Omsättningen under det fjärde kvartalet ökade något till 3 527 Mkr (3 457). I fjol liksom under 2006 hamstrade svenskarna snus inför årsskiftet då stora skattehöjningar trädde i kraft. Men hamstringen blev inte lika omfattande som året innan. Och på USA-marknaden hade snusdivisionen dollarkursen emot sig. Trots dessa negativa effekter i jämförelsen ökade snusförsäljningen med 2 procent till 981 Mkr. Detta tack vare norrmännens växande aptit på snus, som fullt ut kompenserade volymminskningen i Sverige, och en 20-procentig tillväxt mätt i dollar i USA. Ett nytt snus under varumärket Red Man (också tuggtobak) lanserades i USA där marknadsandelarna fortsätter att öka.

För cigarrer noterades en tillväxt med 15 procent i lokala valutor och med 8 procent i svenska kronor till 928 Mkr. Organiskt växer inte cigarrförsäljningen. Det är istället de nyligen förvärvade Bogaert Cigars och Cigars International som förklarar tillväxten. Förvärven kompletterar produktportföljen, stärker marknadspositionen och ger möjligheter, i första hand, till effektivare distribution.

De mindre produktområdena för tändprodukter, tuggtobak och piptobak visade totalt sett en stabil omsättning under kvartalet och goda marginaler.

För helåret blev omsättningen 12 551 Mkr (12 911) och med ett rörelseresultat på 2 730 Mkr (3 137) blev marginalen 21,8 procent (24,3). Den lägre marginalen beror dels på snushamstringen under 2006 som drabbade försäljningen av denna högmarginalprodukt, cirka 45 procent, under fjolårets första kvartal, dels på ökade marknadsföringskostnader vid lanseringen av nya produkter. Resultatet efter skatt blev 2 056 Mkr (2 335) och per aktie 7,82 kronor (8,13).

Med en utdelning på 3,50 kronor och en vinst runt 8 kronor per aktie är direktavkastningen ganska låga 2,5 procent vid kurs 143 kronor. P/e-talet är 18 vilket är högt.

Koncernens finansiella ställning påminner om den som riskkapitalbolag arbetar med. Här gäller att nettoskulden inte ska överstiga tre gånger rörelseresultatet (EBITA). Det gör den inte heller, den var vid årsskiftet 2,5 gånger det resultatet och med löpande kassaflöden i en talt av cirka 0,5 miljarder kronor per kvartal minskar nettoskulden raskt.

Till aktiens uppgång idag med nära 4 procent bidrar inte bara den starka avslutningen på 2007 utan fastmer utsikterna för 2008. Såväl försäljning som rörelseresultat ska förbättras jämfört med i fjol. Fokuseringen på snus och cigarrer fortsätter. På den amerikanska marknaden ska volymer och marknadsandelar öka i år igen och på den skandinaviska marknaden förväntas ett förbättrat rörelseresultat och bättre marginaler än 2007. På cigarrsidan ökar försäljningen betydligt och det bör ge ett högre rörelseresultat trots viss marginalpress.

Det högre underliggande rörelseresultatet i år kompenserar för högre räntekostnader men räcker också för ett oförändrat resultat före skatt på närmare 2,7 miljarder kronor (2 662) trots att en reavinst lyfte resultatet med 267 Mkr i fjol.

För nyckeltalet vinst per aktie tillkommer två positiva effekter i år: antalet aktier har minskat genom återköp till 256 miljoner stycken ( 274) och skattesatsen förväntas stanna på 20 procent (23). Med dessa förutsättningar bedömer vi att vinsten per aktie blir 8,30 kronor för 2008. P/e-talet är då 17.

Ställer vi företagsvärdet 43,7 miljarder kronor (börsvärdet på 36,6 miljarder plus nettoskulden) mot rörelseresultatet på cirka 3,0 miljarder kr för 2008 värderas Swedish Match med en multipel på 14,5. Omvänt kan vi ställa resultatet mot företagsvärdet vilket ger en avkastning på 7 procent. Utan tillväxt och i dagens ränteläge är den avkastningen inte usel. Men som uppköpskandidat med en finansiell ägare, ett riskkapitalbolag, som köpare bedömer vi att avkastningen inte räcker och att kalkylen blir för ansträngd. För en industriell köpare, det finns en handfull globala tobaksjättar, är kalkylen betydligt smakligare. Vi bedömer att ett sådant förvärv kan räknas hem till i varje fall en kurs på 170 kronor.

Swedish Match verkar på marknader med låg konjunkturkänslighet. Det är en fördel i dagens konjunkturläge. Vi ser dock främst chansen till ett uppköp som det starkaste argumentet för ett köpråd på aktuell kurs och med hänsyn till börsläget där andra aktier värderas lågt. Att vd Sven Hendrikes efter tio år lämnar tobaksskutan är en nyhet men ska inte tolkas som att det finns gömda bekymmer i något hörn av koncernen. Vi bedömer att effekten av ett kommande vd-skifte i detta fall blev positiv eftersom en skuta utan kapten är lättare att ta över.

Möjligheten till ett uppköp finns, men den är trots allt lite spekulativ. Vi sätter riktkursen till 155 kronor och rekommendationen på 3-6 månaders sikt stannar på Neutral.