I och med de senaste årens storköp av fastigheter i storstadsregionerna börjar det nya Kungsleden allt mer att ta form. Stockholm, Göteborg och Malmö svarar i dagsläget för över hälften av fastighetsbeståndet i bolaget.

Omstöpningen av Kungsleden från ett spretigt bestånd både geografiskt och sett till fastighetstyp påbörjades på allvar under 2012. Den tidigare affärsmodellen byggde på ett högt tempo i köp- och försäljningar men numera har bolaget valt att fokusera på mer traditionell förvaltning av fastigheter och att styra om beståndet mot kontor, handel och lager i storstadsregionerna kring Stockholm, Göteborg och Malmö.

Fastighetsbeståndet värderades vid utgången av 2014 till 19,6 miljarder kronor men räknar vi även in de fyra fastigheter som nyligen köptes i Kista utanför Stockholm för 2,2 miljarder, som ännu inte tillträtts, blir värdet 21,6 miljarder kronor. Pro forma är 59 procent av beståndet kontor, 28 procent industri/lager och 11 procent handel. 38 procent av fastighetsvärdena återfanns i region Stockholm, 27 procent i Mälardalen och Norr, 18 procent i Göteborg och 17 procent i region Malmö. Kista-affären väntas slutföras under första kvartalet i år.

Storaffären från slutet av 2013 (då Kungsleden köpte 84 fastigheter av GE Capital Real Estate för 5,5 miljarder kronor) har dock under fjolåret bidragit till ett rejält lyft i intäkter och resultat. Hyresintäkterna steg med dryga 30 procent under 2014 och förvaltningsresultatet förbättrades med 66 procetn. En mildare vinter i kombination med ett mer geografiskt sammanhållet bestånd har bidragit till en förbättrad effektivitet i förvaltningen och överskottsgraden steg till 68 procent från 66,1 året innan.

En bidragande orsak till det förbättrade resultatet är också att Kungsleden börjar få ned sina höga räntekostnader något. Bolaget band olyckligtvis sina räntor med hjälp av räntederivat på höga nivåer och till lång tid i samband med finanskrisen i slutet av 2008 och det påverkar fortfarande resultaten negativt jämfört med många konkurrenter. Under 2014 genomfördes dock en refinansiering och vid utgången av året var den genomsnittliga räntan 5,0 procent jämfört med 5,8 vid ingången av året.

Räntekostnaderna kommer att fortsätta nedåt i takt med att ytterligare gamla lån omfinansieras, ränteswappar förfaller och nya fastighetsaffärer finansieras med nya lån.

En annan hämsko för Kungsleden-aktien de senaste åren har varit de stora skattemål som hängt över bolaget. Kungsleden använde sig, precis som många andra fastighetsbolag, i mitten av 00-talet av metoden att sälja fastigheter via bolag registrerade utomlands vilket skatteverket senare i vissa fall haft invändningar mot.

Hittills har utfallen gått Kungsleden emot och bolaget har under 2014 betalat en miljard extra i skatt i väntan på slutligt avgörande av frågan i Kammarrätten. Ytterligare mål pågår och om alla går Kungsleden emot är det ytterligare knappt 1,4 miljarder i eget kapital som försvinner medan effekten på likviditeten i bolaget väntas bli maximalt 1,8 miljarder kronor. Vd Biljana Pehrsson skriver i sitt vd-ord att hon räknar med att alla skatteprocesserna ska avgöras under 2015.

Vid årsskiftet uppgick det egna kapitalet i Kungsleden till 9,1 miljarder kronor. Substansvärdet per aktie landar om vi justerar för underskott i derivatportföljen på 56,07 kronor. Tar vi höjd för att bolaget förlorar återstående skatteprocesser får vi ett substansvärde på 48,60 kronor. Jämfört med det innebär dagens aktiekurs på knappa 66 kronor en premie på 35 procent.

Kungsleden väntas enligt databasen Factset rapportera hyresintäkter på knappt 2,3 miljarder kronor för 2015. Med ytterligare lönsamhetsförbättringar i förvaltningen och fortsatt sjunkande räntenivåer väntas förvaltningsresultatet stiga till runt 940 Mkr. Per aktie blir det 5,16 kronor vilket ger ett p/e-tal på 12,7 vid nuvarande kurs.

För 2014 föreslår bolaget en utdelning på 1,50 kronor per aktie vilket ger en direktavkastning på 2,3 procent.

Långsiktigt har Kungsleden en målsättning om att bygga upp en fastighetsportfölj värd 30 miljarder kronor. Efter en nyemission under 2014 uppger bolaget självt att det har finansiella muskler till att nå cirka 25 miljarder. Förvärv på 3-4 miljarder kronor ligger i pipe-line men ytterligare försäljningar lär också vara aktuella. I samband med tisdagens rapport flaggar bolaget även för att det är öppet för att emittera preferensaktier för 1 miljard kronor vilket med 60 procents belåning räcker till ytterligare köp för 2,5 miljarder kronor.

Värt att komma ihåg är att om Kungsleden skulle tvingas betala maximala belopp i de återstående skatteprocesserna kommer det att dränera bolaget på likviditet vilket försenar eller fördyrar tillväxtmöjligheterna.

Fastighetssektorn har med dagens kombination av extremlåga räntor, en hygglig konjunktur och höga fastighetspriser ett snudd på perfekt läge och det har satt avtryck i kursutvecklingen. Aktierna i sektorn har sedan börssättningen i oktober i fjol rusat uppåt och Kungsleden är inget undantag. Aktien är upp 64 procent sedan botten i oktober och kurvan har pekat spikrakt uppåt. Tisdagens siffror kunde inte riktigt matcha den resan och aktien backar tillbaka något på en allmänt trög börs.

I förhållande till väntade förvaltningsresultat ser inte värderingen jättehög ut i dagsläget. Efter en lång period med försäljningar laddar nu också Kungsleden allt mer för tillväxt igen och på lite sikt tycker vi aktien ser intressant ut. Efter den senaste tidens urladdning vore en lugnare färd framåt rimlig härifrån, men vi ser ändå Kungsleden-aktien som ett köpvärt alternativ i sektorn för en mer långsiktig investerare.