Inget är starkare än en idé vars tid är kommen, konstaterade den franske författaren Victor Hugo. De två entreprenörer i Nordnorge, som för 13 år sedan startade ett av världens nu ledande solenergiföretag, är nog beredda att hålla med. Klimatoro, allt dyrare olja och gas, ökade politiska satsningar på solenergi och lägre produktionskostnader har gjort att allt just nu klaffar för Renewable Energy Corporation, REC. Energibolaget noterades på Oslobörsen i maj förra året och konglomeratet Orkla ökade nyligen till precis under budpliktsnivån, 40 procent av aktierna.

REC sänker hela tiden produktionskostnaderna per enhet och samtidigt som man höjer priserna. Detta och ett antal mångmiljardkontrakt som bäddar för fin tillväxt de kommande åren.Det nyss avslutade räkenskapsåret visade att försäljningen växte med 54 procent och rörelsemarginalen nådde rekordnivån 36 procent. Särskilt stor nytta har REC dragit av att vara det enda solcellsbolaget med egenpatenterad tillverkning baserad på en förädlad form av kisel, så kallad silicium. Konkurrenterna måste istället slåss med elektroniktillverkarna om det knappa siliciumutbudet.

Solceller började användas på 60-talet för att driva satelliter, men har nu alltså nått massmarknaden. En solcell omvandlar solstrålarna till elektricitet. För att bygga en solcell krävs kisel, eller sand, som finns naturligt i jordskorpan och vilket det finns ett stort utbud av. Av denna råvara gör alltså REC ett eget silicium. Siliciumbaserade solceller är de överlägset vanligaste. Cellerna är miljövänliga, håller i princip i all evighet och blir, tack vare skalfördelar, teknologiutveckling och ökad produktionseffektivitet, allt billigare att producera. Siliciumet säljs antingen direkt eller smältes, fryses och skivas upp till så kallade ¿wafers¿. Vilka i sin tur dels säljs till de andra solcellstillverkarna, samt till att göra egna solceller, moduler och hela system. Slutkunder hos återförsäljare och installörer är bland annat villaägare och större fastighetsägare. Exempelvis planerar detaljhandelskolossen Wal-Mart att sätta upp solceller på sina varuhustak. REC är alltså med i nästan hela värdekedjan, vilket innebär att man delvis konkurrerar med de egna kunderna. Wafers är det största affärsområdet, tätt följt av siliciumtillverkningen, som dock är betydligt mer lönsamt. Inom solcellsförsäljningen är REC en mindre spelare med lägre lönsamhet och tillväxt.

Marknaden för solceller väntas växa med uppåt 40 procent per år. Håller branschen den takten så skulle solenergin, efter 10-15 år, ändå bara stå för runt 5 procent av all elektricitet som genereras. REC har historiskt vuxit snabbare än snittet och tror att man kan fortsätta göra det. Största marknader är i tur och ordning Tyskland, Japan och USA. Solceller passar ju annars bäst i det så kallade solbältet (30 grader sydlig till 30 grader nordlig bredd).

En stor efterfrågeskjuts väntas därför komma från länder som Italien, Spanien och Thailand.

Vad finns det då för moln i REC-världen? De faktorer som har verkat i bolagets favör kan givetvis ändra sig. Bristen på silicium lär avta i takt med att allt fler konkurrenter dyker upp och kapaciteten byggs ut. Det lär då bli svårt att ta ut så höga priser som idag. Även om det lär dröja ytterligare ett par år. En annan risk är om priserna på andra energikällor (olja, gas) sjunker och gör solenergi till ett sämre alternativ. När politikerna ser att solcellsindustrin tjänar ¿tillräckligt¿ bra med pengar så lär understödet minska, vilket i sin tur kommer att slå direkt på intjäningen. Tanken är ju att solcellerna till slut ska klara att bära sina egna kostnader. Och konkurrenter finns det gott om. Dels energibolag som Shell och BP, dels halvledartillverkare som Sharp. Och därtill en rad självständiga solcellsbolag. Mängden konkurrenter tenderar att öka ju längre bort från siliciumet i värdekedjan man kommer. I bakgrunden lurar också konkurrerande teknologier.

Okej, så vad vet vi? Jo, att solcellsindustrin kommer att växa fort under en lång tid framöver. Och att ett par branschvinnare kommer att utkristalliseras i den kapitalkrävande bransch stordriftsfördelar. En avgörande fråga är i vilket lönsamhetsspann solcellsbolagen kommer att hamna. Vi tror det blir svårt att hålla sig över 30 procent i rörelsemarginal på lite sikt. Den försiktiga räknar nog med marginaler ner mot 20-25 procent. Det är också viktigt att REC kan förbli en av de stora aktörerna för att bibehålla stordriftsfördelarna.

REC:s p/e-tal ligger på över 40 på årets väntade vinst. Givet tillväxten är det inte superdyrt, men vår långsiktiga oro är att lönsamheten sannolikt kommer att söka sig nedåt snarare än uppåt. Det som å andra sidan lockar ordentligt är försäljningstillväxten.

Om man inte är extremt spekulativt lagd så går det inte att rekommendera köp på REC. Men aktien är väl värd att hålla ögonen på för att kanske hoppa på i någon svacka.

Linus Stockelberg