Mest händer det hos Stockholmsbörsens absolut största investmentbolag, Investor. Investmentbolaget har länge haft en stor nettokassa. Men som vi spekulerade i vår senaste investmentbolagsgenomgång fanns det en anledning till varför Investor varit passiva och samlat pengar på hög. Och i februari, ett par veckor efter Investors bokslut, blev orsaken officiell.

SEB gick då ut med en större nyemission för att stärka balansräkningen. Investor tecknar sin andel av aktiekapitalet samt ställer upp med en garanti för en del av emissionen. Och samma procedur är det i portföljbolaget Husqvarna som lanserade sin nyemission i förra veckan.

Med många konjunkturcykliska bolag i börsportföljen samt en hel del investeringar i onoterade bolag och private equity finns det också en risk att ytterligare kapitalbehov dyker upp på sina håll framöver. Då är det åtminstone en klar fördel att Investor har samlat i ladorna.

Tittar man på Investors portfölj (bland annat SEB, Ericsson och Atlas Copco) är det en blandad kompott som vi har skiftande åsikter kring men substansrabatten Investors aktie är nu över 30 procent. Och när flera nyemissioner nu lanserats har osäkerheten faktiskt minskat något kring portföljbolagen. Investor kommer sannolikt fortsätta gå ungefär som index men vi höjer nu rekommendationen till öka.

Till skillnad från Investor som visat en viss fingertoppskänsla genom att behålla en stor kassa så har Industrivärden, med vd Anders Nyrén i spetsen, haft örat långt ifrån rälsen. I en passus till Investor om syn på risk kommenterar Industrivärden i bokslutet att Industrivärdens tillgångar består av noterade likvida aktier i bolag utan finansiella åtaganden med hög risk eller private equity-investeringar.

Det stämmer förvisso men om något investmentbolag tagit mycket risk de senaste åren så är det Industrivärden. Främst är det dåligt tajmade köp i Volvo för lånade pengar som spökar. Tack vare ökad belåning på toppen av konjunkturen samt en fortsatt urholkning av värdet på portföljen uppgår Industrivärdens skuldsättningsgrad idag till hela 33 procent.

Det överstiger med god marginal det långsiktiga målet på maximalt 20 procent och begränsar handlingsutrymmet påtagligt. Industrivärden lär få problem att delta fullt ut om något av portföljbolagen behöver genomföra en större nyemission. Goda bankrelationer gör att Industrivärden klarar situationen men att få ned skuldsättningen är fortfarande viktigt och det är inte helt lätt.

Skuldsättningen kan sjunka genom att lånen minskar som andel om portföljaktierna stiger i värde. Men sannolikt kommer det fortfarande krävas försäljningar bland innehaven i den långa portföljen. Det blir nämligen inte mycket pengar över eftersom utdelningarna från portföljbolagen till stor del slussas vidare till Industrivärdens aktieägare.  Intäkterna från Industrivärdens egen värdepappers-trading är marginella i sammanhanget.

Utdelningen ger visserligen en riktigt hög direktavkastning, 9,8 procent för C-aktien, men aktiens kursrisk är också betydande. Stort konjunkturberoende bland portföljbolagen och hög skuldsättning medför nämligen en kraftig hävstång på börsrörelser både uppåt och nedåt.

För den riktigt långsiktige, som Fredrik Lundberg som nyligen ökat i Industrivärden genom sitt investmentbolag, lockar aktien då potentialen är stor när konjunkturen väl vänder. Men med hög risk och jämförelsevis låg substansrabatt lockar Industrivärden inte i dagsläget vilket motiverar vår neutrala rekommendation.

Vår försthandsval bland de stora investmentbolagen är istället Kinnevik. Substansrabatten är visserligen inte högst längre men den är fortfarande kring 30 procent och vi gillar de stora innehaven som Millicom, Tele2 och MTG. Glädjande är också om det visar sig finnas substans bakom intresset för Metro och att Kinnevik till slut kan avveckla sitt innehav i problembolaget.

Framförallt är det dock Millicom och Tele2, som tillsammans står för cirka två tredjedelar av portföljen, som är viktiga för Kinneviks värdeutveckling. Och dessa innehav har, trots relativt konjunkturbeständiga intäkter, pressats hårt på börsen av tillväxtmarknads- och Rysslandsexponering. Samtidigt är det på dessa marknader som den stora tillväxtpotentialen finns för telekomoperatörer vilket talar för att en omvärdering kommer ske förr eller senare.

Vi har därför en fortsatt positiv syn på de viktigaste aktierna i Kinneviks portfölj och med en hög substansrabatt kvarstår vår köprekommendation.

De tre stora investmentbolagen