Swedish Match har länge varit ohotad etta inom snus i Sverige och år efter år kunnat höja priserna utan att tappa marknadsandelar. Ett starkt varumärke, beroendeframkallande produkter, fina kassaflöden, skyhöga marginaler och förutsägbara intäkter har gjort Swedish Match till sinnebilden av en placering med låg risk.

Men på senare tid har bolaget tappat betydande marknadsandelar inom snus, som står för två tredjedelar av koncernens rörelsevinst.

Kunderna väljer billigare snus och tyvärr har inte Swedish Match lika starka marknadsandelar inom lågprissegmentet som inom premiumsegmentet. Det har lett till att aktien backat med 20 procent de senaste två åren, jämfört med börsens uppgång på 25 procent under samma period.

Priskonkurrensen har fortsatt under 2013 och Swedish Match totala omsättning var i princip oförändrad på 12,6 miljarder kronor. I lokala valutor växte bolaget med 3 procent där merparten av tillväxten fanns inom lågprissegmentet. Det gav en ordentlig press på rörelseresultatet som backade med 8 procent ifjol.

Vinsten per aktie slutade på 13,63 kr (14,33) vilket till dagskurs 205 kr ger ett p/e-tal på 15.

Bryter man ned siffrorna i de olika produktområdena Snus (40 procent av omsättningen), Andra tobaksprodukter (20 procent), Tändprodukter (11 procent) och Övrig verksamhet (29 procent) kan man konstatera att det var störst press på intäkterna och resultatet inom de två viktigaste områdena; Snus och Andra tobaksprodukter.

Inom Snus backade försäljningen med 4 procent under 2013 och med 3 procent under fjärde kvartalet isolerat. Rörelsemarginalen backade också till 45,1 procent (46,5) och enligt undersökningsföretaget Nielsen föll Swedish Matchs totala marknadsandel inom Snus till 70,8 procent (74,7) förra året.

Det som var positivt var att nedgången var lägre under fjärde kvartalet men nyligen kom konkurrenten JTI Sweden med besked om att man sänker listpriset på lågprissnuset LD med ytterligare 5 procent. Det var lite av ett bakslag för de analytiker som tycktes se en avmattning på priskriget.

USA är världens största snusmarknad mätt i antal dosor och är ungefär fem gånger så stor som den skandinaviska snusmarknaden. Här är Swedish match trea på marknaden med General som ett viktigt varumärke. Satsningen på General i USA fortsatte under året som gick och idag finns produkten i 21 000 butiker i USA.

Volymmarknadsandelen för varumärket General har mer än tredubblats under fjärde kvartalet jämfört med motsvarande period föregående år. Under 2014 väntas större delen av Swedish Matchs tillväxt komma från USA.

Inom det näst största produktområdet Andra tobaksprodukter, som består av cigarrer och tuggtobak i USA, var tillväxttrenden också negativ ifjol. Här har marknaden gått in i ett tufft konkurrensläge med flera nya introduktioner av lågprisprodukter och rabatter från konkurrenterna.

Intäkterna backade med 4 procent och rörelsemarginalen föll med 3,5 procentenheter till 40,1 procent. Det är primärt hänförligt till en svagare utveckling för Cigarrer i USA men även marknaden för tuggtobak visar en nedåtgående trend. Nu ska det satsas hårdare på marknadsföring för att balansera upp för den negativa försäljningstrenden, vilket lär kosta mer än vad det smakar i det korta perspektivet.

Allt som allt är det en ganska stark press på koncernens två viktigaste produktområden som tillsammans står för 96 procent rörelsevinsten. Det har skapat en stor osäkerhet kring bolagets långsiktiga lönsamhetsnivå.

Enligt databasen Factset som har sammanställt 19 analytikers prognoser väntas Swedish Match uppvisa en tillväxttakt om 2-3 procent de kommande fyra åren. Rörelsemarginalen som ifjol landade på drygt 30 procent väntas falla marginellt under samma period.

Det ger en modest vinsttillväxt på i genomsnitt 5 procent per år fram till 2017 och p/e-talet landar på 16 för innevarande år och 15 för 2015. Det är en låg värdering om man beaktar hur bolaget historiskt sett värderats, men samtidigt har marknadsförutsättningarna nu ändrats till det sämre för bolaget.

Det som talar för bolaget på sikt är att intäkterna kan fortsätta stiga trots en minskad marknadsandel. Anledningen är att totalmarknaden växer och snuskonsumtionen har med undantag för 2008 ökat varje år de senaste 15 åren. I Sverige finns en tydlig “utbytestrend” där nedgången i rökning korresponderar väl med en uppgång i snusandet.

Med samma dynamik i andra länder finns det goda möjligheter för Swedish Match att flytta fram positionerna på nya marknader, och den enormt utbredda rökningen är en potentiell jättemarknad för snusprodukter på sikt.

Vi satte avvakta på aktien efter halvårsrapporten 2013 och aktien är sedan dess ner 4 procent på en i övrig stark börs. Vi tycker fortfarande inte att Swedish Match lockar på ett års sikt.

Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 14 den 31 mars. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.