent av omsättningen på 9,3 miljarder kronor. Dörrdivisionerna, som förefaller mest cykliska, står för nästan två tredjedelar av koncernens omsättning. Med tanke på vilka problem Cardo haft under de senaste goda åren finns det all anledning att känna oro över vad koncernen kommer att prestera i en sämre konjunktur. Ledningen flaggar också för att rörelsemarginalmålet för 2008 på 10 procent exklusive RGD är i fara, vilket dock inte kommer som någon överraskning.

Första halvåret 20008 ökade Cardos omsättning och orderingång med 5 respektive 3 procent medan rörelsemarginalen försämrades till 6,2 procent (6,3). Bruttomarginalen ser fortsatt stabil ut vilket är ett positivt tecken. Siffrorna dras också ned av ett svagt första kvartal och jämförelsesiffrorna är dessutom rensade för omstruktureringskostnader. Med tanke på att andra halvåret brukar vara starkare bör rörelsemarginalen därför kunna landa runt 7,5 procent på helåret. Förutsatt att omsättningen ökar i liknande takt under andra halvåret innebär det att Cardo på kursen [165] kronor handlas till p/e 10 eller ev/ebit 8 för 2008. Det är inte avskräckande högt men för att vara ett bolag med trist historik i verkstadssektorn, som generellt handlas till låga multiplar, är det motiverat. Cardos affär är dessutom generellt sencyklisk vilket drar ned förväntningarna framöver och höjer risken.

Det som fortfarande skulle kunna locka är en hög direktavkastning. Balansräkningen är relativt stark med en soliditet på 40 procent och bolaget har de senaste fyra åren delat ut 8-9 kronor per aktie. Kan Cardo behålla den nivån innebär det en direktavkastning på cirka 5 procent framöver. Det räcker dock inte allena och rekommendationen blir Avvakta.