Riskkapitalbolaget Accent passar på att utnyttja det positiva börsklimatet till att tillsammans med några av nyckelpersonerna i bolaget att sälja ut 49 procent av Scandbook. Några nya pengar till bolaget kommer inte att tillföras i samband med börsnoteringen.

Accents ägarandel minskar till följd av noteringen från 83,63 till 39,70 procent av bolaget. Accent har förbundit sig att behålla resterande aktier nio månader efter notering. Vår bedömning är att Accent så snart möjlighet ges efter detta datum kommer att sälja resterande aktier. Noteringen är med andra ord helt och fullt betingat av ägarnas vilja att ta hem pengarna.

Marknaden för tryckerier är generellt sett pressad i hela Europa till följd av överkapacitet. Minskade volymer för till exempel kataloger innebär omställning till andra segment, bland annat böcker, vilket ger en ökad priskonkurrens.

Det finns även andra faktorer som hotar den långsiktiga lönsamheten för ett tryckeri som Scandbook. Vi ser redan idag konkurrens från tryckerier i Västeuropa samt från lågkostnadsländer, en trend som kommer att fortsätta och även förstärkas. På sikt utgör även böcker i digital form, så kallade E-böcker, ett ökande hot mot traditionellt boktryckeri.

Scandbook är ett traditionellt boktryckeri som tillhandahåller hårdband (inbundna böcker) samt sedan november 2009 även pocketböcker. Scandbook uppger att företagets marknadsandel är 65 procent av den svenska marknaden samt 45-50 procent på marknaderna i Norge och Danmark inom segmentet hårdband.

Scandbook prognostiserar en årlig försäljningstillväxt på 10 procent för de kommande tre åren. Vår bedömning är att företaget mycket väl kan nå detta mål genom den produktion av pocketböcker som startades så sent som november 2009.

Efter denna period räknar företaget med en årlig omsättningstillväxt på fem procent per år i genomsnitt över en konjunkturcykel. Företaget räknar vidare med en rörelsemarginal på i genomsnitt 14 procent över en konjunkturcykel.

Vår bedömning är att framför allt marginalmålet är för högt satt. Under den senaste tioårsperioden har rörelsemarginalen, exklusive goodwillavskrivningar pendlat mellan 3-13 procent. Mot bakgrund av konkurrensen på boktryckerimarknaden har vi svårt att se att marginalmålet kommer att nås.

Omsättningen i företaget har mellan år 2003-2009 pendlat mellan 203 till 237 miljoner kronor per år. Rörelseresultatet före goodwillavskrivningar har under samma period varierat mellan 17 till 30 miljoner kronor.

För år 2009 uppgick resultatet efter skatt till 17,1 miljoner kronor, efter kostnader i samband med börsnoteringen på 2,2 miljoner kronor. Det motsvarar 5,07 kronor per aktie ( 5,72 kronor per aktie, justerat för noteringskostnader).  Detta innebär ett justerat p/e-tal mellan 10,1 -10,5.

Även om p/e-talet inte sticker ut som omotiverat högt blir slutsatsen att vi avråder för att teckna i emissionen. Strukturellt står branschen inför fortsatta utmaningar i form av ökad konkurrens från utländska aktörer samt från nya medier. Vi ser betydligt intressantare investeringsalternativ på börsen.