Vi har under en längre tid haft en tvehågsen inställning till läkemedelsföretaget Medas aktie. Skälet har varit aktievärderingens beroende av, och osäkerheten kring, den nya egenutvecklade allergimedicinen Dymista.

Meda har under flera år expanderat verksamheten kraftigt genom förvärv av produktportföljer från stora läkemedelsföretag, produkter som de stora drakarna inte ansåg det vara värt att lägga tid och resurser på. Därtill licensierades produkter in.

I och med Dymista tog Meda steget upp i en högre division. Produkten är utvecklad i egen regi vilket innebar längre patentskydd visavi köpta produkter på dekis och högre lönsamhet än inlicensierade.

Dymista bygger på den egenutvecklade antihistaminen azelastin och den gamla beprövade steroiden flutikason. Det är en nässpray som är godkänd för behandling av allergisk snuva; säsongsbunden i Amerika och både säsongsbunden och återkommande i Europa. Därmed kan vi säga att den högre risken i egenutveckling än så länge betalat sig.

Genom att addera azelastin till steroiden har bolaget visat snabbare och bättre symtomlindring än standardbehandling i USA. Dymista lanserades i USA 2012 och i Europa 2013. Under helåret 2013 sålde Dymista för 449 Mkr och var därmed försäljningsmässigt tredje största produkt.

Förväntningarna på Meda har från tid till annan var liktydiga med förväntningarna på Dymista. Det som nu lyft aktien är kombinationen av Dymista och att den övriga produktportföljen också ökade.

Baserat på marknadens förväntningar, sammanställda av Factset, ska Medas omsättning årligen stiga med i snitt 6 procent til och med 2015. Försäljningen av Dymista öka till 778 Mkr i år och 1 208 Mkr 2015. Exkluderar man Dymista ligger koncernens övriga väntade tillväxt på 3 respektive 4 procent under samma period. Det var prognoserna före bokslutet

Vi räknar med att bokslutet kommer att leda till höjda tillväxtantaganden, och därmed höjda vinstestimat. Den högre än väntade ebitda-marginalen på 29,4 procent i sista kvartalet var en direkt spegling av potentialen i Dymista.   

Bolaget själv spår en organisk tillväxt på cirka 4 procent i år samt att ebitda-marginalen överstiger fjolårets 28,5 procent. Det är högst rimliga nivåer och ingen överraskning för aktiemarknaden som redan har prisat in en högre tillväxt och en ebitda-marginal på närmare 30 procent. För 2015 ligger prognoserna på en ännu högre tillväxt och en marginal uppåt 32 procent. Det vi kan avläsa i aktien efter bokslutet är hur investerarna nu väntar sig ännu högre siffror.

Summerar vi läget kan vi dra slutsatsen att bolagets prognoser för 2014 om en bibehållen tillväxt och stigande ebitda-marginaler är högst sannolika.

Av det vi sett hittills finns det onekligen skäl till optimism kring Dymista. Vad gäller övriga produkter så förskräcker historien. Risken i dagsläget är att de äldre produkterna inte alls kommer att hålla uppe försäljningen på det sätt som marknaden nu diskonterar.

Om vi går förbi alla delposter i resultaträkningen och istället tittar på vinsten per aktie så handlas Meda till ungefär 25 gånger årets väntade vinst och 17 gånger nästa års. Det är en betydligt högre värdering än vad aktien haft historiskt.

På ett år har aktien stigit ungefär 16 procent. Under samma period har analytikernas snittprognos på 2014 justerats ned med en tredjedel. Konsekvensen är att p/e-talet stigit väl över 10 enheter på bara ett år. Nu bör vi dock räkna med att bokslutet initierar prognoshöjningar så dagens p/e-tal kommer med all sannolikhet snart se lägre ut.

Likväl, dagens värdering bygger på att Dymista ska fortsätta leverera tillväxt i den högre skolan och att många av de övriga produkterna kan hålla ställningarna. Det kan bli så, men på dagens nivå är kursrisken vid störningar i det scenariot betydande.  Vi är egentligen mindre oroade för Dymista, utan snarare för den övriga portföljen.

Jämför vi Meda med exempelvis Asztrazeneca råder det ingen tvekan om att den förstnämnda är mer intressant tack vare ett tillväxtscenario i närtid och en lägre värdering när alla kostnader räknats in. Dessutom står Dymista inför sin bästa period just nu när våren och hösnuvan snart kommer till Europa och Nordamerika.

Det här innebär ett ganska knepigt läge. Mot bakgrund av väntade högre prognoser finns det mylla för att räkna med fortsatt köpintresse i aktien. Men samtidigt behövs inte mycket för att rucka den positiva bilden när nästa rapport presenteras den 7 maj. Vi ser en uppenbar risk i att bolagets portfölj vid sidan av Dymista inte kommer att kunna leva upp till förväntningarna.

Den försiktige noterar säkerligen också bolagets balansräkning. En nettoskuldsättning på 15 miljarder kronor är inte lite och det försvann ut 545 Mkr i räntebetalningar i fjol. Med stigande räntor kan det bli bra mycket dyrar på sikt.

30 miljarder kronor i immateriella tillgångar är inte heller lite, framför allt som avskrivningarna på produkträttigheter uppgick till 2 miljarder i fjol. Det finns med andra ord risker inbyggda i balansräkningen.

Den som köper aktien nu gör det på topp när allt som som bäst ut. Vi landar istället i slutsatsen att den sanne opportunisten kan avvakta med Meda på dagens uppskruvade nivå. Hellre då spara på krutet och spekulera i att det går att komma in på lägre nivåer under det närmaste halvåret. Den neutrala rekommendation upprepas alltså.