Sommaren 2010 träffade Diamyd ett drömavtal med ett dotterbolag till den amerikanska läkemedelsjätten Johnson & Johnson. Diamyd fick 45 miljoner dollar i handen för rätten till det diabetesvaccin som då befann sig på utvecklingsstadiet. Ett år senare visade fas III-studier att vaccinet inte fungerade. Av den en gång så stolta diabetesforskningen återstod då endast ett annat projekt i tidig fas.

Efter bakslaget lades en ny strategi med fokus på att behandla smärta och sjukdomar i nervsystemet. I somras meddelade dock Diamyd att fas II-studien på läkemedelskandidaten NP2 Enkefalin inte kunde påvisa smärtlindring hos patienter med svår cancersmärta. Därmed hade den intellektuella plattform som smärtprojektet vilade på i princip nått vägs ände, i alla fall i Diamyds regi.

Kvar i bolaget fanns då aktieinnehav i Mercodia och Protein Sciences samt likvida tillgångar på 389 miljoner kronor. Vi argumenterade då för att bolaget borde styckas genom att 300 miljoner kronor skulle delas ut till aktieägarna och resterande tillgångar placeras i ett förvaltande bolag.

I november meddelade styrelsen att den föreslog en frivillig inlösen av var tredje aktie till kursen 12 kronor. Effekten skulle bli att totalt 118 miljoner kronor skiftades ut till aktieägarna. En extrastämma den 31 januari skulle besluta om förslaget. Så långt kunde man betrakta den föreslagna utskiftningen som en halvmesyr men ändå ett steg i rätt riktning. Sedan hände något som förändrade kalkylen.

Diamyds 8-procentiga aktieinnehav i amerikanska Protein Sciences visade sig vara en fullträff. Protein Sciences har utvecklat en helt ny metod för att tillverka vaccin. Genom att bara odla ett enda protein från viruset i insektsceller istället för hela viruset i ägg så förkortas produktionstiden kraftigt samtidigt som risken för att utveckla sjukdomen minskar. Att odla vaccin utan ägg är inte nytt, men bolagets angreppssätt mot influensa är det.

I början av januari begärde Bertil Lindkvist, kapitalmässigt störste ägare i Diamyd, att extrastämman skulle ta ställning till ett alternativt förslag innebärande att var femte aktie skulle lösas in för 20 kronor per aktie. Det var en rimlig justering med tanke på de framgångar som Protein Sciences haft. Förslaget ökade sannolikheten för att alla, inklusive ordföranden Anders Essen-Möller, skulle acceptera inlösen och därmed skulle ägarna behålla sitt respektive indirekta ägande i Proten Sciences.

I mitten av januari godkände den amerikanska läkemedelsmyndigheten FDA bolagets influensavaccin och plötsligt stod det klart för var och en att Diamyds innehav i Protein Sciences kunde vara värt betydligt mer än de 28 miljoner kronor innehavet var bokfört till.

Efter FDA:s godkännande steg Diamyds aktie över 12 kronor, innebärande att intresset för att lösa in var tredje aktie för 12 kronor syntes begränsat för alla, eftersom det går att få mer för aktien genom att sälja den på börsen.

Bolagets ordförande Anders Essen-Möller med bara 5 procent av aktierna men 34 procent av rösterna ville dock inte gå med på Bertil Lindkvists 20-kronorsförslag och vidextrastämman fick inget av förslagen egen majoritet.

De upproriska ägarna begärde då en ny extrastämma som skulle ta ställning till ett förslag om att byta ut styrelsen samt skapande av ett dotterbolag där Diamyds aktieinnehav och en kassa på 40 miljoner kronor placerades. Resterande tillgångar skulle enligt förslaget skiftas ut.

Att med 5 procent av aktierna försöka styra företaget som sitt eget mot övriga aktieägares vilja kan tyckas vara osmakligt men ändå lagligt så länge man har flest röster på stämman. Men i det här läget drog styrelseordföranden Anders Essen-Möller ned byxorna på sig själv när han på nyhetssajten Life Science Sweden kommenterade förslaget:

"Jag anser att det här är en spekulativ attack mot kassan i bolaget vars syfte är att användas till life science-projekt, framförallt inom diabetes."

Som om bolaget var hans egen sandlåda, som om övriga ägares åsikter var ointressanta. Man kan på goda grunder anta att uttalandet bara stärkte stödet för upprorsmakarnas förslag. Men uppenbarligen har Anders Essen-Möller insett att har man tagit fan i båten så får man ro honom i land. Har man valt att släppa in externa ägare så får man böja sig för majoriteten.

På måndagen meddelades att falangerna har nått en överenskommelse innebärande att dotterbolaget Diamyd Therapeutics AB med en kassa på 50 miljoner kronor och den kvarvarande diabetesforskningen delas ut till aktieägarna. Där blir det business as usual. Anders Essen-Möller förblir ordförande och den gamla rösträttsskillnaden mellan A- och B-aktier blir kvar. Bolaget kommer att noteras.

I det gamla Diamyd Medical stämplas alla A-aktier om till B-aktier, innebärande att alla aktier får samma röststyrka. I det här bolaget kommer det att finnas en kassa värd drygt 300 miljoner kronor och innehaven i Protein Sciences och Mercodia. Merparten av den här kassan kommer att skiftas ut till aktieägarna. En mindre del kvarstår för att förvalta aktieinnehaven tills dess att de kan delas ut.

I korthet innebär lösningen att Anders Essen-Möller får fortsätta utveckla diabetesbehandling och fortsätta vara ordförande med stort inflytande för lite pengar i ett noterat bolag. Den överlikviditet som funnits i bolaget skeppas ut till alla ägare utan att förlora eventuell uppsida i Protein Sciences.

Om vi antar att 270 miljoner kronor skiftas ut från Diamyd så motsvarar det 9,12 kronor per aktie. Vad det så småningom noterade Diamyd Therapeutics AB, som ska fortsätta forska på diabetes, är värt är svårt att säga. Bolaget kommer att behålla en kassa på 50 miljoner kronor, så det kommer dröja innan kapitalbehov uppstår. Sätter vi ett värde motsvarande halva kassan så landar vi på 85 öre per aktie.

Diamyds 19 procent i det Uppsalabaserade diagnostikföretaget Mercodia är bokfört till 0,8 miljoner kronor.  Mercodia omsätter drygt 50 miljoner kronor, går från tid till annan med vinst och ger utdelning samt har ett eget kapital på drygt 20 miljoner kronor. Om vi värderar innehavet efter det egna kapitalet får vi ett värde på 13 öre per Diamydaktie.

Totalt har vi då, före värderingen av Protein Sciences, värden på 10,10 kronor/aktie i styckkalkylen.

Det amerikanska vaccinbolaget är inte noterat så vi har ingen objektiv prislapp att utgå från. Tror vi på de tidigare beräkningarna så kan vi bakvägen i alla fall räkna ut att aktiemarknaden värderar Diamyds innehav i Protein Sciences till 3,35 kronor per varje aktie i Diamyd. Det motsvarar totalt 99 miljoner kronor för hela Diamyds innehav eller 1,2 miljarder kronor för hela bolaget.

Ett bolag som har ett amerikanskt FDA-godkännande för en helt ny och betydligt snabbare teknologi för influensavaccinframställning kan nog värderas högre. Vi har hittat en handfull renodlade vaccinföretag i USA som befinner sig nära eller kort efter slutlig myndighetsprövning och som inte arbetar med traditionell äggbaserad framställning. Trots att många ännu inte har säljande produkter har vi värderingar på bolagen som ligger betydligt över vad Diamydaktien prissätter bolaget till.

Vi var kritiska till Diamyd och Anders Essen-Möller i somras därför att vi såg en risk för att överlikviditeten istället för en utskiftning skulle stanna kvar i bolaget och långsamt evaporera i diverse mer eller mindre utsiktslösa nya forskningsprojekt. I dag uppskattar vi att Anders Essen-Möller tagit sitt förnuft till fånga, vilket innebär att vi kan värdera aktien på andra premisser.  

Med en rejäl utskiftning som de facto kommer att bli av samt ett värde på Protein Sciences som sannolikt är klart högre än de 3,35 kronor per Diamydaktie som vi räknat fram i styckkalkylen så ser Diamyds aktie i dagsläget attraktiv ut.

Det bör upprepas att det för det första kan ta lång tid innan vi får se detta värde materialiseras i form av en börsnotering eller försäljning av Protein Sciences och för det andra att investeringar i läkemedelsforskning per definition är riskfyllt.

Men för den som har tålamodet och nerverna är Diamyd i nuläget att betrakta som en liten men kittlande krydda i en bred aktieportfölj.