Sencykliskt eller ocykliskt var frågan inför fredagens kvartalsrapport från Ericsson och det var fel besked som gavs. Som vi länge befarat har det funnits en övertro på att Ericsson i det närmast skadefritt ska navigera igenom nuvarande lågkonjunktur och idag bekräftades att så icke blir fallet.

Rapporten för andra kvartalet var svag på flera viktiga punkterna och aktien straffas hårt med en nedgång på dryga 7 procent till 72 kronor. Det är dock inte orimligt då förväntningarna på Ericsson återigen hade skruvats upp inför rapporten samt att en kursdrivande teori, Ericssons verksamhet som relativt ocyklisk, idag förkastades.

På översta raden var kvartalet visserligen till synes klart godkänt med en omsättning på 52,1 miljarder kronor, ett par procent över förväntan och en tillväxt gentemot föregående år på 11 procent. Men valutaeffekter fortsätter påtagligt att dopa omsättningen, rensat för dessa effekter var omsättningen ned 3 procent. Med framförallt en krona som nu i en snabb takt stärks mot dollarn finns en klar risk i att det tillsammans med tuffare jämförelsetal på valutasidan framöver gör att den positiva effekten klingar av.

Trots högre omsättning än förväntat var Ericssons resultat före skatt och exklusive engångsposter på 4,8 miljarder kronor också en besvikelse och cirka 9 procent sämre än väntat om man justerar för den oväntade reavinst på 0,8 miljarder kronor som ingick under kvartalet. Som vanligt ingår en mängd omstruktureringskostnader och dylikt i Ericssons resultat men resultatet per aktie, som inkluderar alla dessa effekter, på 0,26 kronor var bara hälften mot förväntade 0,51 kronor.

Illavarslande var att det var Networks, Ericssons absolut största affärsområde med över två tredjedelar av omsättningen, som tyngde med både omsättning och marginaler som var betydligt sämre än väntat. Networks sätter i mångt och mycket också synen på Ericsson och då hjälper det inte att det andra stora affärsområdet, Professional Services, var bättre än väntat.

Oroväckande är också att Ericsson bekräftar de farhågor vi haft om att lågkonjunkturens effekter på världsmarknaden för mobilnät nu börjar märkas. Detta gäller särskilt länder med svaga valutor och fortsatt kärva kreditmarknader.

Med en systemsida som redan vikit något och svaga utsikter finns en klar risk att Ericsson, till skillnad från vad som antas om många andra börsbolag, fortfarande har det värsta framför sig. Dagens besked bekräftar vår uppfattning om att operatörerna, till följd av långa ledtider, är sena i cykeln med att minska investeringarna. Och vi ser precis som tidigare en risk inför den andra halvan av 2009 att många operatörer förbättrar kassaflödet genom att minska investeringarna.

Vi räknar dock inte med något blodbad på marknaden då de flesta telekomoperatörerna trots allt går fortsatt bra och på sikt kommer investeringarna igång igen bland annat tack vare stora nätinvesteringar i tillväxtländer som Kina och Indien. På något års sikt kommer också LTE-investeringarna, nästa generations mobilnät där Ericsson försöker stärka sin positionering ytterligare genom att vara med i budkarusellen kring delar av Nortels verksamhet, vara en drivkraft.

Förmildrande idag är också, förutom att kassaflödet var bättre än väntat, att drivkraften bakom den stora resultatbesvikelsen förutom Networks i mångt och mycket var att Ericsson hade nästan dubbelt så stora omstruktureringskostnader mot vad som förväntades. En skillnad mot föregående kvartal då de bara uppgick till hälften.

Det här sätter dock fingret på en öm punkt när det gäller Ericssons kommunikation till marknaden. Även om många gillar att raljera över låg träffsäkerhet i analytikernas Ericsson-prognoser så är det delvis Ericssons eget fel. Bolaget är inte tillräckligt transparent för att det till exempel ska gå att uppskatta valutaeffekter med hög precision och detsamma gäller omstruktureringskostnaderna där Ericsson alltjämt står fast vid den totala summan men oförutsägbart portionerar ut dessa kostnader över kvartalen.

Att Ericsson föredrar att ha det på det sättet och ibland överraska marknaden rejält, som vi sett under 2008 med de tidigarelagda rapportskrällarna, råder ingen större tvekan kring. Men frågan är till vilken långsiktig nytta det egentligen är, det synligaste bidraget är att det allt som oftast blir kraftiga kursreaktioner i endera riktningen vid varje rapporttillfälle.

Ser man till snittprognoserna, som sannolikt justeras ned ytterligare lite efter dagens rapport, så handlas Ericsson till nästan p/e 18 för innevarande år och p/e 13 för nästa år. Trots dagens kursreaktion ser aktien därmed inte ut att vara något fynd. Det ska dock sägas att Ericsson inte är lika cykliskt som exempelvis de stora svenska verkstadsbolagen och balansräkningen är riktigt stabil vilket motiverar en premie.

Vi har länge haft en negativ syn på Ericsson-aktien som sett dyr ut med hänsyn till förutsättningarna och relativt övriga börsen. Men medan övriga börsen rusat sedan i mars 2009 har Ericsson-aktien stått och stampat vatten. Det gör att situationen är delvis annorlunda idag även om rapporten inte var någon höjdare.

Vi ser fortfarande ingen större uppsida i det korta perspektivet med nuvarande värdering och ett par dåliga rapporter innanför bältet samt risk för ytterligare någon framöver. Men med hänsyn till att Ericsson ändå ser ut att parera lågkonjunkturen hyfsat samtidigt som övriga börsen kommit ikapp värderingsmässigt bedömer vi inte längre att aktien är förtjänt av en minska rekommendation.

Vi höjer

rekommendationen till Neutral.