Även om den senaste tidens kursuppgång ätit upp delar av kurspotentialen ser vi fortsatt utrymme uppåt i aktien och behåller köprekommendationen.

2011 års resultat uppgick till 3,83 kronor per aktie, innebärande att Semcon i dagsläget handlas till mindre än 10 gånger fjolårets vinst. Men justerat för en engångssmäll i Saab, som nu är helt bortskriven, uppgick fjolårets vinst till 5,50 kronor per aktie. Vi tror att det blir ännu bättre i år.

Semcons aktie har åkt berg- och dalbana det senaste året. En stor del av förklaringen ligger i bolagets exponering fordonssektorn, vilket blev extra tydligt i somras när Saab Automobile i Trollhättan stod på öronen.

I samband med halvårsrapporten skrev Semcon ned samtliga sina utestående fordringar på Saab. De totalt 31 miljoner kronor som belastade halvårsresultatet kom därmed att skymma ett i övrigt starkt kvartal med bra tillväxt och bättre beläggning.

I och med att de aktuella fordringarna var nedskrivna till noll var den stora kunden i Trollhättan rensad från räkenskaperna. Härifrån finns därmed bara uppsida i Saab-reserveringen ifall en vit kinesisk riddare till slut dyker upp. Så resonerade emellertid inte aktiemarknaden. Aktien halverades från 44 kronor före halvårsrapporten till 22 kronor som lägst under hösten.

Affärsområdet Automotive står för 55 procent av koncernens intäkter. Använder man Saab Automobile som måttstock för att värdera den globala eller åtminstone europeiska  fordonsindustrin framstår det naturligtvis som obehagligt. Men Saab stod för en mycket liten del av affären.

Affärsområdet har 1 700 anställda som konsultar inom koncept, design, beräkning, konstruktion, prototyp, test, simulering och produktion mot den globala fordonsindustrin. Kunderna är många olika kända fordonsmärken i Tyskland, Sverige, Brasilien, Storbritannien, Indien, Spanien, Ryssland och Kina. Den enskilt viktigaste marknaden är den tyska. Största enskilda kunder är AB Volvo och BMW.

Räknat på helåret 2011 ökade affärsområdet Automotive sina intäkter med 23 procent till 1,3 miljarder kronor. I lokala valutor ökade omsättningen 28 procent. Det ger perspektiv på Saab-historien. Saabs haveri är inte Semons kris. Inte ens för kontoret i Trollhättan. I bokslutet konstaterar också Semcon att "uppdrag mot Saab Automobile AB har ersatts med andra kunder och beläggningen i Trollhättan är åter god".

Näst största affärsområdet Design & Development - industridesign, produktutveckling, anläggnings­teknik och produktionsutveckling - ökade med 10 procent under 2011 och svarade för en tredjedel av koncernens omsättning.

Även om tillväxten var lägre än jämfört med Automotive har affärsområdet en högre lönsamhet och levererade goda 9,4 procents rörelsemarginal under fjärde kvartalet. Fokus ligger på att öka affärerna inom energi och life science. Medan den första har medvind kan man fundera över den sistnämnda.

Det minsta affärsområdet, Informatic, hade en stark tillväxt på 16 procent. Verksamheten handlar om marknadsstödjande informationslösningar. Många av kunderna återfinns inom fordonsindustrin och en del av Saab-nedskrivningen drabbade det här affärsområdet.

Semcons styrelse väljer att inte föreslå någon utdelning inför vårens stämma. I stort sett hela kassaflödet har använts till att amortera av skulder. Det kan tyckas signalera en betydande osäkerhet inför 2012. Visst är verksamheten konjunkturkänslig och huvudägaren JCE vet vad finansiell utsatthet kan medföra. Men med tanke på att Semcon nu inte har mer än 224 miljoner kronor i räntebärande skulder befinner sig bolaget nära den finansiella komfortzonen.  

Semcons mål är en rörelsemarginal på 8 procent över en konjunkturcykel och en soliditet över 30 procent. Marginalmålet överträffades under det starka fjärde kvartalet medan soliditeten uppgick till goda 38 procent vid årsskiftet.

Skuldsättningsgraden har kommit ned rejält så utrymme för utdelning finns. Utdelningsregimen talar om en tredjedel av nettovinsten "med hänsyn till företagets finansiella ställning och kapitalbehov för fortsatt expansion". 

Justerar man fjolårets vinst på 3,83 kronor per aktie med nedskrivningen i Saab-fordringarna så skulle vinsten ha landat på cirka 5,50 kronor per aktie. Då får man en mer rättvisande plattform att utgå ifrån när vi blickar framåt.

Om vi utgår ifrån att den globala fordonsindustrin fortsätter att visa hyggliga utsikter kommer Semcon att utvecklas väl. Konsultverksamhet har en tämligen trög kostnadsmassa i form av anställda vilket innebär att varje litet steg i ökad beläggning ger direkta positiva effekter i resultaträkningen.

Vi antar att Semcon växer med 5 procent årligen de närmaste åren samtidigt som vi lägger en genomsnittlig rörelsemarginal på 7 procent, det vill säga mitt mellan utfallet 2011 och företagets eget mål. I det läget ökar vinsten till häradet 6,70 kronor per aktie i år och strax över 7 kronor 2013. Vi talar om ett p/e-tal kring 5.

Man måste dock komma ihåg att Semcon är konjunkturkänsligt och att verksamheten höggradigt påverkas av fordonskonjunkturen. Ett problematiskt scenario är om Semcon aggressivt börjar rekrytera nya konsulter till allt högre löner samtidigt som konjunkturen vänder ned. Oro kring fordonskonjunkturen, vi talar om både lastvagnar och personvagnar, märks snabbt i Semcons aktiekurs.

Vill man göra det enkelt för sig så använder man Volvos aktiekurs som indikator på när det börjar osa katt. Historiskt visar Semcons aktie en hög följsamhet med Volvos, dock ofta med viss eftersläpning. Givet denna vulgärt enkla måttstock skulle Semcons aktie stå i 50 kronor. På den nivån och med våra prognoser skulle då aktien värderas till 7 gånger nästa års vinst.

För att summera saknas det inte hot mot bolaget. Likväl ser vi fortsatt uppsida i aktien givet dagens utsikter för fordonssektorn och behåller vår köprekommendation. Var dock på det klara med att aktien har gått från 22 kronor i november till 36 kronor i skrivande stund.

Om börsen rekylerar tillbaka efter de senaste två månadernas rally förefaller en andhämtningspaus också ligga nära till hands i Semcon.