Alla bolag bjuder på utmaningar för analytiker och investerare och i HiQ:s fall är en av dem att skilja på bolag och aktie. För det är svårt att inte gilla HiQ. En tydlig strategi och företagsanda kopplat med konsekvent hög lönsamhet imponerar. Skulle man gå enkom på bolagets utveckling blir det en ständig köp, men så enkelt är det ju tyvärr inte. Värderingen är i topp för IT-konsulterna så frågan blir snarast hur mycket bättre är HiQ än sina konkurrenter? Och hur mycket är den konkurrensfördelen värd i termer av premievärdering? Givet bolagets historik och framtida intjäningspotential menar vi att den faktiskt är rimlig och det finns uppsida för sektorn som helhet.

HiQ:s andra kvartal var helt godkänt och bolaget lyckades trots fallande omsättning att hålla rörelsemarginalen på solida 12,5 procent. Det är lite oroväckande att omsättningen föll med knappt 12 procent, då nedgångstakten därmed har ökat sekventiellt jämfört med första kvartalet i år. Vi ser dock inga tecken på att marknaden för HiQ specifikt skulle ha försvagats nämnvärt och en hel del av nedgången är hänförlig till kalendereffekt med färre debiterbara dagar under det andra kvartalet 2009 jämfört med samma period i fjol.

Vidare har bolaget ett urstarkt kassaflöde och en solid nettokassa på knappt 60 Mkr. Det finns mycket som talar för att 2009 är botten för IT-konsulterna (liksom för många andra bolag). Kundernas besparingsprogram har slagit igenom och konsulter ligger ofta tidigt i besparingscykeln, varför vi inte ser någon större risk för ytterligare försämringar. Snarare kommer tredje kvartalet visa på att man ligger kvar på samma nivåer i efterfrågan som under andra kvartalet. Normalt anses IT-konsulter vara en sencyklisk bransch vilket talar för en långsam återhämtning och man ska nog inte hoppas på att det vänder uppåt på denna sida nyår.

Men med det sagt kan man nog dra slutsatsen att HiQ återigen har lyckats komma till botten av en lågkonjunktur utan att gå med förlust. Tvärtom hade bolaget för halvåret en rörelsemarginal på knappt 14 procent. Även under IT-kraschen lyckades HiQ att hålla svarta siffror men det var låga ensiffriga tal den gången. Så denna gång har bolaget lyckats parera nedgången bättre, och det beror väl också på att marknaden inte har tappat lika mycket nu som då.

Ett argument som anförs mot HiQ är bolagets stora exponering mot telekomsektorn. Det är det enskilt viktigaste kundsegmentet för svenska IT-konsulter och HiQ har en tydlig profil mot detta. Och förvisso minskar operatörernas investeringar vilket pressar framför allt Ericsson. Men mot detta argument kan man ju faktiskt vända på kuttingen och fråga sig om andra sektorer är bättre rustade att möta lågkonjunkturen? Telekomoperatörer är defensiva bolag och en av mycket få sektorer som faktiskt visat på bättre resultat 2009 jämfört med 2008. Det ger stadga även åt hårdvaruleverantörer som Ericsson och trots att det är en tuff marknad skulle vi nog argumentera för att den har bättre förutsättningar än exempelvis fordons, verkstads, eller banksektorn.

Tillväxten för HiQ är, med tanke på den höga marknadsandelen i de utvalda segmenten, i stor utsträckning en funktion av marknadstillväxten och det är kanske mer intressant att se till lönsamhetsutvecklingen där vi ser större chanser för eventuella överraskningar som kan ge en omvärdering av aktien. Under första halvåret blev rörelsemarginalen 13,8 procent och under tredje kvartalet är det fritt från kalendereffekter vilket borde betyda att lönsamheten minskar ungefär i nivå med takten under första kvartalet (det vill säga ingen volymeffekt). Det implicerar en marginal på ungefär 16 procent.

Ovanpå det kommer en viss prispress, så vår bedömning är att man landar på 14-15 procent. Fjärde kvartalet är lite bättre, kalendermässigt och därefter ser vi en återhämtning i marknaden. Dagens lönsamhet utgör således botten och framöver kommer dels interna effektiviseringar och dels avtagande prispress att åter öppna fältet för stigande lönsamhet. Det kommer bli en långsam men stabil grund för uppvärdering av aktien.

Man kan diskutera huruvida det är klokt att köpa sencykliska aktier så pass tidigt i återhämtningen men vi menar att HiQ är ett bra val dels för att det finns bra fundamenta i botten redan nu och dels för att återhämtningen på börsen generellt varit extremt snabb där aktier som historiskt sett varit långsamma att stiga på börsen faktiskt redan nu omvärderats kraftigt. Med samma logik torde marknaden därför inte skygga för aktier där återhämtningen ligger lite längre bort. HiQ är inte ett turnaroundcase och kurspotentialen är större i exempelvis Cybercom. Men där är också risken större och i detta konjunkturläge anser vi att HiQ har en bättre (läs lägre) riskprofil. Uppsidan är inte enorm, men den som finns bygger inte på tomma förhoppningar. Kvalitetsbolag ska man äga när det blir stökigt.

Med ett tillväxtantagande på i genomsnitt 4,5-5,0 procent och en genomsnittlig rörelsemarginal på 15 procent kan man motivera en kurs i HiQ på 37-38 kronor. Dit lär vi inte nå inom 12 månader, men det ger en fingervisning om vad aktien kan vara värd. För 2010 tror vi på en vinst per aktie kring 2,50-2,60, vilket ger ett p/e-tal till dagskurs 30,40 på knappt 12. Till en riktkurs på 35 kronor implicerar det en värdering på p/e 13,5-14,5 vilket känns fullt rimligt och vi rekommenderar därför Köp i HiQ.

---

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 39, den 21 september. Vill du prenumerera på Börsveckan, klicka här.