Höga bomullspriser, mild vinter i norra Europa, skärrade konsumenter i södra Europa och höga transportkostnader. Marknaden var beredd på motvind under första kvartalet, men inte så hård som Hennes & Mauritz rapporterade på torsdagen.

Resultat på 3,7 miljarder kronor före skatt för perioden december-februari nära 0,2 miljarder bättre än motsvarande period i fjol men inte mindre än 11 procent under marknadens förväntningar enligt SME Direkt.

Intäkterna steg, som redan rapporterats, med 3,3 miljarder kronor till 27,8 miljarder. Bruttoresultatet, det vill säga räknat på direkta kostnader för sålda vara men exklusive administration och försäljningskostnader, steg däremot mindre.

Det resulterade i en bruttomarginal på mycket låga 55,8 procent, omkring 2 procentenheter under förväntningarna och motsvarande kvartal i fjol.

Försämringen beror på kombinationen av högre inköpskostnader och att bolaget valt att prioritera tillväxt framför kostnadstäckning - det vill säga oförändrade priser ute i butikerna. Därtill kan man lägga större andel reade varor jämfört med tidigare.

Faktum är att man måste gå tillbaka till första kvartalets rapport för verksamhetsåret 2003/2004 för att hitta en lägre bruttomarginal under ett enskilt kvartal.

Samtidigt är det första kvartalet marginalmässigt det svagaste. Tittar vi på den kvartalsvisa utvecklingen från 2004 och framåt så har det första kvartalet i snitt presterat en bruttomarginal på 57,7 procent - exklusive den nyligen rapporterade siffran.

De senaste årens utveckling visar att vår och höst med andra ord är Hennes & Mauritz bästa perioder där fjärde kvartalet - som slutar i november - är särklassigt bäst.

Snittmarginalen under andra kvartalet, det kvartal som bolaget precis gått in i, ligger på 61,0 procent under mätperioden. Trycket på bomullspriserna har minskat, den milda vintern och därmed ickebehovet av vinterkäder ligger bakom oss. Dessutom är försäljningen hittills i mars råstark. Under perioden 1-27 mars ökade bolagets intäkter med 22 procent, vilket tyder på endast ett litet inslag av rea.

Givet marsförsäljningen finns det ingenting som pekar mot att det historiska mönstret med en bättre marginal i andra kvartalet kommer att brytas.

Varulagret ökade med 15 procent eller 1,6 miljarder kronor. Enligt ledningen är det en effekt av dels de högre inköpskostnaderna och dels av bolagets expansion och de känner sig komfortabla med den nivån. Bolagets försäljning exklusive moms steg med 3,3 miljarder kronor, så i reda pengar ökade varulagret inte ens hälften så mycket.

Hennes & Mauritz upprepade i samband med rapporten sitt mål att nettoöppna omkring 275butiker under det här verksamhetsåret.

Under första kvartalet har netto 19 nya butiker öppnats, så det kommer att finnas åtskilliga invigningsband att klippa framöver. Butiksexpansionen utgör en betyande del av bolagets försäljningsökningar. I höst startar bolaget nätförsäljning i USA.

På längre sikt är det högintressant vad ledningen har i varumärkeskikaren. Det har ryktats åtskilligt om den nya fristående butikskedja med eget varumärke som H&M planerar att lansera om ett år. På torsdagen dementerade dock vd Karl-Johan Persson att det skulle handla om en lyxigare variant av COS, men var i övrigt mycket återhållsam med detaljer.

Spanska konkurenten Inditex, med varumärken som Zara och Massimo Dutti, är ett exempel på att multipla varumärken blir allt mer intressant ju större företaget blir. Hennes & Mauritz har ju redan tagit det steget med COS så en fortsättning känns högst logisk.

Sammantaget talar butiksexpansion, nätförsäljning och en fortsatt innovativ varumärkesstrategi för att vi inte ska behöva oroa oss alltför mycket över intäktsutvecklingen närmaste tiden.

Bruttomarginalen i sistlidna kvartalet anmärkningsvärt låg och vi hade räknat med att trycket skulle börja släppa. Men man ska komma ihåg att det har varit en uttalad strategi att inte vältra över ökade kostnader på kunderna utan istället prioritera tillväxten i ett läge när många konkurrenter har det som tuffast. 

Givet säsongsmönster, låga reanivåer i mars och utsikter för ett minskat kostnadstryck från råvaror räknar vi dock med att bruttomarginalen vänder upp från kvartalets mycket låga nivåer.

Före torsdagens rapport spådde analytikerna  enligt SME Direkt med att Hennes & Mauritz intäkter i snitt ska stiga med 11 procent per år under den kommande treårsperioden. Årets vinst väntades öka med 14 procent till 10,93 kronor per aktie, vilket vid dagens nedskruvade kurs ger ett p/e-tal på 21,8. Baserat på nästa års prognos om 12,34 kronor per aktie sjunker p/e-talet till 19,3.

Ögonblicksbilden är att det inte är tokbilligt men beaktar man företagets uthålligt höga expansionstakt är det definitivt inte heller dyrt.

Mot bakgrund av att aktien gått mycket starkt inför delårsrapporten och igår handlades bara en tia under rekordnoteringen från 2010 så var gummisnodden hårt spänd. Det kommer nu att dröja ytterligare tre månader innan andra kvartalets rapport visar förbättring eller inte.

Under tiden finns det en betydande risk för att en månghövdad analytikerskara sprider ut estimaten med följden att vi får en prissättning i aktien som bygger på den för tillfället mest högljudde.

Med brasklappen att det kan bli en stökig handel i aktien närmaste tiden bedömer vi alltjämt att lönsamheten ska förbättras de kommande kvartalen och behåller därför vår köprekommendation på aktien.