Omsättningen under Q1 blev 12.837 Mkr (12.243) vilket var något mer än väntade 12.755 Mkr enligt SME. Rörelseresultat före avskrivningar (ebitda) blev 1.488 Mkr (1.221) och 83 Mkr lägre än förväntade 1.571 Mkr enligt SME.

Med den avvikelsen, och lite till, blev rörelseresultatet efter avskrivningar 380 Mkr (254) vilket var klart lägre än väntade 519 Mkr. Med ett finansnetto på ¿276 Mkr (-133) i s f väntade ¿166 Mkr återstod bara 104 Mkr (121) före skatt vilket inte bara var sämre än fjolårets svaga första kvartal utan mindre än en tredjedel av det förväntade resultatet på 353 Mkr. För avvecklad verksamhet blev det förlust under kvartalet och nettoresultatet hänförligt till moderbolagets aktieägare blev 37 Mkr eller 0,08 kr fördelat på 445 miljoner aktier.

Kundintaget på 281.000 (netto) var det lägsta under ett kvartal som vi kan påminna oss och det kan jämföras med SME:s snittprognos på 656.000 nya kunder. Eftersom rekrytering av nya kunder är en normalt dyr historia (p g a subventionerade telefoner mm) brukat ett lågt kundintag sammanfalla med ett bra resultat. Så blev det inte heller denna gång.

Det låga kundintaget kan jämföras med 953.000 under Q4 ifjol och 617.000 under Q1 2006. Det som hänt på den här fronten är att antalet fasttelefonikunder minskade med 720.000 till cirka 10,8 miljoner. Det här är en krympande och skäligen trist affär. Att nettot ändå blev ett plus beror på att kundtillväxten inom rysk mobiltelefoni fortsätter med 716.000 nya (netto) kunder i Ryssland och på fler bredbandskunder. Fortsatta förändringar i kundstockens mix är i längden positivt.

Negativt denna gång var alltså att fasttelefonikunderna inte kunde behållas längre. Det borde påverka värdena på de verksamheter som Tele2 avser att sälja. Den strategiska omstruktureringen av Tele2 är försenad. Försäljningen i Frankrike är inte klar (p g a myndighetsgodkännande). Den affär, okänt vilken, som bolaget sagts sig kunna presentera under Q1 blev inte av men uppges nu vara på gång under de närmaste veckorna. Besked om Frankrike ska komma i maj. En mer uttömmande redogörelse för bolagets planer ska också komma under det andra kvartalet vilket rimligen får tolkas som före halvårsskiftet.

Trots ett svagare Q1 upprepade Tele2 sin prognos om en högre organisk tillväxt och ett högre resultat före avskrivningar (oräknat fjolårets negativa jämförelsestörande poster) jämfört med 2006. Lyckas man med det bör EBITDA komma in på cirka 6,5 miljarder kr bedömer vi.

Tele2 har ett börsvärde på 50,8 miljarder kr (kurs 114 kr) vilket är något mindre än innevarande års omsättning på 53-54 miljarder kr (50). Det finns en nettoskuld på 11,6 miljarder kr (förutsatt att Frankrike blir sålt som planerat och avtalat). Inräknat skulderna värderas hela Tele2 till 62,4 miljarder kr vilket ställt mot EBITDA ger en multipel på 9,6. Det nyckeltalet indikerar, anser vi, att aktien är fullvärderad.

För att hämta stöd för en högre aktiekurs krävs att Tele2 kan sälja verksamheter med låg intjäning och få hyggligt bra betalt för dessa. I den vändan minskar nettoskulden och resultatet förblir ganska oförändrat. Bolaget har i samband med Q1-rapproten yttrat att priserna på sådan verksamhet som är till salu är bra. Tele2:s informationsgivning är lite fladdrig, med besvikelser och positiva överraskningar lite grand om vart annat, och man kanske inte ska tolka in allt för mycket i detta.

Dock anser vi att förändringarna i kundmixen i kombination med ett snävare geografiskt fokus och en stärkt finansiell ställning är bra för aktien.

Att aktien efter att ha gått ned igår istället stiger idag anses bero på att huvudägaren Kinnevik visat handlingskraft i och med att man visat sig beredda att sälja sfärbolaget Invik. Det kan vara en riktig tolkning men behöver inte betyda någonting i förbindelse med Tele2.

Vi har varit positiva till Tele2-aktien, bl a  med en målkurs på 120 kr på Heta Listan. Som inte uppnåtts. Gårdagens rapport var en besvikelse och dagens uppgång kommer lite som en skänk från ovan.

Vi anser nu att det krävs för det första att Frankrike-försäljningen blir av och för det andra att mer av samma slag kommer på plats i närtid för att aktien ska gå vidare. Det är en blandning av möjligheter och risker som vi bedömer tar ut varandra ganska väl vid aktuell kurs.

Därför justerar vi

ned rekommendationen till Neutral på 3-6 månaders sikt.