Kinnevik är ett investeringsföretag med en stor börsportfölj koncentrerad till sektorerna teleoperatörer och media, med kontrollerande ägarpositioner i Millicom, Tele2, MTG, Metro och den helägda skogsindustrirörelsen Korsnäs vars huvudprodukt är vätskekartong.

Under de senaste åren har Kinneviks finansiella ställning stärkts och bolaget gör nya investeringar i lite mindre bolag. Den största investeringen på den här kanten är Black Earth Farming, som är storägare av rysk jordbruksmark.

I Kinneviks bokslutsrapporter står utdelningsförslaget och den ekonomiska utvecklingen för Korsnäs i blickpunkten. Detta eftersom utvecklingen för börsportföljen är känd i realtid och vid det här laget har dessa bolag därtill redan lämnat egna rapporter.

Skogsindustrin i Sverige är pressad av stigande råvarupriser, en ofördelaktig valutautveckling och svårigheter att fullt ut genom prishöjningar kompensera sig för högre kostnader. Korsnäs fjärde kvartal 2007 blev svagt på grund av det årliga underhållsstoppet, vissa produktionsstörningar och höga vedpriser. Intäkterna ökade till 1 821 Mkr (1 722) men rörelseresultatet före avskrivningar sjönk till 161 Mkr (239) och efter avskrivningar till 7 Mkr (78).

In i 2008 är effekten av höga vedpriser bestående. På energisidan har självförsörjningsgraden ökat genom förvärvet av majoritetens aktier i Karskär Energi som är ett kraftvärmeverk på industriområdet i Gävle. På helåret 2007 blev rörelseresultatet 836 Mkr (865) och något i samma stil, kanske lite sämre, kan förutses för 2008. Korsnäs har små investeringsbehov och bör generera ett kassaflöde på cirka 1 miljard kronor under året.

Utdelningen för 2007 höjdes med 18 procent men 2 kronor (1,70) gör inte aktiens direktavkastning högre än 1,6 procent vid kurs 124 kronor. På utdelningsfronten är det annars ett ganska intressant läge i år. Detta eftersom Kinnevik mottar utdelningar från Millicom, Tele2 och MTG på sammantaget drygt 1,7 miljarder kr. Den egna utdelningen drar drygt 0,5 miljarder kronor och nettot stärker Kinnevik finansiellt.

Kinneviks börsportfölj är värd 47 miljarder kronor i dagsläget. Den är belånad med 2,8 miljarder kronor eller 6 procent. Utdelningsnettot nära nog halverar skulden under våren. Börsportföljen har låg riskspridning med Millicom som största innehav, 99 kronor per aktie i Kinnevik, följt av Tele2, 54 kronor per aktie och MTG, 15 kronor per aktie. Sammantaget är börsportföljen värd nära 180 kronor per aktie. Nettot av värdet på Korsnäs, övriga skulder och tillgångar och med avdrag för lån plussar på värdet per Kinnevik-aktie till 185 kronor per aktie. Det substansvärdet rabatteras på börsen med 33 procent.

I ett läge med mycket hög substansrabatt är det en bra idé för aktieägarna med återköp av egna aktier, finansierade med försäljningar ur den egna portföljen. Det skulle inte krävas stora återköp från Kinneviks sida, bedömer vi, för att reducera substansrabatten genom kursstegring för den egna aktien. Kinnevik äger 36,9 procent av kapital och röster i Millicom. En minskning av det innehavet till 35 procent skulle till aktuell kurs frigöra 1,4 miljarder kronor. Pengarna skulle kunna användas för återköp av egna aktier med ett underliggande substansvärde på 2,1 miljarder kronor. Det är en svårslagen "vinst" på 0,7 miljarder kronor eller en omedelbar värdeökning på 50 procent av investerat belopp.

Till stämman begär Kinnevik mandat för återköp av upp till 10 procent av de egna aktierna. Men det gjorde Kinnevik också i fjol, utan använda en sekin för det ändamålet. Det förefaller mest troligt här att återköp inte kommer att göras förrän Kinneviks belåning av börsportföljen tagits bort helt. Det kan lätt ordnas genom försäljningar av en mindre del av innehaven, men också genom en större transaktion. Metro är till exempel både ett problembarn och en uppköpskandidat. Innehavet är värt 1,2 miljarder kronor och bör i en budsituation därtill inbringa en premie.

Kinneviks substansrabatt var för något år sedan nere på 20 procent. Kan den nivån återställas skulle aktien handlas till 148 kronor givet aktuella kurser för portföljbolagen. Det är dock inte bara Kinnevik som drabbats av högre rabatt. Investor handlas med en rabatt på samma nivå, Lundbergs och Industrivärden har rabatter i intervallet 20-30 procent. För att Kinnevik ska skilja ut sig från denna grupp bedömer vi att återköpsmandatet måste aktiveras i år. Vi är inte direkt hoppfulla att så kommer att ske.

I Kinneviks portfölj är vi positiva framför allt till Millicom och MTG. Eftersom Millicom väger så tungt och eftersom Kinneviks höga substansrabatt trots allt gör aktien, om inte oemotståndlig så i varje fall intressant, så väger rekommendationen över till det positiva hållet. Det blir Öka på 3-6 månaders sikt.