Verkstadsbolaget Trelleborgs rapport för tredje kvartalet togs emot ganska väl på marknaden förra veckan och aktien står sig runt 70 kronor. Vi analyserade Trelleborg i början av året där vi hade en köprekommendation på basis av en låg värdering och strukturella förändringar i koncernen som skulle minska volatiliteten i efterfrågan och höja rörelsemarginalen.

Det senare argumentet härrör från utfasningen av divisionen Automotive. Trelleborg kom ifjol överens med tyska Freudenberg om att bilda ett samägt bolag specialiserad inom antivibrationslösningar för personbilar och tunga fordon som ska ägas 50/50 av de båda bolagen. Automotive ingår därför från och med det tredje kvartalet i år i det nya bolaget som redovisas som ett intressebolag enligt kapitalandelsmetoden. Konkret innebär det att 50 procent av intressebolagets vinster hamnar rakt in i Trelleborgs resultat. Efter denna utfasning återstår tre affärsområden inom Trelleborg-koncernen; Sealing Solutions, Wheel Systems och Engineered Systems.  

Sealing Solutions, som tillverkar precisionstätningar till industri-, flyg- och fordonsmarknaderna, har en rörelsemarginal på 21 procent det senaste året och marginalen hölls uppe runt 20 procent under det senaste kvartalet. Detta trots att omsättningen backade med 8 procent. Affärsområdet stod för två tredjedelar av den totala rörelsevinsten.

Wheel Systems tillverkar däck till lantbruksmaskiner och andra specialfordon och är det minsta affärsområdet med cirka 17 procent av intäkterna. Här har Trelleborg rörelsemarginaler runt 11-12 procent och marginalen förstärktes marginellt under det sista kvartalet till 10,4 procent jämfört med samma period 2011. Ackumulerat under de första nio månaderna landade marginalen på 12,4 procent (10,4). Även inom Wheel Systems backade omsättningen organiskt med 7 procent. Ovanpå det kom negativa valutaeffekter som bidrog till att dra ner siffran till 11 procent under senaste kvartalet.

Slutligen har vi Engineered Systems, som står för hälften av Trelleborgs totala intäkter. Området, som tillverkar en lång rad speciallösningar för tätningar, skydd och säkerhet har normalt sett en marginal på 5-6 procent. Lönsamheten har pressats på sistone på grund av negativa mixeffekter. En hel del av volymerna på senare tid har kommit från projektrelaterade affärer som har lägre marginaler än övriga löpande beställningar som inkommer till affärsområdet. Men dessa större projekt är viktiga för koncernen då de positiva effekterna kan spilla över även till de andra divisionerna inom koncernen. Organiskt steg omsättningen med 3 procent för Engineered Systems under tredje kvartalet och även sett till de första nio månaderna har omsättningen ökat med 3 procent.   

Allt sammantaget blev Trelleborgs totala omsättning 4 procent lägre under det tredje kvartalet, jämfört med 2011, varav hälften kommer från negativa valutaeffekter. Rörelsemarginalen minskade till 10,6 procent jämfört med 11,8 procent. Det är bra siffror med tanke på de andra verkstadsbolagens svaga rapporter och Trelleborg visar onekligen att man har minskat beroendet till den svaga fordonsbranschen. I tidigare nedgångar på marknaden har Trelleborg uppvisat en betydligt svagare resultatutveckling än vad vi ser idag just på grund av Automotive.

Akten straffades därför inte lika mycket som andra verkstadsaktier men om man tittar på utsikterna så ser dem inte särskilt ljusa ut. Osäkerheten är stor inom verkstad och även om Trelleborg har bevisat att efterfrågan blivit mindre volatil efter utfasningen av Automotive så är det oundvikligt att bolaget inte dras med ner i en allmän konjunkturnedgång.

Efter rapporten förra veckan har vinstprognoserna justerats ner både för i år och 2013. Trelleborg väntas nu göra en vinst på 7 kronor per aktie i år och ungefär lika mycket nästa år. P/e-talet blir runt 10 till dagskurs 70 kronor. Det som är positivt är att analytikerkåren räknar med en permanent och strukturell ökning av lönsamheten efter utfasningen av Automotive. Från marginaler på 5-7 procent under de senaste tio åren ska nu rörelsemarginalen i år landa på 11,5 procent och stiga till 12 procent 2013. Det kommer att balansera nedgången i volymerna och vinsterna kommer därför att hållas uppe på ett bra sätt trots sämre ekonomiska utsikter i Europa.

Det är kanske lite väl optimistiskt enligt mig, men förutsättningarna finns där för att leverera sådana marginaler, det ser vi inte minst i rapporten från förra veckan. Vi tycker oavsett att Trelleborg ser intressant ut på nivåer runt 70 kronor och behåller köprådet och aktierna i BV-portföljen.    

---

Den här artikeln publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan i nummer 44 den 29 oktober. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.