De senaste åren har Astrazeneca legat i topp vad gäller lönsamhet men i botten bland de stora läkemedelsbolagen vad gäller tillväxt och det senare är något som bolagets vd Pascal Soriot vill ändra på.

Ökat fokus och förvärv är de huvudsakliga vägarna till framgång och målet är att öka antalet projekt i sen fas och därmed också antalet nyregistrerade läkemedel. Så långt allt väl, men ett problem i strategin är att de grundläggande förutsättningarna på marknaden inte har förändrats.

Läkemedelsutveckling är ett ”spel” på sannolikheter där det inte går att finna ett linjärt samband mellan insats och utfall. Om en läkemedelskandidat lyckas eller ej är i stor utsträckning slumpmässigt och det är fortfarande samma odds som gäller på marknaden.

En smart utvecklingsprocess kan förändra dessa odds en del men om man åter ser till historiken så är ju faktum att Astrazeneca har haft en hög nivå av investeringar i FoU som andel av försäljningen liksom andel av vinsten men trots detta en tillväxt under branschsnittet.

Avkastningen på FoU inom bolaget är alltså låg och förvisso kan man då argumentera för att det finns utrymme för förbättringar. Men det är inte så mycket som i nuläget pekar på att bolaget ska kunna vända trenden i någon större utsträckning.

Ökat fokus på områden med bättre odds och med stor kommersiell potential är en väg och i december i fjol förvärvade bolaget Bristol-Myers Squibbs andel i den gemensamma diabetesportföljen för en initial köpeskilling om 2,7 miljarder dollar och tilläggsköpeskillingar på upp till sammanlagt ytterligare 1,6 miljarder dollar.

Vidare inleddes ett samarbete via Medimmune med Immunocore inom cancerforskning i januari och fler förvärv och samarbeten finns säkerligen på kartan. Men räcker det tillsammans med en smalare forskningsstrategi för att försvara den stigande aktiekursen?

Förvärv har gjorts många gånger förr i läkemedelsbranschen som dessutom har genomgått en enorm konsolidering under ett antal år, utan att det gett någon nämnvärd effekt på produktivitet eller lönsamhet.

Värderingen av Astrazeneca har ökat rejält det senaste året och kursen har med uppgången i januari gått bättre än index vilket är slående i sig, och än mer så med tanke på att defensiva aktier som läkemedelsbolag sällan slår index på en stigande börs.

För drygt ett år sedan handlades aktien till ett p/e tal kring under 10 för (dåvarande) innevarande år. Nu, till en aktiekurs på 424 kronor, handlas aktien till ett p/e på drygt 14!

Justerat för nettokassan så värderas rörelsen till knappt 10 gånger rörelseresultatet före avskrivningar. Det är högt, men faktum är att hela sektorn gått starkt på börsen och Astrazaenecas aktie handlas faktiskt till lägre p/e multiplar än (det oviktade) genomsnittet för de tio största läkemedelsbolagen, om än att gapet minskat rejält under 2013.

Således kan man hävda att bolaget med bättre utsikter faktiskt förtjänar en uppvärdering till i linje med sektorn rentav. Men relativvärdering är vanskligt och man bör se till bolagets egna meriter snarare än vad som händer med sektorn.

Ett annat sätt att se hur rimlig värderingen är kan vara att se till direktavkastningen. I slutet av 2012 var den förväntade direktavkastningen 6 procent. Nu är den nere på 4,3 procent enligt konsensusprognoserna från Factset.

Det är högre än genomsnittet på börsen liksom högre än branschsnittet. Men det är också Astrazenecas utdelningsandel som ligger på 63 procent att jämföra med sektorsnittet som är närmare 50 procent.

Således handlar inte Astrazenecas bättre direktavkastning enbart om bättre vinstgenereringsförmåga genom den fina lönsamheten. Det handlar också om att bolaget skiftar ut mer pengar än konkurrenterna och det betyder i sin tur mindre medel över för intern utveckling. Det senare är nog så viktigt då bolaget nu satsar hårt på tillväxt.

Sammantaget får man en bild av ett bolag där väldigt mycket av uppvärderingen handlar dels om en sektor som åter är i ropet och dels en tro på att forskningsproduktiviteten kommer att öka. Ingendera ter sig som ett hållbart skäl till denna slående omvärdering av aktien, snarare som mer spekulativt till sin karaktär. Så marknaden har tagit ut segern i förskott.

Visst är det frestande att ta rygg på en aktie med så bra ”momentum” men faktum kvarstår att marknaden är tuff och värderingsmultplarna högre än på många år. Och när entusiasmen för vd:s förmodade alexanderhugg lagt sig är risken stor för pyspunka i aktien.

Men en hygglig direktavkastning, i synnerhet jämfört med konkurrenterna, begränsar nedsidan så en säljrekommendation blir för offensivt och rådet blir därför neutral.

Den här artikeln publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan i nummer 5 den 27 januari . Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.