Mätteknikföretagets bokslut var i stort sett i linje med förväntningarna, vilket resulterade i en inledande oro. Betänker man att aktien stigit 28 procent det senaste halvåret, ungefär tre gånger så mycket som börsens breda index, så inser man att förväntningarna på bolaget var och alltjämt är högt ställda.

Nettovinsten steg 18 procent till 100 miljoner euro under fjolårets sista kvartal, vilket var helt i linje med förhandstipsen. Den enda egentliga svagheten i rapporten var att den organiska tillväxten på 4 procent var något under vad aktieanalytikerna hade väntat sig.

Med det sagt är en historiskt återblick är befogad. Hexagon och vd Ola Rollén har en imponerande historia med stadiga lönsamhetsförbättringar under lång tid. Under det ekonomiskt extremkärva 2009 sjönk rörelsemarginalen till 17 procent, vilket är en hög nivå med tanke på att intäkterna organiskt föll 19 procent under samma år.

Därefter har lönsamheten fortsatt att stärkas och ligger idag över de nivåer som gällde innan den senaste finanskrisen startade. Den stabilt stigande lönsamheten är ett plus i värderingen. På helåret 2012 nådde bolaget en rörelsemarginal på 20,6 procent. Därmed är Hexagon uppe i en rörelsemarginal som nästan kan mäta sig med lönsamhetsstjärnor som Atlas Copco.  

Minskade skulder är ett annat plus. Under fjolåret var kassaflödet starkt vilket möjliggjorde amorteringar på de förhållandevis stora skulderna. Vid utgången av fjärde kvartalet uppgick nettoskulden till 1 612 miljoner euro motsvarande 13,8 miljarder kronor. På ett år har koncernen därmed minskat nettoskulden med ungefär 1,5 miljarder kronor och av signalerna från rapportpresentationen framgår att ledningen väntar fortsatt starkt kassaflöde i år.

Lägre skuldsättning ökar handlingsfriheten för förvärv. Företagets mål är att komma upp i en omsättning på 3,5 miljarder euro 2015, vilket i princip är omöjligt utan förvärv. Av databasen Factsets prognossammanställningar kan vi läsa oss till att aktieanalytikerna blickar mot en årlig tillväxt som ligger kring 7 procent.  

Med den (trots allt höga) takten kommer omsättningen att nå 2,9 miljarder euro 2015. Så för att infria målet krävs således förvärv som tillför en omsättning i storleksklassen 0,6 miljarder euro, motsvarande 5, 4 miljarder kronor.

Betänker vi därefter att den organiska tillväxten stannade på 4 procent sista kvartalet i fjol så förstår vi varför aktiemarknaden reagerade med viss osäkerhet på rapporten. Därtill kommer valuta som ytterligare ett orosmoment. Hexagon gynnas av en svag euro och schweizerfranc. I fjol hade man valutautvecklingen med sig men hur det ser ut i framtiden, efter att valutakrig hamnat högt upp på många centralbankers dagordningar, är en öppen fråga.

Vinstprognosen för innevarande år på  1,13 euro per aktie (9,70 kronor) motsvarar ett p/e-tal på 17,8. Räknat på nästa års vinstprognos på 10,95 kronor per aktie handlas Hexagon till p/e 15,6.

På dagens nivå värderas Hexagons aktie därmed på ungefär samma nivå som Atlas Copco. Det finns naturligtvis betydande skillnader mellan företagen. Förutom de uppenbara skillnaderna i verksamheterna har Hexagon ännu inte nått upp till Atlas Copcos höga lönsamhetsnivå  men kan mycket väl kan göra det inom de närmaste två-tre åren.

En annan är att Hexagon är väsentligt mer skuldsatt. När Atlas Copco visar en nettoskuldsättningsgrad på 24 procent vid årsskiftet är Hexagons nettoskuldsättningsrgad mer än dubbelt så hög.

I Hexagons fall kompliceras värderingen av aktien av att en stor del av värdet påverkas av vad man har för framtidsscenario kring förvärvsmöjligheterna. Dagens värdering speglar kanske mer vad investerarna väntar sig av kommande förvärv än vad analtytikerna vågar lägga in i sina excelark. På basis av de prognoser vi ser idag framstår inte aktien som överdrivet attraktivt värderad på p/e 17,8. I ett historiskt perspektiv är det högt.

Även om tillväxten i Asien var stark under fjärde kvartalet finns det uppenbara frågetecken kring hur den nordamerikanska marknaden påverkas av minskade försvarsanslag, liksom hur djupa  spår den europeiska statsskuldskrisen kommer att fortsätta sätta i bolagets räkenskaper.

Antar vi däremot att Ola Rollén verkligen kan leverera en kombination av organisk och förvärvad tillväxt på 14 procent i snitt fram till 2015 samt en genomsnittlig rörelsemarginal kring 21-22 procent så talar vi om en nettovinst som stiger till omkring 570 miljoner euro 2015.

I ett sådant scenario värderas aktien idag till 16,5 gånger årets vinst och 14,4 gånger nästa års vinst och skulle då vara tillbaka på värderingsmultiplar som bättre motsvarar ett historiskt snitt.

Utgår vi alltså från att företaget kan leverera tunga förvärv  och dessutom höja lönsamheten i såväl befintlig som förvärvad verksamhet från dagens nivå så börjar vi närma oss nivåer som känns mindre ansträngda. Fortfarande tycker vi då inte att aktien framstår som ett superfynd med den här ljusare framtidsbilden. Glöm inte heller att man i det här guldlockscenariot måste räkna med att en potentiell björn uppenbarar sig i form av högre skuldsättning.

Hexagon är en pop-aktie på börsen. Så länge lönsamhetstrenden pekar uppåt lär inte investerarna tvärvända i sin syn på aktien. Vi utesluter inte heller att vinstprognoserna kommer att höjas något på bolaget efter det senaste bokslutet. Men det förändrar inte det faktum att dagens värdering lämnar begränsat kursutrymme uppåt inom vår tidshorisont tre-sex månader. Vi står fast vid Neutral rekommendation.