Vd-skifte, vinstvarning och kraftigt kursras. Det har varit dramatiskt kring det schweizisk-svenska dentalbolaget Nobel Biocare på sistone. Den största händelsen är nog vd-skiftet i och med att det innebär att drivkraften och själva symbolen för omdaningen av Nobelkoncernen, Heliane Canepa, nu lämnar bolaget. Det har hänt mycket under hennes ledning. På fem år har Nobel utan större förvärv dubblat sin försäljning till knappt 6 miljarder kronor i årstakt, flerdubblat vinsten från 0,35 till 1,5 miljarder kronor och fått upp börsvärdet med cirka 30 miljarder till 43 miljarder kronor - för att nu räkna upp de ting som aktiemarknaden bryr sig mest om. Men bakom siffrorna ligger förstås också stora operativa förändringar och det är kring de långsiktiga effekterna av Canepas insatser på den fronten osäkerheten börjat hopa sig.

Nobel Biocare är världsledande på dentala implantat med en marknadsandel på 37 procent efter att de senaste åren tagit stora marknadsandelar, särskilt i USA. Marknaden för tandimplantat växer just nu 17-18 procent tack vare bland annat åldrande befolkning och ett uppsving för kosmetisk kirurgi. Men tillväxten beror också på att behandlingsmetoderna förenklats av leverantörerna och att implantat alltmer framstår som ett alternativ till traditionella lösningar som broar. En av Nobels nya strategier som genomförts under Canepa är satsningen på att bredda implantatanvändningen från specialisttandvården till allmäntandläkarna. Breddsatsningen kan exempelvis ses i omfattningen på Nobels utbildningskonferenser som ökat från 70 000 deltagare 2001 till upp mot 400 000 i år. Nobel Biocare investerar alltmer i reklam riktat direkt mot patienterna och styr forskningen mot att hitta metoder och produkter som minimerar smärtan i ingreppen, läkningstiden och annat som patienterna bryr sig extra mycket om. Syftet har förstås varit att öka marknadspenetrationen för tandimplantat genom att locka med erbjudanden som "nya tänder på en timme" och liknande. Den kontroversiella Nobel Direct är en produkt som passar väl in i den strategin. Ingreppet ska gå snabbt, kunna utföras av icke-specialister och de nya tänderna kan användas direkt.

Nobel Biocares kritiker menar att företaget skyndar lite väl snabbt när det gäller att göra dentala implantat till en standardiserad massmarknadsprodukt. Problemen med Nobel Direct anses visa det, uppgifter gör gällande att så mycket som var tionde implantat lossnar och att allt för många patienter drabbas av förluster av käkbenvävnad. Med andra ord kan de senaste årens urstarka finansiella utveckling få ett högt pris på sikt - om Nobels förtroende i branschen äventyras genom för aggressiv marknadsföring och forcerade produktlanseringar. Vissa bedömare varnar också för att Nobel kan dra på sig betydande stämningar i USA om misslyckandeprocenten för NobelDirect är så hög som kritikerna påstår.

Som aktieplacerare är det svårt att bedöma realismen i sådana farhågor. Å ena sidan är Nobel Biocare så stort, etablerat och har sådan vetenskaplig grund att stå på att bolaget borde kunna hantera till och med ett tillbakadragande av Nobel Direct utan alltför stora följder för varumärket. Å andra sidan kan stämningar i USA ge en miljardnota och om tandläkarna börjar misstänka att Nobel offrar patientsäkerhet för tillväxt så kan marknadsandelarna dala snabbt.

De senaste 12 månaderna har Nobel Biocare omsatt 5,9 miljarder kronor, tjänat knappt 2 miljarder i rörelsen och 1,5 miljarder efter skatt. Börsvärdet är 43 miljarder och Nobel har en mindre nettokassa. Bolaget värderas alltså till 7 gånger försäljningen, 22 gånger rörelseresultatet och till drygt 28 gånger vinsten. Detta är höga siffror men de kan motiveras av en hög tillväxt. För Nobel växer som sagt snabbt. Varje år sedan 2003 har tillväxten överträffat 20 procent och i år lär ökningen hamna på 21 procent. Ser man till det senaste årets utveckling finns emellertid en viss risk att tillväxten blir allt dyrare i och med att kostnaderna har försäljning och marknadsföring ökar snabbare än omsättningen. Första halvåret växte Nobel exempelvis med 15 procent i euro räknat, men rörelseresultatet steg bara 10 procent. Förhoppningsvis speglar detta medvetna satsningar på marknadsföring men man kan inte utesluta att konkurrensen på den attraktiva implantatmarknaden håller på att hårdna. AstraZenecas dentalbolag Astra Tech storsatsar exempelvis på nischen och förvärvade förra veckan ett amerikanskt dentalbolag.

Sammanfattningsvis finns alltså en lång rad hot mot Nobel. Nobel Direct kanske inte duger, vilket kan locka fram dyra stämningar och urholka Nobel Biocares varumärke. Konkurrensen på implantatmarknaden kan hårdna och tvinga fram större investeringar i marknadsföring. Men ser man till hur Nobel Biocare står och går just nu, med 20 procents tillväxt och 33 procentiga marginaler, så är aktien undervärderad med 20-25 procent. Det är rätt lockande med tanke på att företaget är marknadsledare i en nisch med hög och till synes hållbar tillväxt. Nobel är ned 27 procent sedan vi senast skrev avvaktande om aktien (07-23). Nu känns det, alla farhågor till trots, som ett spekulativt, alternativt långsiktigt, köpläge.