Kontraktstillverkaren Notes aktie har gått riktigt dåligt på börsen i år, med en nedgång på 28 procent. Drar man ut grafen ännu längre än så, till ett år tillbaka, kan man konstatera att bolaget tappat hela 40 procent av sitt börsvärde. Note värderas idag till knappt 240 Mkr och har bland annat det sargade investmentbolaget Öresund som största ägare med 10,6 procent av rösterna. Öresund gick in i Note i slutet av februari i år och fick se aktien rusa till som högst 11,15 kronor i mitten av april, för att sedan dess backa tillbaka till 7,4 kronor. Hursomhelst kan det konstateras att det är långt till toppnivåerna omkring 58 kronor som nåddes i mitten av 2007.  

Note, som tillverkar andra företags produkter på beställning, verkar på en tuff marknad med generellt låga marginaler. Historiken för de senaste fem åren talar sitt tydliga språk, bolaget har gått med förlust i tre av de senaste fem åren. Ifjol tappade bolaget 30 procent av omsättningen jämfört med året innan och sedan 2006 har omsättningen fallit med ännu mer. Nedgången för Note ifjol förstärktes av det faktum att storkunden Ericsson upphörde med en av Notes större produkter. Det ledde till att bolaget vid årsskiftet sålde verksamheten i Skellefteå där produkten tillverkades.

Kontraktstillverkare och underleverantörer i Notes storlek är beroende av stora volymer för att kunna utnyttja skalfördelar i produktionen och på det sättet behålla marginalerna över ytan. När storkunderna drar i nödbromsen vid en långkonjunktur påverkar det direkt underleverantörerna i form av sämre kapacitetsutnyttjande i fabrikerna. Det blir svårt att kapa i de relativt höga fasta kostnaderna och resultatet rasar. Konkurrenten Partnertech, som också är börsnoterade, har liknande svaga utveckling de senaste åren och möter i hög grad samma marknadsutsikter som Note.

Notes rullande omsättning uppgår idag till 1 130 Mkr och kunderna finns framförallt inom elektronikmarknaden. Detta är en konjunkturkänslig marknad med rätt slagig kvartalsutveckling. Note försöker balansera detta genom att erbjuda tjänster inom elektronikproduktion genom hela värdekedjan, från design till eftermarknad, vilket på sikt ger återkommande intäkter. Fabriker finns i Norden, Baltikum, England, Polen och Kina och beroende på marknadsförskjutningar och ändrade kostnadsförutsättningar kan produktionen flyttas från en tillverkningsenhet till en annan. Generellt har kundernas tillverkning de senaste åren förflyttats österut eftersom det är där tillväxten varit starkast.

Bolaget arbetar målmedvetet med att flytta personal till lågkostnadsländer för att stärka marginalerna. Under 2009 reducerades antalet anställda i Sverige med drygt 40 procent och för jämförbara enheter sänktes de totala kostnaderna med 25 procent. Hittills i år har kostnaderna minskat med ytterligare 10 procent. Tanken är att minska känsligheten för konjunktursvängningar genom att bli mer av en tjänsteleverantör i högkostnadsländer och sköta den rena volymproduktionen i lågkostnadsländer.

De stora omstruktureringarna inom bolaget drogs igång redan under 2008 och sammanföll sedan med konjunkturnedgången vilket bidragit till de senaste årens stora förluster för Note. Bolaget genomförde därför en nyemission på 87 Mkr under det andra kvartalet, pengar som kommer att gå till det fortsatta omstruktureringsarbetet. Kostnaden för detta låg på 44 Mkr och belastade resultatet för det första kvartalet och tanken är att minska kostnaderna med 50 Mkr i årstakt, med start från och med nästa år.  

Det skulle göra en hel del på marginalerna i Note. 50 Mkr motsvarar cirka 4,5 procent av den nuvarande omsättningen och skulle ge ett rejält lyft till rörelsemarginalen.För tillfället värderas varje försäljningskrona i bolaget till 37 öre. Lyckas Note höja lönsamheten kan en rejäl uppvärdering av aktien ligga i korten.

Som räkneövning kan konstateras att om Note kan hålla upp omsättningen från ifjol på 1,2 miljarder kronor och kombinera det med en rörelsemarginal på 4,4 procent, vilket helt och hållet kommer från besparingarna, bör vinsten per aktie landa kring 1,2 kronor. Då landar p/e-talet på 6, vilket inte är utmanande. Under det första halvåret ökade orderstocken, som utgörs av fasta order och prognoser om kommande order, med 20 procent och omsättningen steg med 4 procent organiskt. Under det andra kvartalet enskilt steg omsättningen i jämförbara enheter med 10 procent. Med detta sagt är vår räkneövning konservativ. Note kan mycket väl nå 1,5 kronor i vinst i år, vilket ger ett p/e-tal under 5.

Det är tillräckligt lågt för att sätta ett spekulativt köp, men risken är givetvis hög med tanke på den svaga historiken.

---

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 42 den 18 oktober 2010. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.