Husvagnstillverkaren Kabe hade fram till i somras en riktigt bra utveckling. Försäljningen för det första halvåret ökade med 21 procent om man justerar för den starka kronan. Den ökade försäljningen innebär att Kabes produktionsanläggningar har haft bättre beläggning och lönsamheten ökar därför. Rörelsemarginalen för det första halvåret ökade med drygt två procentenheter till 10,7 procent.

Det är dock inte Kabes egna husvagnar och husbilar som har bidragit mest till försäljningsökningen utan det importerade märket Adria. Den starka kronkursen gör att importerade vagnar gynnas i konkurrensen med svensktillverkade. Adria importeras från Slovenien och säljs i Sverige, Norge och Finland via helägda dotterbolag till Kabe.

Kabe startades på 60-talet och bolaget är fortfarande i högsta grad ett familjeföretag med 73 procent av rösterna i familjen Blomqvists ägo. Det skapar en stark identitet inom Kabe, men håller samtidigt nere likviditeten i aktien.

En tröst för Kabe när den starka kronan håller tillbaka efterfrågan på bolagets produkter är att den samtidigt hjälper upp lönsamheten i produktionen. Många insatsvaror köps i euro samtidigt som 60 procent av vagnarna säljs i Sverige.

Omsättningen för Kabes egenproducerade husvagnar och husbilar ökade med 6 procent till 462 Mkr under det första halvåret. Samtidigt ökade dock försäljningen av Adrias husvagnar och husbilar med hela 31 procent till 399 Mkr. Adria tillverkar produkter i låg- och mellanprissegmentet medan Kabes är premiumprodukter.

Adria är redan störst i Norden på husbilar med en marknadsandel på 15 procent. Det kan jämföras med Kabes 6 procent i Sverige. Sedan ett antal år är det marknaden för husbilar som växer klart snabbast. Den trenden fortsatte under första halvåret i år då antalet registrerade husbilar ökade med 23 procent i Norden medan husvagnarna ökade med 3 procent.

Kabe har i omgångar haft problem med underleverantörer i sin egen produktion av husbilar vilket hållit tillbaka produktionen. Så var bland annat fallet under förra året då effektiviteten i produktionen påverkades negativt av brist på karosskomponenter.

Fortfarande är efterfrågan på husbilar större än vad Kabe kan möta och bolaget planerar investeringar på cirka 35 Mkr för att öka effektivitet och kapacitet i sin tillverkning.

Försäljningen av husbilar på de nordiska marknaderna drivs till stor del av kapitalstarka 40- och 50-talister vilket sannolikt gör efterfrågan något mindre konjunkturkänslig. Försäljningen av husvagnar är däremot konjunkturkänslig och i finanskrisen föll efterfrågan kraftigt då folk oroade sig för sina jobb och sin ekonomi.

Kabe agerade också kraftfullt i nedgången och antalet anställda minskades med en tredjedel mellan tredje kvartalet 2008 och tredje kvartalet 2009. Medelantal anställda var vid utgången av det andra kvartalet ännu inte tillbaka på de nivåer som rådde när krisen slog till i slutet av 2008.

Det innevarande tredje kvartalet är generellt sett det svagaste på året för Kabe eftersom det innebär starten på ett nytt modellår. Kvartalet tyngs därför av extra kostnader för konsumentmässor, uppstartskostnader i produktionen och kostnader för lanseringen av de nya årsmodellerna.

Utsikterna för resten av året grumlas dessutom av det osäkra konjunkturläget. Kabe konstaterar också i halvårsrapporten att en eventuell försämrad privatkonsumtion skulle komma att påverka koncernens volymer negativt under resten av året.

På rullande tolv månader omsätter Kabe drygt 1,5 miljard kronor med ett rörelseresultat på 153 Mkr. Marginalen uppgår till 9,9 procent. Likvida medel uppgår till 224 Mkr och med obefintliga räntebärande skulder landar nettofordran på 222 Mkr, vilket motsvarar hela 24,67 kronor per aktie.

Om vi antar att världsekonomin inte rasar ihop men att utvecklingen för Kabe blir lugnare under det andra halvåret bör omsättningen för helåret 2011 kunna landa på cirka 1,6 miljarder kronor. Rörelsemarginalen för första halvåret var 10,7 men om vi är försiktiga och för helåret räknar med en marginal på 9,5 procent bör vinsten per aktie landa på cirka 12 kronor.

Med dagens aktiekurs på 91,50 kronor ger det ett p/e-tal för innevarande år på 7,6. Justerat för nettokassan värderas bolaget till bara 4,0 gånger årets väntade rörelseresultat. Kabes utdelning för 2010 uppgick till 4,50 kronor per aktie. Skulle bolaget bibehålla den nivån är direktavkastningen i dagsläget 4,9 procent.

Med ovanstående antaganden ser Kabe väl lågt värderat ut. Bolaget är dock som sagt konjunkturkänsligt och om Europa faller in i en recession lär efterfrågan snabbt försvinna. I vår prognos landar vinsten efter skatt i år på drygt 105 Mkr. Det kan jämföras med de cirka 50 Mkr som bolaget presterade under finanskrisen 2008 och 2009.

För den som känner sig säker på att de statsfinansiella problemen i Europa kommer att få en bra lösning inom en inte allt för avlägsen framtid ser Kabe ut som ett bra köp på dagens nivåer. I annat fall finns en uppenbar risk att våra prognoser får lov att justeras ned.

Framtiden är oviss för Kabe och med ett säsongsmässigt svagt tredje kvartal att rapportera i slutat av oktober tror vi att det kan dröja ytterligare något kvartal innan molnen förhoppningsvis skingras.

Vi sätter därför en Neutral rekommendation på Kabe.