Tillverkaren av aluminiumprofiler, Profilgruppen har drabbats hårt av konjunkturnedgången. I fjol minskade leveransvolymerna med 24 procent jämfört med 2008 och med hela 32 procent jämfört med toppåret 2007.

Tack vare besparingsåtgärder lyckades bolaget dock visa svagt positiva siffror på rörelsenivå under det andra halvåret 2009. Sedan finanskrisen slog till har bolaget sänkt sin fasta kostnadsbas med 45 miljoner kronor. Därutöver har bolagets tjänstemän jobbat endast fyra dagar i veckan vilket sänkt kostnaderna ytterligare.

Bolagets bedömning är att efterfrågan nu har bottnat. Efterfrågan från samtliga branscher bolaget säljer profiler till förbättrades under det fjärde kvartalet 2009, men den tydligaste ökningen i efterfrågan kommer från fordons- och byggbranschen. Och i inledningen av 2010 har efterfrågan varit bättre än under inledningen av 2009, skrev vd Nils Arthur i bolagskommunikén som presenterades den andra februari.

Profilgruppen är en liten spelare på den västeuropeiska marknaden för aluminiumprofiler, marknadsandelen bedöms ligga på strax under en procent. Störst marknadsandel har Sapa Profiles, med strax under 20 procent följt av Norsk Hydro och Alcan som ägs av gruvjätten Rio Tinto. Bakom de stora spelarna finns många mindre spelare i Europa, uppskattningsvis runt 140 företag. Den stora frågan på marknaden just nu är vem som ska köpa Alcans tillverkning av aluminiumprofiler som Rio Tinto vill sälja.

Något som i dag skiljer Profilgruppen från många mindre konkurrenter är Profilgruppens strategi att satsa mer på vidareförädling och att skräddarsy produkterna för kunderna. Genom denna strategi ska Profilgruppen bygga stabilare relationer med kunderna och även höja sin egen lönsamhet.

När konjunkturläget normaliseras kan Profilgruppen driva på en konsolidering bland de mindre profilföretagen i Europa. Vår bedömning är att dock att bolaget under de närmaste åren kommer att prioritera att sänka sin skuldsättning. Den 31 december hade bolaget en nettoskuldsättningsgrad på 0,98. Det är i linje med bolagets finansiella mål men högre än bolagets genomsnittliga skuldsättning under de senaste 10 åren. Givet att efterfrågeförbättringen fortsätter är skuldsättningen inget aktieägarna ska bekymra sig för.

Tillverkare av aluminiumprofiler är mycket volymkänsliga, en betydande och stabil volymuppgång kommer därför att synas tydligt i Profilgruppens rörelsemarginal. Marknaden för aluminiumprofiler i Europa förväntas växa med något mer än 5 procent år 2010, jämfört med 2009, enligt branschorganisationen European Aluminium Association. Eftersom den prognosen gäller hela Europa så är det troligt att efterfrågan växer mer än snittet i Skandinavien och Tyskland, där Profilgruppen har största delen av sin försäljning, jämfört med i södra Europa där de konjunkturella och finansiella problemen är större. Utifrån det vågar vi defensivt räkna med att Profilgruppens omsättning, givet att aluminiumpriserna är stabila år 2010, växer med 8 procent jämfört med katastrofåret 2009.

Det kan jämföras med att försäljningen för Profilgruppens betydligt större konkurrent Norsk Hydro förväntas växa med 14 procent under år 2010 enligt databasen Factset.  I en defensiv kalkyl räknar vi också med att rörelsemarginalen inte blir högre än 2,5 procent år 2010 vilket ska ge en vinst per aktie på cirka 1,75 kronor. För 2011 prognostiserar vi att vinsten mer än fördubblas till nästan 4,80 kronor baserat på en tillväxt på cirka 10 procent och en rörelsemarginal på cirka 4,5 procent. Att räkna med en marginal på 4,5 procent känns motiverat baserat på bolagets historiska marginalutveckling. Innan den nuvarande lågkonjunkturen har bolagets rörelsemarginal sedan år 1994 legat stabilt över 4 procent, undantaget år 2001 och 2002 då marginalen sjönk till drygt 2 procent. Profilgruppens finansiella mål är att ha en rörelsemarginal på 6 procent över en konjunkturcykel.

Baserat på våra defensiva estimat handlas Profilgruppen nu till p/e 25 för 2010 och till drygt 9 gånger förväntad vinst för år 2011. Vi finner värderingen attraktiv. P/e-talet för 2010 är visserligen högt men det kan finnas en uppsida i våra estimat. Dessutom präglas året av en tuff lågkonjunktur, det pressar vinsterna vilket leder till högre värderingsmultiplar. När man värderar Profilgruppens aktie kan man egentligen bortse från 2010 som sannolikt redan är ett förlorat år.

Det är när man ser in i 2011 som Profilgruppens aktie blir attraktiv. Då är rörelsemarginalen tillbaka på historiska nivåer enligt våra estimat och med p/e-talet 9 handlas aktien klart under sin historiska genomsnittvärdering trots att volymerna även då är långt ifrån tidigare toppnivåer.

Profilgruppens aktie handlades i slutet av 2006 för 90 kronor. Nu när aktien står i 45 kronor tycker vi att det finns en betydande uppsida i aktien förutsatt att återhämtningen i konjunkturen blir någorlunda stabil.  En som verkar se stor potential i Profilgruppen är finansmannen Bengt Stillström som mer än fördubblade sitt innehav i bolaget under 2009 och nu kontrollerar 11 procent av aktierna. Han är därmed näst största ägare efter Lars Johansson, en av bolagets grundare, som äger 14,4 procent av bolaget.

Vår rekommendation är köp.

---

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 9 den 1 mars 2010. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.