Den stora nyheten var att Eniro bekräftar ryktena om att man gör en nyemission på 2,5 miljarder. Att nyemissionen också är garanterad kan ses som ett styrkebesked tills man noterar att det är de närmast sörjande, långivarna, som står för 80 procent av garantin. Eniros rådgivare har dock skakat fram externa garanter till 20 procent av erbjudandet. Villkoren är inte klara än utan ska presenteras 24 november.

Det har spekulerats i att en mycket låg teckningskurs krävs för att få med garanter på tåget. Eniro betalar också ett högt pris i form av avgifter till rådgivare och garanter, nämligen 125 Mkr eller 5 procent av nyemissionspengarna. Dessutom blir räntan på det nya lån som bankera beviljar så hög att Eniros räntekostnader inte minskar framöver trots att skulden amorteras ned med mer än 2,3 miljarder.

Det har varit hårda bud i förhandlingarna med bankerna för Eniros nya vd Johan Lindgren och snart avgående ordförande Lars Berg, den saken är klar.

Men Eniro är också ett företag i kris. Torsdagens delårsrapport var sämre än väntat på flera viktiga punkter. Försäljningen rasar till exempel mer än befarat. Kvartalet stannade på 1135 Mkr, ned 24 procent jämfört med 2009 och 8 procent under förväntningarna. Det redovisade resultet blev en miljardförlust på grund av stora nedskrivningar av goodwill. Rörelsevinsten före engångskostnader blev 245 Mkr (justerad ebitda). Det var 11 procent sämre än väntat.

För helåret 2010 spår Eniro att rörelsevinsten före avskrivningar och engångsposter hamnar på 1,2 miljarder kronor, vilket är ungefär 100 Mkr mindre än de flesta analytiker trott på. För 2011 spår företaget att omsättningen faller "mindre än 10 procent" organiskt medan kostnaderna ska sänkas med 200 Mkr. Under 2012 tror Johan Lindgren på tillväxt igen, men säger inte hur mycket, och på att kostnaderna kan sänkas ytterligare 200 Mkr.

Kostnadsmålen känns rätt aggresiva med tanke på att Eniro drar ned med 350 Mkr bara i år. Ett besparningsprogram väntas under innevarande kvartal. Främst är det anställda inom stödfunktioner som kommer att få lämna företaget. Investeringarna i produktutveckling ska även reduceras ordentligt under 2011. Inget är känt om vilka kostnader sparprogrammet ger upphov till.

Eniro går alltså dåligt och det finns ingen tillväxt i sikte på länge än. Det är svårt att sätta fingret på hur mycket av svagheten som hänger ihop med interna missgrepp och hur mycket som speglar förändringar på marknaden, främst att kunderna flyttar annonspengar från kataloger till nätet. Troligen är det en blandning och det återstår att se om Johan Lindgren kan vända skutan. Eniro är i alla fall glada över att fått en bra start för sin upphottade söktjänst som man nu markandsför med bland annat TV-reklam.

På aktiemarknaden har den samlade åsikten varit att Eniro tjänar 1,3 miljarder före avskrivningar under 2011 och 2012. Kanske justeras den siffran ned något nu. Det är en liten besvikelse att Eniros skuldsanering inte leder till mindre räntekostnader. Vi har tidigare räknat med att detta ger en vinst efter skatt kring 550-600 Mkr. Kanske ska man ställa in sig på en nivå i den lägre delen av intervallet.

I och med att villkoren i emissionen inte är klara är det svårt att sia om aktien. Vi räknar med att 1 gammal aktie ger 8 nya och teckningskursen blir 2 kronor, vilket i runda slängar ger Eniro de pengar man siktar på. Vi tror att teckningskursen blir låg i och med att bankerna ogärna vill sitta med aktier utan helst ser att aktieägarna tecknar.

I detta exempel får Eniro 1 449 miljoner aktier och anskaffningsvärdet för den som köper nu för 5,60 kronor och sedan tecknar 8 nya blir i snitt 2,4 kronor. Börsvärdet blir 3,5 miljarder. P/e-talet ligger på lite drygt 6. Det låter ju rätt attraktivt för ett finansiellt okej bolag och på en lågkonjunkturvinst (Eniro är kraftigt sencykliskt). 

Men vad är rätt värdering av ett företag som inte ser tillväxt på horisonten, brottas med strukturproblem i och med nedgången på printsidan och trots allt fortfarande har rejäl skuldsättning? Delvis stämmer den beskrivningen in på ett bolag som Cision som handlas till 8-9 gånger vinsten, vilket också känns som en rimlig nivå också för Eniro. Kurspotentialen skulle då ligga kring 35-50 procent i ett scenario där intäktsfallet stoppas.

Frågan är om börsplacerarna kommer att ta ut en sådan utveckling i förskott och handla upp aktien. Vi är skeptiska. Framgångarna med Eniros nya söktjänst är nu redan kända så överraskningsfaktorn här är mindre. Och ärligt talat var senaste kvartalet ett steg i fel riktning när det gällde tillväxten. Tipset blir att undvika aktien fram till emissionen. Nedsidan känns dock begränsad efter dagens kursras.