Trots nedjusterade förväntningar föll Orc-aktien på torsdagens rapport och den fortsatte ned under fredagen.

Orc Software är ett mjukvaru-/mäklarbolag som utvecklar dataprogram för värdepappershandel. Bolaget tjänar på att det är fullt drag på börserna och finansmarknaderna och att investmentbanker, hedgefonder och liknade skapelser tjänar mycket pengar. I år har det varit lite si och så med det.

På vissa marknader, som USA, råder det osäkerhet kring hur regleringar på finansmarknaderna ska påverka. Främst är det restriktioner mot investmentbankers egenhandel som är på tapeten. Även de låga handelsvolymerna spelar in. Det råder en ¿vänta-och-se¿-mentalitet bland Orcs kunder.

I tredje kvartalet åkte Orc dessutom på en smäll när en nordisk kund, troligen HQ, sa upp ett antal kontrakt på Orcs mjukvara. Årsvärdet av alla Orcs kundkontrakt på handelssystem föll organiskt med 2 procent, till 692 Mkr, under tredje kvartalet, vilket var ett negativt trendbrott.

Vårens förvärv av mäklarbolaget Neonet har dessutom fått en usel start. Hittills i år har omsättningen varit 290 Mkr och resultatet minus 50 Mkr, även om inte allt belastar Orc som tog med Neonet i siffrorna från andra kvartalet.

I vilket fall som helst känns prislappen på 1,4 miljarder alldeles för generös sett i backspeglen. Ledningen, med VD Tomas Bill i spetsen, lär känna pressen att leverera de 130 Mkr i utlovade synergier som Neonet-affären såldes in med. Man uppger i rapporten att det arbetet är på gång.

Med reservation för att Neonetfusionen spökar till siffrorna får vi det till att Orc omsatt 1,1 miljarder kronor de senaste 12 månaderna med försumbar tillväxt. Rörelsevinsten ligger på 100 Mkr. Drar vi bort fusionskostnader och vissa avskrivningar på Neonetaffären ligger rörelsevinsten kring 160 Mkr, och marginalen på 14 procent.

I den trakten har koncernen hållt sig om man ser på bolagets siffror för 2008-2009. Men tack vare syneriger är målet att nå 20 procents marginal i dåliga tider och 35 procents marginal i goda tider framöver.

Just nu är trenden svag. Den dåliga orderingången, ihop med fortsatt låga handelsvolymer, leder till kapade vinstprognoser på gissningsvis 5-10 procent. Snittprognosen lär komma ned mot 7,70 kronor per aktie för 2011. Det ger i så fall Orc ett p/e-tal på 15.

När vi räknar igenom saken hamnar vi lite högre, på 7,90 kronor. Då har vi tagit ledningens löfte om 130 Mkr i synergier på allvar och vi har också räknat bort kostnader på 30 Mkr för avskrivningar på Neonetköpet. Det är med andra ord en snäll prognos, och p/e-talet blir 14.

Historiskt har Orc handlats till betydligt högre multiplar, stundtals p/e 20, men det känns inte som något att räkna med efter förvärvet av Neonet gjorde koncernen mycket mer börscyklisk.

En sak som inte känns betryggande är att vinstprogoserna till 40-50 procent bygger på synergier som i sin tur mest handlar om att Neonetfusionen ska öka den nya koncernens försäljning. Förhoppningar om sådana intäktssynergier är ofta överdrivna, även om det återstår att se hur det går för Orc.

Potentialen ligger i att man lyckas vända Neonet eller att gamla Orc får igång tillväxten som under 2005-2009 igen då intäkterna steg 19-20 procent årligen. Just nu ser det extremt mörkt ut för Neonet, men ökningen av derivathandeln plus stigande kostnader för att utveckla handelssystem talar för att Orc har mycket tillväxt framför sig.

Den senare faktorn gör det mer attraktivt för kunderna att köpa in en produkt från Orc jämfört med att utveckla själva. Man kan också påminna om att Orc har haft svackor förr, bland annat i samband med stora personalavhopp, men kommit igen.

Andra plus är en kapitalsnål affärsmodell, en nettokassa på 190 Mkr, 8 kronor per aktie samt en väntad direktavkastning på 7-8 procent. Att VD äger aktier för 60 Mkr kan också ses som en fördel, i alla fall så länge han inte får sparken.

Sammantaget överväger fördelarna, men troligen kommer ingen vändning under det fjärde kvartalet. Den som köper aktien får därför vara beredd på att vänta lite längre än så. Vi tycker kursen pressats väl hårt av faktorer som mestadels känns som övergående problem. Därför blir rådet att köpa aktien.