Uppsalabaserade Q-med är en modern svensk framgångssaga. Med basen i kunnande om den så kallade hyaluronsyran har Q-med tagit fram produkter i gränslandet mellan kosmetik och medicin som omsätter knappa 1,3 miljarder kronor.

Det mest kända användningsområdet är anti-rynksprutorna Restylane, som ingår i affärsområdet Estetik. Restylane lanserades 1996 och blev snabbt en braksuccé världen över. Här används materialet för icke-permanenta ingrepp där ansiktsrynkor fylls ut, konturerna på kinder och hakor förfinas och volymen på läpparna förstärks. I Europa uppgår marknadsandelen för Restylane till 40-75 procent i de olika länderna. I Asien är motsvarande siffra cirka 60 procent.

Estetikdelen står för nästan 90 procent av Q-meds samlade intäkter och har växt med i genomsnitt 13 procent sedan 2005. Fjolåret var dock väldigt tuff för Q-med då lågkonjunkturen slog till på allvar med minskade beställningar som följd. En viktig orsak till volymnedgången var att de amerikanska återförsäljarna underskattade Restylanes hållbarhet. De räknade med att kunderna skulle komma tillbaka för ny behandling redan efter ett halvår och beställde Restylane därefter.

Istället visade det sig att effekten av behandlingen höll i upp till ett år. Följden av detta blev att amerikanarna blev sittande med lager och avvaktade med beställningar i framförallt slutet av 2007 och början av 2008. Samtidigt har konkurrensen hårdnat med framförallt den amerikanska botox-tillverkaren Allergan i spetsen, som med sin aggressiva marknadsföring det senaste året tagit marknadsandelar av Restylane.   

Q-meds andra affärsområde, Specialistsjukvård, sysslar med hyaluronsyrabaserade produkter för sjukhus och specialistläkare. Det rör sig i dagsläget främst om tre produkter; Durolane (mot knä- och höftledsartros), Deflux (mot njurinfektion hos barn som beror på missbildning i urinblåsan) och Solesta (mot fekal inkontinens). Affärsområdet har länge dragits med förluster och ledningens ambition har länge varit att fasa ut verksamheten och enbart satsa på estetiken som har bättre tillväxtmöjligheter på sikt.

Och nyligen blev det klart att Q-med äntligen gör sig av denna förlustbringande del då man säljer Solesta och Deflux till det amerikanska sjukvårdsföretaget Oceana Therapeutics. Köpeskillingen uppgår initialt till 60 miljoner dollar (drygt 500 Mkr) samt ytterligare 15 miljoner dollar när Solesta godkänns i USA. Om vissa försäljningsmål uppnås ska Oceana göra ytterligare delbetalningar på upp till 45 miljoner dollar. Därtill ska Oceana betala royalty för licensrättigheterna baserade på nettoförsäljningen av produkterna.

Med tanke på att Specialistsjukvård länge haft ett negativt värde på börsen på grund av de ständiga förlusterna så är det mycket positivt för aktiekursen att denna verksamhet nu på allvar fasats ut. Priset är också mycket bra givet att Deflux och Solesta ifjol drog in drygt 180 Mkr i intäkter med lövtunna marginaler på grund av de höga utvecklingskostnaderna.

Kvartalsrapporten som lades fram för knappt två veckor sedan visade att intäkterna från estetikdelen ökade med totalt 15 procent till knappt 270 Mkr (233) under årets tre inledande månader. Europa ökade intäkterna med 15 procent medan Nordamerika var fortsatt ett sänke med en försäljning som backade med 45 procent. Asien var ett styrkebesked med en uppgång på 36 procent. Räknar man in specialistsjukvårdens intäkter på 66 Mkr (53) var Q-meds samlade tillväxt 17 procent under första kvartalet.

Tittar man enbart på estetikdelen så ligger den rullande omsättningen nu på 1 073 Mkr, med en rörelsemarginal på drygt 15 procent. Antar man att intäkterna växer med försiktiga 10 procent i år med någorlunda bibehållna marginaler kan affärsområdet värderas till 2,6 miljarder, exklusive nettokassan på 135 Mkr (inräknat kortfristiga placeringar). Detta givet en ev/ebit-multipel på 15, vilket är rimligt givet historisk värdering i skönhetsbranschen och givet vad konkurrenterna värderas till. Det ger ett värde på cirka 26 kronor per aktie.      

Ovanpå det kommer som sagt engångsbetalningen på drygt 500 Mkr (5 kronor per aktie) som Oceana ska betala omgående och de potentiella royaltyintäkter på ungefär lika mycket som kan dimpa in de kommande 2-3 åren. Sätter man en konservativ sannolikhetssiffra på 50 procent på denna royaltydel ger det ett värde på 250 Mkr (2,5 kronor per aktie). Sammanlagt knappt 34 kronor per aktie alltså (26+5+2,5). Det är under dagskurs 46 kronor, vilket antyder att placerarna räknar med en större sannolikhet för royaltyintäkternas realisering och samtidigt en ökad tillväxt för den underliggande estetikdelen under 2009.

Vi är beredda att hålla med till en viss del. Den globala marknaden för injicerbara skönhetsmedel som Restylane beräknas ha en årlig tillväxttakt på runt 17 procent fram till år 2012. Samtidigt är Restylane inte någon direkt lyxprodukt i den mening att produkten är dyr och mest konsumeras av de allra rikaste. En behandling kostar runt 2 500-3 000 kronor och varar upp till ett år. Behandling med spruta bör således fortsätta ta marknadsandelar från kirurgi på sikt.

Mot detta står den kraftiga kursuppgången på cirka 70 procent den senaste månaden och att en hel del goda nyheter redan är inprisade. Allt som allt känns Q-med rimligt värderat på dagens nivåer.

----

Den här artikeln publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan måndagen den 4 maj. Vill du prenumerera på Börsveckan, klicka här.