Det största av årets stora förvärv, det av Marine Harvest, är villkorat av konkurrensmyndigheternas beslut och ännu återstår ett godkännande i England och, kanske mer problematiskt, ett från Frankrike. Ett positivt besked väntas dock före den 20 december. Det mindre förvärvet, som i ett slag ökade Pan Fish volymer med cirka 150 procent, gällde Fjord Seafood.

Pan Fish hade på egen hand intäkter om MNOK 1.859 (norska kronor; 1 NOK= 1,10 SEK) under 2005 och ett rörelseresultat på MNOK 458. Under nio månader 2006, och på proformabasis som om den nya koncernen varit igång sedan årsskiftet, uppgår omsättningen  till MNOK 11.805 (varav Pan Fish 17 procent, Fjord 25 procent och Marine Harvest 58 procent) med ett rörelseresultat på MNOK 2.265.

Förvärven har delfinansierats genom nyemissioner som ökat antalet aktier från 1.384 miljoner stycken till 3.468 miljoner. Aktien handlas idag till NOK 5,52 och börsvärdet är därmed NOK 19,2 miljarder eller 21,1 miljarder svenska kronor. Det finns en nettoskuld på NOK 7,5 miljarder i balansräkningen och skuldsättningsgraden är 0,6 vilket innebär att koncernen är ganska välkonsoliderad. Sektorn är annars ökänd för att ha orsakat storas kreditförluster för de norska bankerna genom åren.     

Den nya koncernen blir störst på laxodling på global basis med en marknadsandel på över 20 procent. Strategin att konsolidera producentledet är nära förknippad med den utveckling mot större koncentration som redan genomförts i grossist- och detaljhandelsleden i såväl Europa som i USA. Pan Fish strategi är att genom stordriftsfördelar uppnå en lågkostnadsposition på odlad lax av hög kvalitet. Den högre marknadsandelen, och därmed minskade splittringen i producentledet, bör också bidra till stabilare priser.

Med fiskodlingar i Norge, på Färöarna, Scotland, Chile och Kanada uppnås en geografisk riskspridning som är intressant inte bara från kostnadssynpunkt utan som ett sätt att jämna ut genomslaget på resultaten från vädrets makter och andra svårkontrollerade fenomen som t ex sjukdomar i bestånden. Koncernen uppnår också en valutamässig diversifiering.

Den nya koncernen satsar även på vidareförädling av lax genom dotterbolag i England och på kontinenten, i USA och Japan.  

Pan Fish kontrolleras ägarmässigt av redaren John Fredriksen (som bland annat är huvudägare i Frontline). Fredriksen har drivit på för en konsolidering och det är via Fredriksen som Marine Harvest förvärvats.

Priserna på lax i Europa är mycket volatila (i intervallet NOK22-46 under 2006) och uppvisar också säsongsmönster med bra priser fram mot försommaren och stigande priser också framåt jul. För närvarande visar priserna tecken på att ha bottnat ur för den här gången med noteringar i förra veckan på cirka NOK 24 som i denna vecka stigit raskt till NOK 27,50. I Nordamerika har priserna varit mer stabila men i den mån det finns ett mönster, kan det ändå ändras. Det är utbud och efterfrågan som styr och bra tider för branschen lockar nyetableringar och utökad kapacitet med utbudsöverskott som följd.

Med en försäljning under helåret 2006 på NOK 17,5 miljarder och ett rörelseresultat på cirka NOK 3,1 miljarder. Inräknat nettoskulden är Pan Fishs företagsvärde NOK 26,7 miljarder och ställt mot rörelseresultatet är multipeln 8,6. Kan Panfish bibehålla rörelsemarginalen från årets första nio månader in i Q4 blir rörelseresultatet cirka NOK 3,4 miljarder kr och multipeln (price/ebit) kryper under 8. Per aktie, och proforma dvs som om koncernen bildats med det nya antalet aktier vid förra årsskiftet, blir vinsten i denna beräkning cirka NOK 0,60. Aktiens p/e-tal är 9.

Det är först under 2007 som en integration med Marine Harvest genomförs och det är då som de operativa synergierna kan tas fram. Det borde kunna bromsa eventuella vinstfall till följd av en svagare marknad. Men det kan också accelererar en vinstuppgång som följd av en  stark marknad under 2007.

Norge och norrmännen är ledande inom fiskodling. Det John Fredriksen satsar på att åstadkomma inom laxodling har han tidigare lyckats med inom stortank. Skillnaderna i verksamhet är stora men hans recept eller strategi har bra stöd i ekonomisk teori och praktik.        

Det finns ingen aktie som liknar Pan Fish på Stockholmsbörsen. Trots att aktien med branschens historik måste betraktas som riskfylld påverkas den av andra omvärldsfaktorer än de som råder över flertalet svenska aktier och ett innehav i Pan Fish kan därför sänka risken (svängningarna) i en aktieportfölj samtidigt som den blir en bra investering. För storkonsumenter av lax fungerar aktien humörutjämnade: när priset är högt i affären är också aktiekursen för Pan Fish hög och omvänt.

Pan Fish-aktien handlades i början av november till NOK 4,80. Uppgången på ganska kort tid är cirka 15 procent. Det ökade intresset för aktien följer nu laxprisets utveckling. Före årsskiftet ska det också klargöras att förvärvet av Marine Harvest kan genomföras. Ett positivt besked bör kunna lyfta aktien eftersom synergieffekterna då kan börja hämtas hem.   

På 3-6 månaders sikt rekommenderar vi Öka. Pan Fish är en aktie med högre risk än genomsnittet.