Betssons lönsamhet är ett tydligt exempel på hur snabbt spelbolagens lönsamhet kan förändras när den kritiska massan är nådd. Under 2007 nästan fördubblades bolagets arpu (intäkt per kund) jämfört med föregående år och intäkterna ökade med hela 120 procent. Som en konsekvens steg rörelsemarginalen från 6 till 29 procent. Tillväxten har fortsatt i år men kundanskaffning har prioriterats vilket syns på rörelsemarginalen som sjunkit ned mot 25 procent. Marknaden ogillar alltid när marginaler minskar men samtidigt är det satsningarna som möjliggör att tillväxten på översta raden blev 58 procent under första halvåret 2008. Med det track-record som bolaget och ledningen har ser vi ingen anledning till att ifrågasätta strategin.

Sedan 2006 har Betsson blivit mer diversifierat och tagit in rejält på det försprång som svenska konkurrenten Unibet hade initialt. Sportspel, som lanserades först 2006, stod under det första halvåret 2008 för 18 procent av spelöverskottet på 365 Mkr. Kasino är snabbväxaren bland de etablerade spelformerna och står nu för hela 57 procent av Betssons spelöverskott. Pokern har däremot tagit stryk i takt med att marknaden har mognat påtagligt och spelöverskottet har nu fallit tre kvartal i rad för Betsson. Andra kvartalet är förvisso svagt för de flesta spelformer och bolaget har även haft negativa valutaeffekter men jämfört med samma kvartal förra året minskar spelöverskottet från poker med hela 25 procent. Det innebär att poker numera endast står för en femtedel av Betssons spelöverskott. Övriga produkter, Betsson Trader med mera, står för resterande 3 procent av spelöverskottet.

Betssons geografiska intäktsfördelning har också nått en högre spridning under de senaste åren med etableringar i 17 länder och Nordens andel av intäkterna har minskat till 59 procent. Fortfarande är det dock ett fåtal marknader som dominerar. Betsson går inte ut med intäktsfördelning per land men Sverige torde vara störst med en majoritet av intäkterna från Norden samtidigt som Norge också är en av Betssons tre största marknader. EU förutom Norden och övriga världen, som är i uppstartsfas, står bara för lite över 12 procent av intäkterna tillsammans medan övriga Europa står för 29 procent. Näst största marknad är därför högst sannolikt Turkiet, som ingår i övriga Europa, trots 2007 års turkiska lagstiftning som slog mot Betsson.

För närvarande är Betssons största riskmoment Norge som vill lagstifta mot internetspel. Det kan enligt vår uppskattning vara upp till en femtedel av intäkterna som står på spel för bolaget om Norge inför ett förbud. Samtidigt visar erfarenheten att det kan vara svårt att applicera den här typen av lagstiftning på internet. Turkiets lagstiftning slog initialt mot Betssons intäkter men påverkar i dagsläget inte bolaget i någon större omfattning. Vd Pontus Lindwall beskriver situationen med att Betsson inte har någon verksamhet i Turkiet. Men samtidigt vänder sig bolaget till turkiska spelare oavsett hemvist. Lagstiftning i Norge är en risk men det är sannolikt att Betsson kan kringgå en eventuell lag och fortsätta attrahera norska spelare.

Vi räknar således med att den höga tillväxten fortsätter om än i något avtagande takt under andra halvåret. Kommande kvartal är säsongsmässigt starkare än andra kvartalet vilket borde stärka marginalerna men samtidigt brukar det viktiga fjärde kvartalet innebära kostsamma satsningar. För helåret prognostiserar vi därför en rörelsemarginal något över 25 procent och ett rörelseresultat på 250 Mkr. Med Maltaskatt innebär det en vinst per aktie på lite över 6 kronor och ett p/e-tal för 2008 på 11 vid dagens aktiekurs på 66,50 kronor. Den värderingen motsvarar inte den höga tillväxt man får för pengarna.

Därtill är direktavkastningen enastående bland de svenska spelbolagen. Ordinarie utdelning ger en direktavkastning på nästan 7 procent på vår prognos. Betssons mål att dela ut 75 procent av resultatet överskreds senast då utdelningen blev 5 kronor per aktie. Med nettokassa på 143 Mkr och urstarkt kassaflöde från verksamheten är det möjligt att det kan bli en extrautdelning även för 2008 men vi räknar inte med det. En joker i leken är nämligen att Betsson letar efter kompletterande förvärv vilket kan kosta.

Betsson är med bäst riskjusterad potential vårt förstahandsval bland speloperatörerna och vid sidan av den politiska risken finns det inte mycket som talar emot aktien.