Topotarget är ett danskt forskningsbolag som grundades år 2000 med forskning och utveckling inom cancerterapiområdet. Bolaget har ett 50-tal anställda med en omsättning som i år kan nå omkring 160-170 Mkr. Bolaget har två kommersiella produkter (Savene/Totect, mot vävnadsskador i samband med kemoterapi) samt en forskningspipeline bestående av fem läkemedelskandidater, samtliga inom cancerterapiområdet. En av dem är i fas-III (Belinostat mot Cancer), en i fas-II (APO-866 mot cancer), två i fas-II samt ett prekliniskt projekt. 

I slutet av 2007 handlades Topotarget till väl över 18 kronor per aktie och framtidsutsikterna var ljusa. Idag är utsikten kanske lite mindre hänförande, men desto tryggare. Ett antal emissioner och en skopa riskaversion och misstro mot bolaget har dock sänkt aktien till så lågt som strax under 3 (danska) kronor för att idag handlas kring 4 danska kronor. I början av året kom det dock en hel del goda nyheter. Topotarget tecknade ett avtal med ett litet men ändock läkemedelsbolag, Spectrum Pharmaceuticals, som gav 30 miljoner USD i initial betalning samt ett potentiellt flöde av ytterligare 320 miljoner i milestones samt royalties för rättigheterna till bolagets läkemedelskandidat Belinostat.

Det är en kandidat för närvarande i fas-III där studiedata väntas inom kort för en studie inom cancerindikationen perifer T-cells lymfom (PTCA). Avtalet innebar dessutom att delar av studiekostnaden bärs av Spectrum. På nyheten om avtalet i princip dubblades kursen från strax under tre kronor till strax under sex. Sedan dess har den åter fallit ned och handlas nu kring 4 kronor.

Anledningen till detta kan man förstås bara spekulera om, men det troligaste är att Topotarget ännu inte kunnat slutföra sin fas-III studie. I fjol uppgav bolaget att det var högst sannolikt att den fas-III studie som pågår för Belinostat skulle vara slutförd i mitten av 2010. Men än har vi inte sett några data. Nu är det förvisso mera regel än undantag att det drar över tiden, men som alltid är forskningsbolagen väldigt känsliga för svängningar i riskaptit och förtroende. Det gäller i synnerhet de mindre bolagen och dit hör Topotarget.

Det som sänker risken i Topotarget är dels genomförd emission samt erhållen upfrontbetalning från Spectrum som gör att bolaget har en nettokassa på drygt 260 Mkr. Resultatet för i år väntas ligga i intervallet 0-20 Mkr men då ingår en försäljningslikvid på drygt 32 Mkr för de europeiska rättigheterna till bolagets kommersiella produkter Savene. Denna såldes för att ge finansiella muskler att accelerera utvecklingen av Belinostat, något som uppenbarligen behövdes då bolaget ändå ligger efter schemat.

Nu gäller prognosen att studien (kallad BELIEF) ska vara fullrekryterad i år och en så kallad new drug application (NDA) ska lämnas in till FDA under 2011. Innan dess, någon gång under 2010, ska det dock presenteras intermediära data från studien. De är inte särskilt robusta men ger i alla fall en indkation om vartåt det barkar, och där tickar klockan.

Det förefaller som om Topotarget också arbetar hårt för att slimma organisationen och fokusera mer på de viktigaste produkterna. Bland annat har det tillkommit en ny ledning, avyttringen av Savene är ett steg i den riktningen, samtidigt som det genomförs en översyn av organisationen för att minska kostnaderna. Det är nog ett riktigt steg, men man ska vara medveten om att det gör Topotarget till i praktiken ett enproduktsbolag. Visst finns det bland annat ett fas-II projekt som har ett värde, men när alla resurser koncentreras till Belinostat är det just det senare som utgör värdet eftersom det tar resurser från övriga portföljen.

Med 260 Mkr i kassan klarar bolaget en ganska lång period av negativa kassaflöden. De totala kostnaderna sett till första halvårets nivå uppräknad i årstakt är omkring 180 Mkr. Från det ska man dra lite besparingar samt lägga till en omsättning hänförlig till den periodiserade upfrontbetalningen från Spectrum. Efter försäljningen av Savene försvinner den övriga försäljningen i bolaget.

Att värdera Topotarget är inte helt lätt. Belinostat verkar lovande och utöver den första, smala indikationen mot PTCL följer dels en bredare men oprövad indikation mot så kallad carcinom av okänt ursprung (CUP) där det idag saknas relevant behandling och därför blir det lättare att få ett godkännande. Därefter följer en indkation inom icke-småcellig lungcancer. Men allt bygger givetvis på framgång inom PTCL, ett bakslag hos FDA sänker chanserna för framgång inom de andra områdena avsevärt. Den förväntade toppförsäljningen (peak sales) för belinostat inom PTCL är enligt Topotarget 64 miljoner dollar. Med en livslängd på 15 år och en royalty på 25 procent och en kapitalkostnad på drygt 9 procent skulle det ge ett nuvärde på omkring 80 miljoner dollar, eller 440 miljoner danska kronor.

Till detta ska man åsätta ett odds för godkännande. Säg att det är i häradet 70 procents sannolikhet, det ger ett nuvärdet på drygt 300 Mkr. Det kan jämföras med ett börsvärde på 520 miljoner till kursen 4 kronor per aktie.  Med en kassa på 260 Mkr ser det aptitligt ut med tanke på den stora potential som finns i framför allt de senare indikationerna. Inom exempelvis CUP väntas peak sales ligga omkring 1,2 miljarder dollar. Men när allt står och faller med ett preparat blir risken synnerligen stor. Aktien är verkligen intressant och för den riskvillige kan det vara ett spännande inslag i portföljen, men givet risken  och den binära akraäktären som aktien får när ett FDA-beslut är nära blir det tyvärr alltför spekulativt för en köprekommendation.

---

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 40 den 4 oktober 2010. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.