Nederman, som tillverkar och säljer produkter som renar luften och förbättrar arbetsmiljön hos många företag, har vuxit till sig ordentligt efter två stora förvärv de senaste tre åren. År 2010 låg omsättningen och harvade runt 1 miljard kronor, innan man köpte danska Dantherm med en miljard i omsättning. Och i september 2012 var det dags igen då amerikanska Environmental Filtration Technologies (EFT) förvärvades med 850 Mkr i omsättning. Marknaden svarade med att handla upp aktien rejält under hösten och inledningen av 2013. I år bör Nedermans omsättning landa nära 3 miljarder kronor, vilket innebär att koncernen tredubblat omsättningen sedan 2010.

Den kraftiga expansionen har kunnat göras med bibehållen lönsamhet, trots att EFT hade betydligt lägre lönsamhet än Nederman vid köptillfället. Nedermans rörelsemarginal exklusive engångskostnader låg ifjol på 8,4 procent, vilket var i linje med föregående år. Synergieffekter och samordningsvinster har bidragit till att neutralisera lönsamhetsskillnaden mellan de två bolagen men ännu finns det mer att hämta, enligt finanschefen Stefan Fristedt vid en presentation hos Erik Penser nyligen. Bland annat ska det komma via samordning av försäljningskontoren, administration, bättre finansiell situation för EFT som gör att deras kreditkostnader minskar samt ett ökat inslag av modulbaserade produkter. Ledningen känner sig komfortabla med att kunna nå samma marginaler i EFT som i kärnverksamheten för Nederman.

Att bibehålla lönsamheten under kraftig expansion premieras alltid av marknaden. Detta är en viktig anledning till att börsvärdet stigit med 25 procent det senaste halvåret, till 2 miljarder kronor. Det visar att ledningen gör ett bra jobb med integrationen av det nya bolaget. Samtidigt har Nederman seglat upp som världsledande inom sin nisch med dubbelt så hög omsättning som den närmaste konkurrenten. Och tack vare förvärvet av EFT är koncernen nu också tvåa på den viktiga nordamerikanska marknaden från att tidigare haft en omsättning på endast 50 Mkr i regionen. Nederman köpte EFT för 250 Mkr på skuldfri basis och ökade omsättningen i ett svep med 850 Mkr. Det motsvarade 7 gånger rörelseresultatet före avskrivningar vilket får betraktas som en bra prislapp givet de synergieffekter som förvärvet har skapat och den större geografiska spridningen.

Allt sammantaget ser Nederman betydligt stabilare ut efter förvärvet och bolagets produkter kommer nu att säljas genom egna kontor och agenter i ett sextiotal länder över hela världen. Cirka 55 procent av försäljningen sker i Europa, Mellanöstern och Afrika, 30 procent går till kunder i Nord- och Sydamerika och resterande 15 procent till Asien och Australien. Koncernen har tack vare förvärven även stärkt sin ställning rejält på den viktiga och konjunkturstabila eftermarknaden där man tidigare varit väldigt svaga. Nederman täcker nu hela investeringsprocessen, från projektering till installation och service. Detta skapar en bra balans till kärnverksamheten som är relativt konjunkturkänslig.

Ifjol låg omsättningen oförändrad på knappt 2,3 miljarder kronor justerat för EFT förvärvet, men under fjärde kvartalet var den organiska tillväxten -8 procent. Marknaden är för tillfället svag i Europa och även Kina, men vägs upp något av USA och Turkiet som går starkt. Utsikterna inför 2013 är att första halvåret kommer att bli svagt, men att andra halvåret blir betydligt bättre. Det som var positivt var att orderingången steg med 6 procent i det fjärde kvartalet, exklusive EFT.   

Vi räknar ändå med att den organiska tillväxten kommer att backa med 4-5 procent för Nederman i år, men att EFT kommer att bidra med cirka 830 Mkr i omsättning. Det ger en helårsomsättning på knappt 3 miljarder kronor. Vidare räknar vi med att EFT inte kommer kunna leverera marginaler i linje med övriga koncernen ännu, så totalt sett räknar vi med en försvagad rörelsemarginal på cirka 7,5 procent för koncernen (inräknat EFT), jämfört med fjolårets siffra på 7,7 procent. Det ger oss en vinstförmåga på drygt 13,3 kronor per aktie, om man justerar för räntekostnaderna relaterade till nettoskulden på 580 Mkr och räknar med samma skattesats som förra året på 23 procent. P/e-talet blir då 12,5 givet dagskurs 166 kronor.

När integreringen av EFT fullbordas nästa år torde koncernens marginal krypa uppåt 8,5 procent vilket är ungefär där man ligger idag exklusive engångskostnaderna och då faller p/e-talet till 11 givet en oförändrad omsättning. Vi tycker att det lockar givet att produkterna ligger helt rätt i tiden med ett ökat miljömedvetande och skärpt lagstiftning i flera länder.

Vi tycker aktien är köpvärd.

---

Den här artikeln publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan i nummer 16 den 15 april. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.