Genom samgåendet mellan Wilh Sonesson och norska Midelfart runt årsskiftet framstod aktien som spännande igen efter ett år kantat av besvikelser. Bolagets mål om en rörelsemarginal före avskrivningar på 8 procent framstod som rimligt att nå, kanske redan i år.

Midelfart tillförde en omsättning på cirka 650 Mkr och ett rörelseresultat före avskrivningar (Ebitda) på cirka 60 Mkr motsvarande en marginal på drygt 9 procent. Med en samlad omsättning på 1.900 Mkr på helårsbasis krävs ett rörelseresultat på strax över 150 Mkr för att marginalmålet skulle nås varav drygt 7 procent i de verksamheter som låg i gamla Wilh Sonesson.

I rapporten för första kvartalet ökade omsättningen med 48 procent till 446 Mkr (301) i allt väsentligt tack vare samgåendet med Midelfart. Den organiska tillväxten blev låga 2 procent. Rörelseresultatet före avskrivningar (EBITDA) blev 27 Mkr (16) och marginalen därmed 6,2 procent (5,4). Efter kvartalets utgång förvärvades Malmö-bolaget Vitalas International som förväntas omsätta 85 Mkr under 2007 med ett rörelseresultat på cirka 8 Mkr dvs en marginal på drygt 9 procent. Köpeskillingen var 50 Mkr varav cirka hälften i form av 1,3 miljoner nyemitterade MS-aktier. Köpeskillingen motsvarar ungefär 60 procent av omsättningen (p/s-tal 0,3) och 6 gånger rörelseresultatet. Vitalas kommer att slås samman med Naturpost, som är MS postorderdivision, och man räknar därigenom med synergier på minst 5 Mkr per år. Den sammanlagda omsättningen i denna del blir 250 Mkr i årstakt. 

Givet en organisk tillväxt på 2 procent under 2007 och med Vitalas inkluderat  under 3 kvartal bör omsättningen under 2000 bli ganska exakt  2,0 miljarder kr. Med 54,5 miljoner nu utestående aktier och till kurs 18,90 kr är börsvärdet för MS 1.030 Mkr. Lägg därtill nettoskulden på 578 Mkr vid utgången av Q1 och kontantdelen av köpeskillingen för Vitalas och MS värde inräknat räntebärande skulder är cirka 1.630 Mkr. Ställt mot årets omsättning är p/s-talet 0,8 vilket är ganska lågt.

Det betyder samtidigt att börsen f.n. inte tror att bolagets mål om en rörelsemarginal på 8 procent, dvs ett rörelseresultat på 160 Mkr, kommer att nås och överträffas i närtid. Det skuldjusterade värdet motsvarar 10 gånger rörelseresultatet enligt bolagets mål. Eftersom sektorn egenvård, hälsokost, hygien och skönhetsprodukter har bra framtidsutsikter, med intressanta strukturella förändringar på gång som ett avskaffande av Apoteksmonopolet i Sverige borde börsen vara beredd att betala upp för en väskött och välpositionerad verksamhet.

MS har storleken s a s inne och god marknadstäckning i Norden. Däremot är historiken inget vidare. MS har byggts upp genom en serie förvärv på ett fåtal år och det tycks hittills finnas brister i integrationsarbetet att döma skillnader mellan omsättning och resultat före och efter förvärven. Efter samgåendet med Midelfart blev familjen Midelfart jämte Olsson (Stena) huvudägare i MS med 24 respektive 23 procent av aktierna. Likväl är det inte en garanti för att det tidigare Midelfarts framgångar fortsätter och den ganska bleka Q1-rapporten väcker viss oro just på den punkten.

MS är ett s.k. turn-around case vilket betyder en aktie med god kurspotential under förutsättning att lönsamhet (och i förlängningen tillväxt) kommer på plats. Dock vågar vi inte i detta fall ta ut en sådan händelseutveckling i förväg. Det kan vara klokt att låta ännu en kvartalsrapport passera för att närmare få grepp om varthän det bär.

På 3-6 månaders sikt är vår rekommendation Neutral.