Tele2 är nog Stockholmsbörsens mest snabbfotade telekomoperatör, på gott och ont. Det som började som en uppstickare i Sverige blev snabbt en europeisk koncern med verksamhet i ett stort antal länder. Under 2007 avyttrades dock verksamheten i ett flertal länder, något som bolaget kallade ”realignment”. Därefter blev ledordet ”transformation” då bolaget skulle anpassa sin produktportfölj med större fokus på mobil data.

Därefter kom en snabb expansion i Ryssland med ett stort antal nya licenser. Våren 2013 såldes dock den ryska verksamheten och då stod plötsligt bolaget utan någon egentlig tillväxtstrategi. Som lök på laxen åkte bolaget på ett rejält bakslag i Norge som var Tele2:s tredje största marknad sett till omsättningen med en andel på 14 procent. Bolaget expandera med nätverksutbyggnad i landet men i december 2013 blev Tele2 utan licens i den frekvensauktion som då genomfördes.

Det var problematiskt eftersom det utan nya frekvenslicenser blir svårt att expandera. Det ställde bolaget inför valet att fortsätta investera i en verksamhet med tveksamma framtidsutsikter eller avyttra. Bolaget valde det senare och sålde sin norska verksamhet till Teliasonera för 5,1 miljarder kronor på skuldfri basis vilket gav en reavinst på omkring 2 miljarder kronor.

Det är bra betalt, inte minst med tanke på att lönsamheten varit skral i Norge för Tele2. Under 2012 och 2013 hade koncernen en rörelsemarginal före avskrivningar (EBITDA marginal) på 20,3 procent respektive 20,1 procent. För den norska verksamheten uppgick motsvarande marginal till 4,5 procent respektive 2,9 procent under samma perioder.

Före transaktionen hade bolaget en nettoskuld på 7,7 miljarder kronor, motsvarande ungefär 1,3 gånger årets förväntade EBITDA resultat. Det är lågt och efter transaktionen har bolaget starka finansiella muskler. Det kan användas för investeringar eller utdelningar och kanske är det senare mest sannolikt.

Detta eftersom det är svårt att se vart bolaget skulle vilja expandera om man tänker i termer av nya marknader och i den befintliga verksamheten klarar bolaget väl av att täcka investeringsbehovet med det egna kassaflödet som överstiger investeringsbehovet i form av löpande investeringar. En utdelning skulle nog välkomnas av aktieägarna och är positivt för aktien.

I övrigt är det dock svårt att se vad som ska få aktien att lyfta givet bolagets strategiskt svåra position. Tele2 har hyggliga marknadspositioner i Sverige och Holland och utöver detta ett antal mindre marknader, bland annat Kazakstan, Kroatien och de baltiska länderna. Det ger en mix av stabila huvudmarknader och lite mindre inslag av tillväxtpotential.

Likväl är det något av ett mellanläge för bolaget som varken har den stabilitet och dominanta position som Teliasonera åtnjuter eller en ren tillväxtprofil som exempelvis Millicom. Bland operatörerna är storlek en kritisk faktor för att få lönsamhet i de stora fasta investeringar som krävs och Tele2 framstår som för litet på sina marknader för att få en långsiktigt uthållig position.

Ser man till värderingen så är den dessutom ganska hög trots att aktien släpat efter index under en längre tid. Vinstprognoserna enligt konsensus före transaktionen var en vinst per aktie på 3,72 kronor i år och 4,47 kronor under nästa. Till en aktiekurs på 84 kronor motsvarar det en värdering på p/e 22 för innevarande år och 18 för nästa.

Justerat för nettoskulden värderas rörelsen till knappt 8 gånger EBITDA-resultatet och till 16 gånger rörelseresultatet. Efter transaktionen sjunker rörelsens värdering ned mot 14 gånger årets förväntade rörelseresultat. Även i relation till kassaflödet är aktien högt värderad. Det är svårmotiverat för ett bolag som är på defensiven och där tillväxtutsikterna är begränsade.

Som jämförelse värderas Teliasonera till ett p/e tal på 12 för innevarande år och rörelsen värderas till 10 gånger årets förväntade rörelseresultat. Då får man en aktie med lite sämre tillväxt men å andra sidan högre lönsamhet och starkare marknadspositioner. Det framstår som mer intressant och Tele2 lockar inte alls. Försäljningen av verksamheten i Norge var nog det bästa draget i en ogynnsam position men efter transaktionen är det svårt att se något som ska få aktien att lyfta. Rådet sänks till Sälj.