Med en kurs som rasat med mer än 70 procent på ett år och mer än 90 procent sedan 2007 är det lockande att bottenfiska i Metro. Det görs också med jämna mellanrum. I början av september sköt aktiekursen i Metro i höjden. Från en kurs på 65 öre steg den till 98 öre på två dagar, och det är inte första gången som aktien i gratistidningsbolaget Metro drar iväg. I april i år var det samma visa då aktien nästan fördubblades. Dessvärre halverades kursen strax därefter och det är symptomatiskt för Metro. Det är väldigt lätt att bygga upp olika scenarion med avyttringar, editioner som vänder till vinst, en styckning av bolaget med mera vilket gör aktien till en guldgruva för spekulation.

Men till syvende og sidst handlar det om att dels måste bolaget få ordning på sin struktur och lönsamhet och dels måste konjunkturen vända innan det kan bli tal om en bestående uppgång. Och Metro har varit ett ständigt förhoppningsbolag. Det som kittlar är den binära karaktären i aktien. För skulle det gå bra är aktien värt mångfalt mer än idag, och kanske kan man som långsiktig ägare trösta sig med att om det går åt skogen så har värderingen en kudde om det blir tal om en rejäl omstöpning av bolaget med lite seriösa nedläggningar av olönsamma delar vilket skulle göra att man kan närma sig bolagets styckningsvärde.

Idag har Metro verksamhet i 18 länder om man inkluderar associerade samt franchiseeditioner. Omsättningen ligger kring 200 miljoner Euro och vinsten, tja, den dröjer. Fem av de egna editionerna är lönsamma och tre går med förlust. Det som drev kursen tidigare i år var bolagets beslut att stänga eller sälja merparten av sina intressen i Polen, Finland, Tjeckien, Spanien, USA och Portugal. Det var de mest förlustbringande verksamheterna och det betyder ett rejält kliv mot lönsamhet. Och Metro är inte ensamt om att retirera på gratistidningsmarknaden. Det har varit ett veritabelt blodbad på gratistidningar runtom i Europa. 2008 blev det första året då upplagan för gratistidningar backade. 2008 föll den samlade upplagan med 5 procent och raset accelererade fram till mitten på 2009 då nedgångstakten var 14 procent.

Därefter ser det ut att ha stabiliserats något. Till och med juni hade 46 editioner stängts, efter att 65 hade lagts ned under 2008. Det betyder väsentligt mindre konkurrens för de kvarstående aktörerna - inklusive Metro. Det är en mycket positiv faktor eftersom det betyder att en krympande annonskaka delas av färre spelare. Samtidigt ska man komma ihåg att nedläggningarna sker av en anledning - det är en katastrofal marknad.

De tvära kasten på annonsmarknaden ligger dock i sakens natur och Metro som är gratis har inte prenumerationsintäkter att luta sig mot, aktien är ett renodlat spel på annonsmarknaden. Men framsidan av myntet är att det går lika snabbt uppåt. Som exempel kan nämnas att internetannonseringen i Norden ökade med smått svindlande 40,3 procent enligt IRM/Gallup mellan 2006 och 2007. Och det är det som lockar nu, för ett Metro som får ordning på kostnader och editioner skulle vara en bra affär till dagens värdering. Börsvärdet är omkring 1,8 miljarder och rörelsen värderas till omkring 0,4 gånger omsättningen för innevarande år och nästa, men mycket mer nyckeltal än så går inte att använda.

Den svenska upplagan kan göra en rörelsemarginal på kanske 8-9 procent i år och stiga uppemot 14-15 procent när annonskonjunkturen vänder. Om man bygger ett litet luftslott och antar samma lönsamhet för koncernen (givet 200 miljoner Euro i omsättning) betyder det en vinst på 150-200 miljoner kronor, motsvarande ett p/e tal på mellan 9 och 11. Det kan man nog lugnt påstå är ett tak för intjäningen.. För att nå dit så krävs en hel del och här är det något av moment 22 för Metro. För visst kan man nå dit med fler nedläggningar, men då blir omsättningen mindre än i ovanstående exempel. Och vill man pensla in högre tillväxt, ja då får man sätta en lägre lönsamhetsprognos.

Hög tillväxt betyder låg lönsamhet, så har det i alla fall varit historiskt. Men drar man ned på tillväxten stiger marginalerna, men det å andra sidan innebär dels att man får dra ned på omsättningsprognosen och dels att man bör sätta en lägre värderingsmultipel på aktien. Och p/e på 10 ett antal år framåt i tiden med en massa "om" på vägen känns inte så lockande. Då kan man invända att styckningsvärdet förmodligen är högre än nuvarande börsvärde. Ja, kanske det, men kommer Metro att styckas? Vilket företag vill självmant kasta in handduken? Det är mycket mer sannolikt att man försöker få ordning på skutan i det sista vilket innebär att aktieägarna kommer få dras med olönsamma editioner även i framtiden, vilket spär ut vinstpotentialen.

Annonskonjunkturen kommer att vända, och när så sker kommer det ge en ordentlig skjuts åt mediebolagen och särskilt Metro som är helt beroende av dessa, om än att den största tillväxten kommer för onlineannonsering och inte för tryck. Då kommer det bli än lättare att göra glada kalkyler på potentiell lönsamhet. Men Metro är faktiskt inte särskilt billigt. Ser man till vad som görs är det faktiskt så att det som driver vinsten, eller rättare sagt minskar förlusten, är nedläggningar. Och man kan inte enkom krympa sig till vinst.

Kursen kan dra på att bolaget nu sparat en hel del, stärkt balansräkningen och framför allt, på en starkare annonskonjunktur. Det gör Metro till en superintressant aktie att spekulera i för det kommer att komma många perioder då den rör sig kraftigt, men de lär inte vara beständiga så vi råder våra läsare att, något paradoxalt, att antingen spekulerar man väldigt kortsiktigt i aktien eller så får man ligga kvar väldigt, väldigt länge. Det finns en chans att man äntligen får ordning på bolaget. Men har det låtit i många år och jag satsar hellre på ett lag som åtminstone då och då vinner en match.

----

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 40, den 28 september. Vill du prenumerera på Börsveckan, klicka här.