Volvo har haft en lite kämpigare vår än vad de flesta förutspått. Efterfrågan på lastbilar i Europa återhämtade sig i långsammare takt än väntat efter den svaga inledningen på året och det ledde till att Volvo stod med överkapacitet i sina anläggningar. Inte heller anläggningsmaskinerna hade någon vidare vår då efterfrågan i framför allt Kina föll kraftigt.

Volvo är fortfarande mycket volymkänsligt och det faktum att försäljningen i andra kvartalet var en procent lägre än väntat får konsekvenser längre ned i resultaträkningen. Det rapporterade rörelseresultatet var 11 procent lägre än snittprognosen i SME Direkts sammanställning.

Vd Olof Persson konstaterar i rapporten att det är de mogna marknaderna som gått bäst för Volvo under perioden medan tillväxtmarknaderna varit svagare. Det gäller både för Lastvagnar och för Anläggningsmaskiner i kvartalet. Lastvagnar har dock som sagt haft lite väl mycket ledig kapacitet även i sin europeiska produktion under våren. Efterfrågan i Europa tog sig dock under kvartalets gång och till hösten räknar Volvo med att beläggningen i fabrikerna kommer att vara betydligt bättre.

Orderingången på lastbilar var dock precis som i första kvartalet lägre än väntat. De knappa 53 miljarder kronor som Volvo rapporterade var 2,3 procent lägre än snittprognosen. I Europa föll orderingången 9 procent jämfört med andra kvartalet i fjol. Förra året präglades dock av stora förköp inför de nya utsläppsregler som trädde i kraft i Europa vid årsskiftet.

Volvo beskriver själva efterfrågan på marknader som Tyskland, Storbritannien och Spanien som god. Frankrike är däremot fortsatt trögt vilket främst påverkar Renault. Ryssland har även varit svagt under kvartalet.

I Nordamerika är efterfrågan stark och orderingången ökade för Volvo med 16 procent i kvartalet. Även i Asien ökade orderingången medan den föll kraftigt i Sydamerika. Utvecklingen på samtliga marknader följer ungefär de förväntningar Volvo har haft och prognoserna för helåret lämnas oförändrade.

I Europa har Volvos nya modellprogram bidragit till att stärka prisbilden och lönsamheten i kvartalet. Rörelsemarginalen för Lastvagnar stärktes till 4,5 procent från 4,0 procent i fjol om man räknar bort omstruktureringskostnaderna.

Någon motsvarande lönsamhetsförbättring noterades inte för Anläggningsmaskiner. Tvärt om föll rörelsemarginalen till 5,1 procent från 8,3 procent i fjol. Den så viktiga kinesiska marknaden föll under kvartalet och Volvo tappade 27 procent i både leveranser och orderingång i Kina jämfört med i fjol. I Nordamerika var utvecklingen bra liksom i Europa men totalt minskade ändå omsättningen med 9 procent och orderingången med hela 22 procent.

Nedgången i Kina förklaras av en minskad tillgång till finansiering för återförsäljare och kunder samt minskade statliga stimulansåtgärder. Volvo drar ned sin syn på den kinesiska totalmarknaden ytterligare. Bolaget spår nu en nedgång i år på mellan 10 och 20 procent jämfört med den tidigare prognosen om plus 5 procent till minus 5 procent. Volvo räknar med att efterfrågan i Kina kommer att vara svag under flera kvartal till. Många återförsäljare har svårt med likviditeten efter en svag vårsäsong och höga lagernivåer.

Anläggningsmaskinerna har normalt sett lite bättre lönsamhet än Lastbilar men de senaste tolv månaderna har faktiskt det senare området presterat bättre. Den kraftiga försvagningen av lönsamheten inom Anläggningsmaskiner tynger Volvos resultat.

Olof Persson konstaterar i rapporten att bolaget nu är halvvägs in i det stora åtgärdsprogram som syftar till att förbättra resultatet med 9 miljarder kronor.

De nya Volvo-modellerna håller bättre priser och bolaget ligger före plan när det gäller att stärka bruttomarginalen. Mer fokus kommer nu att läggas på att sänka omkostnaderna. Åtgärder genomförs nu för att sänka tillverknings- och materialkostnader men de väntas inte få genomslag förrän under nästa år. Personalstyrkan på tjänstemannasidan har också börjat minskas och hittills har 1 200 anställda lämnat bolaget. Målet är att 4 400 ska ha gått före årsskiftet.

Kraftiga lönsamhetsförbättringar ligger i förväntningarna för Volvo. Den underliggande rörelsemarginalen väntas öka från 3,7 procent i fjol till 8,7 procent 2016 enligt SME Direkt. Volvo har flaggat för att mycket av förbättringarna kommer att komma mot slutet av programmet, alltså under nästa år. Rensat för engångsposter var rörelsemarginalen i det andra kvartalet 4,5 procent i år vilket enligt SME Direkts sammanställning faktiskt var en procentenhet lägre än för ett år sedan.

I år räknade analytikerna före fredagens rapport i snitt med att Volvo skulle nå ett resultat per aktie på 3,87 kronor inklusive engångsposter. P/e-talet är med den prognosen 22,9 vilket så klart är skyhögt för att vara Volvo. Årets resultat är därmed inte särskilt intressant ur värderingssynpunkt. Nästa år väntas Volvo öka försäljningen med knappt 8 procent. Lägre engångskostnader väntas lyfta vinsten per aktie med drygt 100 procent till 7,85 kronor. P/e-talet faller då till 11,3.

Justerat för skuldsättningen värderas Volvos rörelse till 9,1 gånger nästa års väntade rörelseresultat. Prognoserna för de närmaste årens utdelningar ger direktavkastningar på 3,5 respektive 4,0 procent.

På nästa års prognoser ser Volvo attraktivt värderat ut. Värderingen bygger dock på förväntningar om att Volvo ska prestera betydligt bättre än vad bolaget gör i dagsläget och däri ligger ett stort osäkerhetsmoment. Estimaten har för Volvos del gått stadig kräftgång de senaste åren och framtidsutsikterna stärktes knappast av fredagens rapport som på sista raden bjöd på ett resultat som var 12 procent under förväntan.

Ökade volymer är fortfarande avgörande för att få upp lönsamheten och där är den oväntat klena orderingången inom Lastbilar och den svaga kinesiska marknaden för Anläggningsmaskiner ett orosmoln. Risken på nedsidan känns begränsad i Volvo-aktien för närvarande och för den som känner sig säker på att bolaget kommer att kunna leverera de kraftfulla förbättringar som väntas för nästa år ser aktien köpvärd ut.

Den övertygelsen känner vi dock inte ännu. Det finns väldigt många rörliga delar när det gäller Volvos resultat och bilden av en tydlig positiv trend har verkligen inte etablerat sig. Vi väljer därför att avvakta ytterligare något kvartal och rekommendationen förblir Neutral.