Kosmetikaföretaget Oriflame är förmodligen det bolag på Stockholmsbörsen som har upplevt störst negativ påverkan från konflikten i östra Ukraina. Ryssland är bolagets avgjort största marknad med runt 30 procent av omsättningen och Ukraina näst störst med knappa 10 procent. Effekten av minskad försäljning och kraftigt negativa valutaeffekter blir stor på intäkter och resultat.

Oroligheterna i Ukraina är dock bara den senaste knuffen i en flera år lång utförsbacke för Oriflame. Problemen började redan i mitten av 2011 då bolagets säljkår började krympa, en trend som fortsatt sedan dess. Jämfört med läget vid halvårsskiftet 2011 har Oriflame idag drygt 20 procent färre säljare. En krympande säljkår är ett stort bekymmer eftersom det är den som genererar nästan all tillväxt i koncernen. Omsättningen är idag också 17 procent lägre än den var då.

Det är framför allt i Ryssland, övriga CIS-länderna och Europa som Oriflame har haft problem att locka till sig och behålla säljare, eller konsulenter som bolaget kallar det. Krisen i Ukraina har drivit på den negativa utvecklingen under tredje kvartalet och säljkåren i CIS-regionen var vid utgången av kvartalet 5 procent lägre än vid samma tidpunkt för ett år sedan. I Europa krympte antalet aktiva konsulenter med 9 procent.

Oriflames affärsmodell innebär dock att även om färre säljare innebär lägre intäkter så innebär det också motsvarande lägre kostnader. Runt tre fjärdedelar av kostnadsmassan är rörlig och består till exempel av provisioner till säljare som uppnår vissa mål. Det ger en stor stabilitet åt rörelsemarginalen som trots de senaste årens kräftgång i omsättningen legat relativt stadigt kring 10-11 procent.

De kraftigt negativa valutaeffekterna som för närvarande uppstår från rubelns ras sätter dock press på marginalerna inom Oriflame. Räknat på de senaste tolv månaderna uppgår rörelsemarginalen till 9,0 procent och den väntas falla ytterligare något för helåret 2014.

Oriflame grundades 1967 av bröderna Jonas och Robert af Jochnick och Bengt Hellsten och bolaget noterades på Stockholmsbörsen i början av 2004. Oriflames säljare återfinns i över 60 länder runt om i världen. Bolaget har dock som sagt sin absoluta styrka i Ryssland och länderna i det forna sovjetunionen Den snabba tillväxten i Ryssland var motorn i Oriflames stora framgångar under 2000-talet.

De senaste åren har dock Latinamerika, Asien, Turkiet och Afrika tagit över som tillväxtdrivare i bolaget. Det är dock fortfarande rätt små regioner sett till omsättning och resultatbidraget i Oriflame. CIS och Europa genererade i det tredje kvartalet fortfarande drygt 60 procent av omsättning och resultat i koncernen.

Oriflames största konkurrent, inte minst i Ryssland, är amerikanska Avon. Bolaget presenterade sin rapport för tredje kvartalet redan för några dagar sedan och gladde då aktiemarknaden med en organisk försäljningsökning på hela 14 procent i Ryssland. Oriflame kan inte matcha det men noterar åtminstone en ökning på 1 procent räknat i lokal valuta i Ryssland. Analytikerna hade före Avons rapport blev känd räknat med att Oriflames organiska försäljning i landet skulle ha backat med drygt 6 procent i kvartalet.

Vd Magnus Brännström konstaterar i samband med rapporten att utvecklingen i Ryssland de senaste månaderna varit överraskande stark. En förändrad ersättningsplan till säljarna i landet kan ha spelat in för Oriflames del men hela marknaden för direktförsäljning av smink i mellanprissegmentet visar tecken på att stabiliseras enligt vd:n.

I Ukraina är utvecklingen däremot fortsatt negativ och Magnus Brännström säger att verksamheten i de östra delarna av landet helt ligger nere. Inte heller i Europa väntas någon snabb förbättring av läget. Försäljningen i lokala valutor föll med hela 12 procent i tredje kvartalet. Även i Centraleuropa genomför Oriflame förändringar i ersättningsmodellen men bolaget räknar med att det kommer att ta några kvartal innan eventuella effekter från detta syns i resultaträkningen.

Oriflame-aktien har gått kräftgång på Stockholmsbörsen i princip ända sedan våren 2010. Så sent som den 20 oktober i år noterade kursen ny all-time-low nivå strax över 100-kronor. Sedan dess har dock aktien återhämtat sig och efter tisdagens rapport noteras den till cirka 138 kronor. Nedgången från årsskiftet är dock fortfarande 30 procent.

Borträknat valutaeffekter ser Oriflames underliggande försäljningsutveckling ut att, åtminstone för tillfället, bottna. För koncernen är nedgången de första tre månaderna i år en nedgång på 1 procent och i tredje kvartalet enskilt en uppgång på 1 procent.

I förväntningarna på innevarande år ligger ett betydligt svagare fjärde kvartal än i fjol och en vinst per aktie på 1,04 euro. För nästa år väntas en i princip oförändrad omsättning och en något starkare rörelsemarginal, 9,0 procent mot 8,5 procent i år. Vinsten per aktie spås i SME Direkts sammanställning landa på 1,25 euro nästa år. P/e-talen för de närmaste åren uppgår med de prognoserna till 14,3 respektive 11,9.

Oriflame har tidigare varit en utdelningsfavorit med hög direktavkastning. Bolaget lämnar utdelning kvartalsvis men i spåren av ett allt tuffare marknadsklimat och vikande resultat har styrelsen de senaste kvartalen valt att inte lämna någon utdelning och istället fokuserat på att få ned skuldsättningen i bolaget. Beskedet i tisdagens kvartalsrapport är att ingen utdelning kommer att lämnas för första kvartalet nästa år och något besked om när de kan tänkas återupptas ges inte.

Utvecklingen i Oriflame har som sagt varit svag under lång tid och aktien har inte varit någon vidare placering de senaste fyra åren. Att säljtappet stannade upp i Ryssland under tredje kvartalet var ett positivt besked och skulle marknaderna i Östeuropa, Ryssland och Ukraina stabiliseras finns det gott om uppsida i aktien. Ett kvartal är dock kort tid för att slå fast ett trendbrott och risken i aktien är fortsatt hög. Någon kursstabiliserande direktavkastning finns för närvarande inte heller.

Med det sagt tycker vi ändå att Oriflame-aktien kan vara värd en chansning. Mycket elände har prisats in i kursen och förväntningarna på huvudmarknaderna CIS och Europa är lågt ställda för nästa år. Rekommendationen blir därför ett spekulativt köp.