Investors rapport var inget att direkt hurra för. Substansvärdet uppgick per den 31 december 2009 till 142,7 miljarder kronor, eller 187 kronor per aktie, vilket motsvarar en substansrabatt på 27,4 procent räknat på torsdagens börskurs på 135,7 kronor.

Man kan konstatera att Investor legat fel i investeringsstrategin under 2009. Substansvärdet har stigit med 26 procent (inklusive utdelningar), medan börsen som helhet stigit med 53 procent med utdelningar under samma period. Det är ett underbetyg för vd Börje Ekholm & kompani. Investoraktiens totalavkastning blev 18 procent under 2009, också det klart sämre än index.

De största händelserna under det fjärde kvartalet var affären mellan läkemedelsbolagen Biovitrum och Swedish Orphan. Investor äger 41 procent av det sammanslagna bolaget och baserat på siffrorna från 2009 omsätter bolaget 2 miljarder kronor. Investors del är värd cirka 2,6 miljarder kronor baserad på Biovitrums dagskurs runt 31 kronor.

I övrigt tuffar de övriga onoterade innehaven på bra. Mölnlycke Health Care, bioteknikbolagen Gambro och Caridian BCT samt mobiloperatören 3 Scandinavia uppvisade samtliga resultatförbättringar under fjolårets sista kvartal. De onoterade bolagen står för en fjärdedel av Investors totala portfölj.

Bland kärninnehaven kan man notera att ABB nu tagit över som största enskilda portföljbolag med 16 procent av Investors samlade substansvärde. Därefter följer Atlas Copco (15 procent), SEB (14), AstraZeneca (12), Ericsson (7), Electrolux (5), Husqvarna (3) och Saab (3).

Det är en bra mix av stabila verkstadsbolag, ett stort internationellt läkemedelsbolag samt ett världsledande telekombolag. De onoterade innehaven domineras av medicinteknik och hälsovård och totalt sett är Investor exponerat mot industri till 33 procent och hälsovård till 24 procent. Det är en intressant mix som torde klara konjunktursvängningar på ett balanserat sätt.

Och tittar man på Investors historiska utveckling så har totalavkastningen legat på 13 procent under den senaste femårsperioden, vilket är högre än svenska aktiefonders utveckling på i genomsnitt 10 procent de senaste fem åren enligt Morningstar. Förvaltningskostnaden på cirka 0,45 procent är också väldigt låg i den jämförelsen.

Substansrabatten på drygt 27 procent kan te sig lite märklig med tanke på att tre fjärdedelar av portföljen är transparent och börsnoterad. Värdet på Investors noterade innehav, som de värderas var för sig på börsen, är ungefär 139 kronor per aktie, samtidigt handlas Investor-aktien på börsen för cirka 135 kronor. Värdet på aktien är alltså 3 procent lägre än värdet på kärninnehaven.

Den som köper Investors aktie får förutom en rabatterad aktieportfölj även Investors operativa innehav och private equity-investeringarna på köpet. Enligt bokslutet värderas Investors operativa investeringar till 21 kronor per aktie medan private equity-investeringarna anges vara värda 24 kronor per aktie.

Helt utan rabatt lär dock Investor aldrig handlas. Dels kommer maktaspekter snarare än avkastningsambitioner alltid anses styra förvaltningen av kärninnehaven, dels för att bolagets förvaltningskostnader egentligen bör ges ett negativt värde i substansberäkningen. Som högst har Investors substansrabatt legat på 35 procent, bland annat i början av 2003.

Sammantaget var bokslutet fritt från större överraskningar. Utdelningen blev 4 kronor per aktie, vilket var lika mycket som ifjol, och direktavkastningen blir 3 procent givet dagskursen. Det är varken bra eller dåligt.

Investor har nu en bruttokassa på 21 miljarder kronor som kan användas till förvärv under året och vi gissar att så blir fallet. Vi gillar även den mixade sektorexponeringen i kärninnehaven som är en blandning av defensiva kvalitetsbolag samt lite mer konjunkturkänsliga verkstadsbolag.

Investor passar bra i en långsiktig portfölj med en investeringsverksamhet som ger god riskspridning till betydligt lägre kostnader än vanliga aktiefonder. Det räcker i princip att substansrabatten sjunker till mer normala 20 procent för att aktien ska bli köpvärd. Allt annat lika ger det ett motiverat värde på 150 kronor. Därtill kommer potentialen i framtida värdeökningar.

Efter det tredje kvartalet höjde vi rekommendationen till Öka och vi ser ingen anledning till att ändra den i dagsläget.