Förväntningarna inför Volvos bokslutsrapport var lågt ställda. Kanske inte så konstigt med tanke på den kraftiga konjunkturavmattningen. I stort sett samtliga marknader där Volvo är verksammt har påverkats. Den stora och viktiga europeiska lastbilsmarknaden har försvagats kraftigt samtidigt som den låga efterfrågan i Nordamerika och Japan består.

För Volvo, som har en stor och trögrörlig kostnadsmassa, har det därför varit ytterst viktigt att snabbt skära ner kostnaderna för att möta nedgången i efterfrågan. Men förtroendet för Volvoledningen i det avseendet var långt ifrån högt innan bokslutsrapporten. Minnet låg kvar från den överraskande dåliga tredje kvartalsrapporten som lades fram i oktober ifjol. Men även dessförinnan har Leif Johansson och Company fått svidande kritik för den svaga lönsamheten och undermåliga interna kostnadskontrollen koncernen uppvisat under toppåren 2003-2007.

Trots att Volvos lastvagnsverksamhet är mer än tre gånger så stor som Scanias mätt i antal fordon, är det tydligt att man inte kunnat få fram tillräckligt med skalfördelar i produktionen. Medan Scania stoltserar med en rörelsemarginal på drygt 13 procent har Volvo endast mäktat med en genomsnittsmarginal på 7 procent de senaste fem åren, som nu dessutom trendar rakt nedåt.

Men i dagens bokslutsrapport överraskar Volvoledningen med ett oväntat starkt kassaflöde. Man har snabbt anpassat produktionskapaciteten efter marknadsläget och antalet nya lastbilar i lagret minskade med 13 procent och anläggningsmaskiner med motsvarande 19 procent. Det bidrog till att minska det kapital som binds i lager med cirka 6 miljarder kronor, vilket i sin tur gav ett positivt kassaflöde på 1,8 miljarder kronor under fjärde kvartalet och en minskad nettoskuldsättning (om man bortser från valutaförändringar på lån i amerikanska dollar och japanska yen).

Detta, tillsammans med en utdelning på 2 kronor, var de främsta glädjeämnena i rapporten som i övrigt bekräftade hur svag lastbilsmarknaden är just nu. Volvos intäkter föll med 9 procent under det fjärde kvartalet och fjolårets vinst utbyttes mot en förlust på 1,3 miljarder kronor. Orderingången rasade med 82 procent och utsikterna bolaget lämnar är väldigt dystra. Man ser ingen vändning i efterfrågan under det första halvåret 2009.

En stor del av Volvos lönsamhetsproblem är hänförliga till affärsområdet Anläggningsmaskiner, som står för ungefär en femtedel av intäkterna och som är starkt beroende av byggmarknaden. Under fjärde kvartalet gjorde Anläggningsmaskiner en förlust på 1,3 miljarder kronor på rörelsenivå och intäkterna rasade med 30 procent. Lastbilsförsäljningen klarade sig något bättre men tyngs av stora engångskostnader relaterade till kapacitetsminskningar.  

Sammantaget var rapporten klart sämre än väntat på resultatsidan. Men det som ändå får aktien att stiga med 15 procent är tre faktorer.

Nummer ett är helt klart utdelningen på 2 kronor. Det gav en direktavkastning på mycket goda 6,5 procent på gårdagens stängningskurs men än viktigare är att det ger en signal om att ledningen inte tror att man kommer att behöva göra en nyemission längre fram, vilket det spekulerades om inför rapport.

Nummer två är att kassaflödet var oväntat starkt och visar att Volvo har förmågan att snabbt anpassa den tekniska kapaciteten till svängningar i marknadsläget.

Nummer tre är att Volvo-aktien var bland de mest blankade aktierna inför rapporten, enligt statistik från OMX. Det var många som förväntade sig extremt negativa uttalanden kring Volvos finanser vilket skulle sänka aktiekursen ytterligare och när sådana inte kom var många tvungna att köpa tillbaka sina utlånade aktier för att minimera förlusterna med en sådan affär.   

Därför anser vi att en del av dagens uppgång är konstgjord och aktien kan komma att falla tillbaka till 35-36-kronorsnivån. Mycket talar för att Volvo kommer att gå med förlust även under det första halvåret då det finns en ledtid för anpassning av kostnadsstrukturen. Speciellt för multinationella stora bolag som Volvo.

Med tanke på att det fortfarande kan bli värre efterfrågemässigt innan det ljusnar så råder vi placerare att vara försiktiga med Volvo-aktien tills utsikterna klarnar något. Rekommendationen blir neutral på 3-6 månaders sikt.