Nordea är den mest diversifierade av de Nordiska bankerna vilket ger en bred exponering i låneportföljen mot olika sektorer och regioner. I synnerhet Norge har ridit ut börsstormen, hittills, väsentligt bättre än Sverige med en bättre kursutveckling på Oslobörsen. Vidare har banken en god kreditkvalitet och med undantag för exponeringen mot krisdrabbad norsk fiskenäring under början av 2000 talet har banken också haft låga kreditförluster. Banken har också en hög och stabil kreditrating.

Dessa defensiva kvaliteter är mycket attraktiva i dagens börsklimat och mot bakgrund av den finansiella krisen. Nordea har också undergått stora förändringar de senaste åren med aggressiva finansiella mål vilket stramat upp organisationen och effektiviteten. Målet för innevarande år är att nå en riskjusterad vinsttillväxt på mellan fem till tio procent. Det kommer förmodligen att bli svårt att nå, men eftersom banken under flera år arbetat med kostnadskontroll och effektiviseringar så torde det vara väl förankrat i organisationen vid det här laget. Således är banken väl rustad för de sämre tider som synes stunda.

Ser man till den senaste kvartalsrapporten var den i linje med förväntningarna. Tradingintäkterna var väsentligt sämre än marknadens prognoser, men kärnverksamheten med in- och utlåning var något bättre. Räntenettot var starkt och banken rapporterar om stigande räntenettomarginaler. Företagsutlåningen visar god tillväxt på nära 20 procent i volym och med stigande marginaler i segmentet borgar detta för tillväxt även framgent. Eftersom räntenettot är det stabilaste av intäktsslagen är det också det som har störst bäring på kommande kvartal. Även provisionsintäkterna var solida. Slutligen var också kostnaderna i linje med förväntan och banken upprätthåller en god kostnadskontroll.

Operationellt ser det således bra ut för banken och de orosmoln som finns är hänförliga till balansräkningen och risken för stigande kreditförluster. Men det är ett fenomen som är gemensamt för hela sektorn och Nordea har en stark position i detta avseende de andra bankerna, vilket talar för aktien.

Mot detta står en värdering som är 15-20 procent högre än konkurrenterna om man ser till marknadens prognoser. Nordeas p/e tal är knappt åtta räknat på 2009 års vinst, vilket kan jämföras med ett sektorgenomsnitt på knappa sju. Banken handlas också till 1,4 gånger det bokförda värdet för 2009, vilket kan jämföras med omkring 1,2 för sektorn.

Nordeas lågriskprofil är en del av förklaringen till värderingspremien, samtidigt som det också kan bero på att det förekommer budspekulationer med jämna mellanrum där Nordea pekas ut som en tänkbar kandidat för en storaffär. Det kan ge stöd åt kursen. Budrykten har dock omgett Nordea i många år utan att något har hänt. BV anser därför att det är lika osannolikt med en affär idag som det var tidigare och ett bud är inget man bör fästa någon större vikt vid. För det lär bli en lång väntan.

Med en premievärdering mot sektorn är det svårt att ge en positiv rekommendation på aktien trots den attraktiva profilen och vi anser att aktien är fullvärderad i dagsläget. Vi har därför en neutral syn på Nordea.