Clas Ohlson har haft en tämligen aggressiv expansionsplan det senaste året och vd Klas Balkow har upprepade gånger kommunicerat en fortsatt ökning av nya butiker.

Det i en tid när detaljhandeln faller på bred front på grund av den kraftiga konjunkturavmattningen. Vi har tidigare varnat för att nya butiker inte kommer att orka bära upp tillväxten i lika hög grad som under fjolåret. Nu verkar våra farhågor ha besannats.

Under det andra kvartalet (augusti-oktober) i det brutna räkenskapsåret ökade förvisso intäkterna med 7 procent, men enbart på grund av nya butiker. Detta var redan känt eftersom Clas Ohlson går ut med försäljningssiffror månadsvis. Organiskt föll omsättningen med 5 procent och exakt samma siffror gäller för de sex första månaderna i räkenskapsåret.

Och under november månad slutade omsättningen på 449 Mkr, vilket var lika mycket som under samma månad ifjol. Detta trots att det har tillkommit 17 Clas Ohlson-butiker och bolaget har samtidigt hunnit öppnat sin första butik i Storbritannien. Marknaden hade väntat sig en tillväxt på i genomsnitt 4,9 procent. I huvudmarknaden Sverige föll försäljningen med 7 procent.

Så nu flaggar ledningen för att man ska anpassa expansionstakten till rådande marknadsförutsättningar. Under året ska sammanlagt 20 till 22 nya butiker öppnas, färre än de 20 till 25 nya butiker som tidigare meddelats. I Storbritannien ska det bara öppnas två butiker mot tidigare aviserade två till fyra.

Satsningen i Storbritannien kan kanske ses som ett sätt att skaka av sig efterhängsna konkurrenter på hemmaplan, som exempelvis Biltema, Jula och Kjell & Co. Än så länge finns det kanske utrymme för flera aktörer, men kampen om kunderna blir gradvis hårdare.   

Butiksrörelser har samtidigt en hög andel fasta kostnader i form av personal och inköp, vilket gör att minskad eller ökad försäljning i befintliga butiker får stort genomslag på marginalen. Och i det här fallet går trenden i fel riktning. Rörelseresultatet föll med 8 procent under det andra kvartalet och totalt sett med 17 procent under de sex första månaderna. Det gav en försämrad rörelsemarginal på 9,5 procent (12,2). Detta var faktiskt ändå något bättre än analytikerkårens genomsnittsestimat på 9 procent.

Clas Ohlson ligger därmed under det nyligen sänkta rörelsemarginalmålet om lägst 10 procent och med ytterligare etableringar framöver, och en fortsatt svag försäljningstillväxt, finns det all anledning att inte skruva upp förväntningarna framöver.

Aktien steg med cirka 5 procent på fredagsmorgonen och handlas nu till 63 kronor. På rullande 12-månaderssiffror har rörelsemarginalen försämrats ner till 11,1 procent, jämfört med senaste årsbokslutets siffra på 12,4 procent. Förutsatt att marginalen inte försämras ytterligare och att tillväxten blir något högre för helåret handlas aktien fortfarande till ett p/e-tal på drygt 10 för nästa år.

Det är en relativt hög premie gentemot detaljhandelssektorn och börsen i övrigt, vilket vi anser vara oförtjänt givet de dystra marknadsutsikterna för detaljhandeln nästa år. I konsensusestimaten ligger en vinstökning på 15 procent under 2009 och risken för besvikelser här får anses vara hög.

Mot detta står bolagets lågprisprofil, men även utpräglade lågprisbolag som Ikea och H&M har rapporterat att man känner av lågkonjunkturen.

Värderingen är för hög och aktien är bör komma ner till 50 kronor. Rekommendationen blir Minska på 3-6 månaders sikt.