Systemair är verksamt inom fläktar och ventilationsaggregat och bolaget har närvaro i 39 länder runt om i världen och cirka 2 300 anställda. Bolaget säljer till byggindustrin. Huvudkontoret ligger i Skinnskatteberg i Västmanland och grundaren Gerald Engström är fortfarande vd och huvudägare i bolaget med drygt 42 procent av aktierna.

Systemair kunde glädja sig åt en stark återhämtning av efterfrågan på framför allt den ryska marknaden under bolagets första kvartal som sträcker sig från maj till juli. Försäljningen i bland annat Ryssland var annars en källa till besvikelse i våras då ett hack uppstod i bolagets tillväxtkurva.

Systemairs fjärde kvartal är säsongsmässigt svagt men i det nyss avslutade räkenskapsåret var utvecklingen trögare än vanligt, inte minst i Ryssland. Därför var försäljningsökningen på hela 51 procent i det första kvartalet jämfört med samma period i fjol extra välkommet. Räknas det nyköpta ryska bolaget Ventrade in i siffrorna blir ökningen hela 144 procent.

Totalt ökade Systemair sin försäljning med 11 procent i kvartalet, varav den organiska tillväxten utgjorde 7,1 procent.

Mindre positivt var att lönsamheten föll jämfört med året innan, för andra kvartalet i rad. Bruttomarginalen i det första kvartalet minskade till 36,6 procent från 38,8 i fjol och rörelseresultatet backade med 8,6 procent. Den svagare lönsamheten beror dels på att efterfrågan i år varit större på produkter med sämre marginaler för Systemair, dels på att bolagets produktion fungerat mindre effektivt i år.

Systemair har dock en optimistisk syn på framtiden och investerar därför för närvarande på flera håll för att öka kapaciteten. Det gäller främst i Sverige, Danmark och Litauen där anläggningar byggs ut och ny tillverkningsutrustning installeras. Tillfälligt innebär det ökade kostnader och lägre effektivitet.

En anledning till Systemairs långsiktiga optimism är kraven på minskad energianvändning i byggnader. Nybyggda hus blir allt tätare och det ställer i sin tur krav på bättre ventilation för att få ett bra inomhusklimat och för att undvika fukt- och mögelskador.

Systemairs produkter installeras huvudsakligen vid nybyggnation och renoveringar vilket innebär att bolagets efterfrågan följer den sencykliska byggkonjunkturen. Byggmarknaderna har efter finanskrisen haft svårt att lyfta på många håll i världen och ännu är efterfrågan svag för Systemair i bland annat USA, Sydeuropa och Indien.

Norden och Östeuropa svarade i det första kvartalet för hälften av omsättningen, och i de regionerna är efterfrågan för närvarande god liksom i delar av norra Europa.

Förvärv är en stor del av Systemairs verksamhet och målsättningen är att köpa eller starta upp minst två nya säljbolag om året. Sommarens köp av ryska Ventrade är en av de största affärerna som Systemair genomfört. Ventrade omsatte förra kalenderåret 290 Mkr. Bolaget är distributör av ventilationsprodukter och sedan många år samarbetspartner till Systemair i Ryssland.

Förvärvet ger Systemair ökade möjligheter att få ut sina produkter i landet och om den nuvarande efterfrågan håller i sig ser det ut som en vältajmad affär.

Inräknat förvärv har Systemair som målsättning att öka omsättningen med minst 12 procent om året med en rörelsemarginal på minst 10 procent över en konjunkturcykel. De senaste tio åren har tillväxten snittat 11,2 procent och rörelsemarginalen 8,9 procent.

Sensommarens konjunkturoro har ännu inte gett något avtryck i Systemairs efterfrågan konstaterade Gerald Engström i en intervju för någon vecka sedan. Efterfrågan hittills i det andra kvartalet är på ungefär samma nivå som i det första kvartalet sade han. De stora projekten saknas dock i marknaden och Gerald Engström räknar med att den väntade uppgången har skjutits något på framtiden.

I och med förvärvet av Ventrade står det redan klart att omsättningen kommer att öka under innevarande räkenskapsår. Gerald Engström räknar dock även med en viss organisk tillväxt jämfört med förra räkenskapsåret, dock lägre idag än vad han trodde tidigare till följd av det oroliga konjunkturläget.

Med försiktiga antaganden kring Systemairs organiska tillväxt landar räkenskapsårets väntade omsättning i trakterna av 3,9 miljarder kronor. Om rörelsemarginalen för helåret kan ökas till strax över 10 procent bör vinsten per aktie blir cirka 5,35 kronor. Med fortsatt hög ensiffrig procentuell tillväxt nästa räkenskapsår och en förstärkning av rörelsemarginalen upp över 11 procent skulle vinsten per aktie öka till cirka 6,50 kronor.

Systemairs aktie befann sig på all time high-nivåer kring 110 kronor i början av sommaren och har i börsturbulensen tappat nära 40 procent. Med dagens kurs på 67,25 kronor innebär våra prognoser p/e-tal på 12,6 för innevarande år och 10,3 för nästa räkenskapsår. Justerat för nettoskulden på 746 Mkr värderas bolaget till 10,6 gånger innevarande års väntade rörelseresultat.

Värderingen av Systemair är inte jättehög men den bygger på förväntningar om en fortsatt förbättring av efterfrågan och lönsamhet för bolaget. Det andra kvartalet väger tungt i räkenskapsåret och kan få stor påverkan på prognoserna för Systemair.

Med de frågetecken som finns kring världskonjunkturen och i viss mån även för Systemairs lönsamhet för tillfället så väljer vi att sätta en Neutral rekommendation på aktien för de kommande kvartalen.