Klädbolaget RNB lämnade under fredagsmorgonen en rapport för det andra kvartalet i räkenskapsåret 2009/2010 som slutar sista augusti. I stora drag bekräftar den att koncernen är på bättringsvägen efter det mycket svåra fjolåret då RNB bland annat tvingades ta in 300 Mkr i eget kapital för att klara sig.

Omsättningen var visserligen ned rejält till 822 Mkr (915) men det speglar mest att RNB tvingades till stora reor i fjol. Bruttomarginalen var 46,5 procent (36,7) och rörelsevinsten 4 Mkr (-89 exklusive 500 Mkr i nedskriven goodwill). Efter finansiella kostnader blev det en förlust på 3,4 Mkr.

Allt detta är nettot av en salig blandning av lysande resultat inom Polarn och Pyret, okej utveckling för Varuhus samt Brothers & Sisters, och fortsatta förluster inom JC.

Det centrala för aktiens värdering är att förlusterna inom JC upphör och, på lite sikt, övergår till okej vinster. De senaste 12 månaderna har nämligen kedjan, som säljer jeans och därtill passande mode, förlorat 103 Mkr. Resten av RNB utvecklas i stort sett bra men har nog inte den förbättringspotential som krävs för att utan hjälp av JC höja vinsten till en nivå som ger bra uppsida i aktiekursen på 11 kronor.

Polarn och Pyret redovisar redan höga marginaler (16 procent senaste året) och kämpar lite med tillväxten för sina något dyrare barnkläder i den bistra konjunkturen. Tillväxten var nere i 1,7 procent i senaste kvartalet mot 12 procent för ett år sedan (i befintliga egna butiker faller den 5,6 procent).

Varuhusdelen bör snart vara tillbaka på en marginal på 4 procent men det ger inget gigantiskt utslag på hela koncernen. Brothers & Sisters kan tjäna bra pengar (50 Mkr 2007/2008) men det återstår att se om de hittar den toppformen igen. Nu ligger det rullande resultatet för den kedjan på 19 Mkr.

I våra ögon handlar RNB om JC. JC har 165 butiker, varav 81 drivs på franchise. Målet är att 70 procent av försäljningen ska utgöras av egna produkter där jeansmärket Crocker är det viktigaste. Kedjan har brottats med logistiska problem, stora varulager som tvingade fram en omfattande rea för ett år sedan och franchisetagare som gått i konkurs. Nu är trenden i alla fall att det blir mindre dåligt. I andra kvartalet var förlusten 21 Mkr (-83) och lagersituationen ser betydligt bättre ut.

Det är svårt att sia kring hur snabbt och hur mycket RNB kan lyfta JC. Historiskt har JC:s butiksnät en tyngdpunkt mot mellanstora städer där konkurrens från större varuhus och varumärkesbutiker är lägre. Framgångsrika franchisetagare har varit en viktig del av JC tidigare men på senare år har RNB tagit över allt fler butiker i egen regi och dessutom har som sagt några franchietagare gått i konkurs vilket gav kundförluster på 20 Mkr för RNB.

Vi skulle tro att en rörelsemarginal på 5-7 procent är rimlig på medellång sikt men eftersom JC är under omvandling är sådana gissningar inte särskilt pålitliga. Om man ändå räknar på det får vi det till att RNB bör kunna prestera en rörelsevinst kring 140 Mkr under nästa räkenskapsår och kanske upp mot 200 Mkr året därpå om allt klaffar.

Det är ungefär ett sådant scenario de analytiker som bevakar bolaget ser framför sig. Översatt till vinst per aktie väntas det bli drygt 0,60 kronor per aktie under nästa räkenskapsår och 0,80 kronor nästa. Det ger RNB en värdering på p/e 16 respektive 12.

Det känns vanskligt att argumentera för att RNB bör handlas till mer än 12-14 gånger en normaliserad vinst. Vägen till resultat som matchar den värderingen är inte spikrak, även om dagens rapport indikerar att RNB:s tagit ett steg framåt.

Det ska inte uteslutas att bolaget lyckas men vi tycker inte att aktien lockar så mycket. På en normal vinst väntad 2012/2013 handlas RNB ungefär som Kappahl gör på nästa tolv månader. Kappahl har en lovande framtidssatsning i Polen som saknar motsvarighet hos det mer defensiva RNB och betalar dessutom en hygglig utdelning. Jag skulle definitivt välja Kappahl i den jämförelsen.