De svenska storbankerna är i vanliga fall en förutsägbar, på gränsen till tråkig kvartett bolag som i frånvaron av finanskriser tuffar på i jämn och stabil takt. Men nu har vi ju faktiskt gått igenom just en finanskris och efter härdsmältan 2008 har åtminstone en av de fyra stöpts om rejält - Swedbank.

Det var den bank som blödde mest och krävde inte bara en utan två rejäla kapitalinjektioner för att överleva. Men inget ont utan något gott. Sedan krisen har bolaget under vd Michael Wolfs ledning faktiskt blivit bättre på många sätt. Kapitalbasen är urstark, avkastningen hög och frågan är om man trots den stora uppvärderingen fortfarande underskattar aktien?

För Swedbank liksom hela sektorn så är allt fokus just nu på intäktsutvecklingen i detta skede av konjunkturen. Man vill som investerare se åt vilket håll som branschen rör sig och det är intäkterna som är den bästa spegeln av trenden, snarare än kostnaderna. Och när det gäller intäkterna är det två olika drivkrafter som verkar.

Dels är det marginalutvecklingen som styrs av egen prissättning samt ränteläge och finansieringskostnad, dels är det volymutvecklingen. Marginalerna på inlåning sjunker i det låga ränteläget men för utlåning har de ökat och billig finansiering, bland annat med stöd av en stark svensk krona, har också bidragit.

Men denna effekt är på väg att ebba ut och kan mycket väl svänga under kommande kvartal. Med mindre medvind i marginalerna kommer tillväxten i större utsträckning att styras av volymexpansion och där går det långsammare. Utlåning till allmänheten ökade med 3 procent under tredje kvartalet och med svår konjunktur framför oss så kan det krympa än mer. Så det blir kontinuerligt svårare att bibehålla tillväxttakten. Det kan man också se i siffrorna.

Ser man till räntenettot så steg detta med 9 procent under tredje kvartalet på 5,26 miljarder kronor jämfört med motsvarande period i fjol. Det kan jämföras med en tillväxttakt på 14 procent för första halvåret och för första kvartalet isolerat så var tillväxttakten hela 16 procent. Kvartal för kvartal har alltså utvecklingen bromsat in, precis som för Handelsbanken om än att den i Swedbanks fall är mindre uttalad. Detta har dock legat i korten och är inget som förvånar. Det kommer bli mer modesta siffror under kommande kvartal och det kommer att betyda en mer modest utveckling även för aktiekursen.

I övrigt så presterade Swedbank en kvartalsrapport som var solid över hela linjen. Transaktionsintäkterna var bra, kreditförlusterna ungefär som väntat och kostnaderna lägre än väntat. Det sistnämnda är särskilt imponerande eftersom förväntnignarna på denna punkt var ganska offensiva med stöd av Swedbanks besparingsprogram. Att banken trots detta slår konsensus är ett styrketecken. 

Värderingen av Swedbank är intressant. Aktien har seglat upp som näst högst värderad sett till pris/bokfört värde på runt 1,2 för 2013. Det betyder en premie mot genomsnittet av de nordiska storbankerna på ungefär 20 procent.

Om man istället ser till p/e-talet så ligger det på 10 vilket är något under genomsnittet för de fyra storbankerna, liksom för den nordiska banksektorn där det senare ligger på drygt 11. Så vilken siffra är mest relevant?

Ja, de hänger ihop och anledningen till att de till synes går isär är att Swedbank har en högre avkastning på eget kapital än sektorsnittet. Men ska man välja ett av nyckeltalen så är nog värdering av det bokförda vädet mest intressant. Det är högre än sektorsnittet men det är välförtjänt eftersom Swedbanks tillgångar också avkastar mer. Dessutom så har banken en mycket stark balansräkning som hör till sektorns mest välkapitaliserade.

Som aktie lider nog Swedbank fortfarande en del av en svag historik med emissionerna och problemen i Baltikum. Men det är på god väg att vända med en majoritet positiva rekommendationer av marknadens analytiker och en rejäl omvärdering på börsen. Och man ska nog inte underskatta styrkan i denna trend och tro att den är över enkom för att aktien har gått starkt under året.

Swedbank är en bank som kommer att bli ännu bättre. Ett bra exempel på att bolaget är på rätt väg är Fitch uppgradering av kreditbetyget i somras. De starka rapporterna talar också sitt tydliga språk. Sist men inte minst ska man nog inte underskatta värdet av bra ledarskap och hittills har Michael Wolf övertygat även en tidigare Swedbankskeptiker som mig själv. Så trots den redan starka kursutvecklingen finns det lite mer att hämta.

Rekommendationen blir Köp.