Även om aktien stabiliserat sig på börsen i år så har kontraktstillverkaren Partnertech ett tufft år bakom sig. 2006 års fina resultat har vänts till en förlust på nästan 90 Mkr de senaste 12 månaderna. Omstruktureringsåtgärder svarar för merparten av förlusten och 150 anställda har fått lämna bolaget, inklusive dess mångårige Vd. Så här långt in i 2008 ses ingen riktigt stabil förbättring. Resultatet var minus 6 Mkr (plus 34) under de två första kvartalen. Men den nya ledningen med VD Rune Glavare i spetsen kan i alla fall glädja sig åt en huvudägare med stark tilltro till Partnertech. Skanditek har i nuläget 35,9 procent av aktierna efter att köpt mer i våras. Uppenbarligen ser Patrik Tigerschiöld och de andra Skanditekdirektörerna dagens låga värdering som ett köptillfälle. I Skanditeks årsredovisning noterar Tigerschiöld att Partnertech värderas lägre nu än under telekomkrisen trots att bolaget numera är mycket mindre utsatt.

Det ligger en del i det. Det stora beroendet av telekomsektorn finns inte kvar. Man kan även notera att andelen av koncernens omsättning i Sverige fallit från 93 procent år 2003 till under 50 procent i dagsläget. Men det senaste årets utveckling visar att kontraktstillverkaren trots internationalisering och kundbreddning har förtvivlat svårt undgå röda siffror när efterfrågan viker.

Man kan ta affärsområdet Medical Equipment som exempel. Här arbetar Partnertech med kunder inom medicinteknik. Nyligen fick man en order från Biotage att tillverka instrument för DNA-analys och mikrovågssyntes i Åtvidabergsanläggningen. Affärsområdet är Partnertechs minsta men har trots det växt hyggligt. I fjol var omsättningen 487 Mkr eller en knapp femtedel av omsättningen. Man skulle kunna vänta sig att inriktningen på medicinteknik skulle borga för lite större konjunktursäkerhet och höga marginaler. Elos, gamla Westergyllen, skördar ju stora framgångar som kontraktstillverkare av dentala implantat med mera. De har marginaler på nästan 15 procent. Även Nolatos medicindel går väldigt bra. För Partnertech gick Medical Equipment bra under 2006 med en marginal på 7 procent. Men i fjol vändes rörelsevinsten på 34 Mkr till lika mycket i förlust. Och under första halvan av 2008 har omsättningen rasat 17 procent. Så trots att Partnertech ersatt de tuffa telekomkunderna med andra så verkar svängningarna bestå för bolaget.

Affärsområdet Terminal/Machine är ännu värre eftersom uppdragen där är mer omfattande, exempelvis utveckling, slutproduktstillverkning och logistik för varu- och pantautomater. Slutkunderna finns främst inom handeln. Omsättningen rasade 44 procent förra året då storkunden Tomra lade färre beställningar än väntat. Men det svänger åt andra håller också. I år har omsättningen stigit knappt 20 procent inom affärsområdet.

Detta kan förstås bero på att Partnertech är illa skött. Kanske har det funnits en tendens att gasa lite för hårt när det går bra. Höstens VD-skifte kan tyda på att styrelsen tycker så. Det åtgärdsprogram som nya VD:n Rune Glavare genomför verkar mest handla om att dra ned på fasta kostnader, i form av 150 anställda. Men om det lyckas så ger det 100 Mkr i besparingar vilket motsvarar nära 4 procent i rörelsemarginal för Partnertech. Om bolagen får behålla det själv så är aktien nästan köpvärd bara på den grunden. Men givet Partnertechs historik får man lov att anta att efter sol kommer regn. På två bra år brukar det gå minst ett dåligt. Ur det perspektivet är en normal marginal för Partnertech runt 2-3 procent. Det är nämligen snittet över de senaste 12 åren. Med 2,6 miljarder i omsättning skulle en normalvinst ligga kring 65 Mkr. En rimlig värdering är kanske 10 gånger rörelseresultatet (Note, Nolato och Elos handlas till p/e-tal mellan 7-12). Det skulle motivera ett företagsvärde på 650 Mkr. Partnertechs börsvärde plus nettoskuld uppgår dock till 840 Mkr i dagsläget. Det luktar inte klipp direkt.

Men Partnertech tjänar sällan normalvinster utan blandar riktigt bra år som 2006 med riktigt dåliga som 2007. Kanske blir 2009 ett nytt bra år och då kan det framstå som rätt läge att köpa nu. Men med tanke på att affärsområdena Industry/Telecom samt Medical Equipment bägge krympte under första halvåret verkar det mindre troligt. Tillsammans står dessa delar för nästan 80 procent av Partnertechs omsättning och historiskt har företaget haft svårt att tjäna bra med pengar när omsättningen inte ökar. Vi därför är neutrala till aktien och det är den låga värderingen på 0,3 gånger omsättningen som talar mot ett säljråd.