Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 50 den 8 december. Läs mer om Börsveckan.

Det är lite intressant att se att operatörerna som ofta upplevs som en lite småtråkig sektor haft en mycket olikartad utveckling på börsen sinsemellan. Tele2 har på lång sikt varit en riktigt svag aktie där finska Elisa samt norska Telenor varit urstarka. Elisa har slagit index på såväl kort som lång sikt oräknat de höga utdelningarna så riskjusterad avkastning är riktigt bra.

Teliasonera och danska TDC har haft en svagare utveckling än index under lite längre sikt. De olika utvecklingskurvorna kan nog vara en återspegling av den strategiska utvecklingen i respektive bolag som under längre tidsperioder faktiskt får ett reellt genomslag i aktiekursen, till skillnad från kortare perioder där det handlar mer om ”sentiment” och kvartalsvariationer.

Det är värt att ta med sig eftersom de strategiska inriktningarna kvarstår och således lär det påverka kursen även kommande år.

I Tele2:s fall handlar det om att bolaget varit på defensiven och gradvis avlövats tills att det som återstår är en lönsam men liten och utsatt del. För Telenor har det varit en lyckad expansion och hög, för att vara en operatör, tillväxt. Men bolaget har också gått på en del minor så risken är högre i Telenor än framför allt Teliasonera.

Just riskperspektivet gör kursuppgången i Elisa desto mer anmärkningsvärd då det är en operatör med låg rörelserisk och en begränsad finansiell risk med klart hanterlig skuldsättning. Tillika är det en smal verksamhet utan de inslag av tillväxtmarknader som finns i såväl Telenor som Teliasonera och likväl presterar aktien exceptionellt bra på börsen.

En möjlig förklaring är en mycket bra direktavkastning. Det är ett tema som jag trodde skulle lyfta TDC, men för det senare bolaget så innebar svag abonnenttillväxt och en del andra rörelserelaterade frågor att aktien gick svagt.

Klart är dock att direktavkastningspotentialen är extremt viktig för dessa aktier. För Telenors vidkommande så är potentialen bra. En positiv faktor är en stark finansiell position med en nettoskuld som bara motsvarar 1,1 gånger nästa års förväntade rörelseresultat före avskrivningar så risken för en sänkning är obefintlig samtidigt som det finns potential för ännu lite högre skuldsättning.

Vidare har bolaget en hög och stabil rörelsemarginal. Ska man tro på konsensus så ska dessutom lönsamheten förbättras ytterligare vilket tillsammans med sjunkande fasta investeringar i relation till omsättningen betyder att det frigörs än mer medel för utdelning.

Operativt går bolaget bra. Det senaste kvartalet var det bästa i bolagets historia med hög lönsamhet och hygglig tillväxt. Organiskt växte bolaget med 3,5 procent och det är framför allt Norge, Indien samt delar av den asiatiska verksamheten som växer bra. I Sverige är utvecklingen stabil, liksom i Central- och Östeuropa.

Däremot har det varit tufft i Thailand med hård konkurrens och fallande abonnentstock. Danmark har också varit en problematisk marknad med låg tillväxt och lönsamhet. Problemen i Thailand och Danmark har också föranlett Telenor att sänka sin prognos för kassaflödet under 2015, men övriga prognoser för omsättning och rörelsemarginal kvarstår.

För att få ordning på den danska verksamheten har därför Telenor och Teliasonera valt att gå samman i Danmark i ett joint venture med 50/50 ägande. Enligt Telenor kommer det samägda bolaget att nå en marknadsandel på 40 procent i Danmark och synergierna uppskattas till 800 miljoner danska kronor.

Det är ett ganska djärvt drag som kommer att sätta mer press på TDC. Så trots en del problem uppvisar bolaget en positiv utveckling för merparten av sin verksamhet.

Med en aktiekurs som ökat med modesta 6 procent på ett år samtidigt som börsen stigit med drygt 16 procent så framstår värderingen som attraktiv. Konsensusprognoserna är att bolaget skall tjäna 10,3 norska kronor per aktie under 2015 och 11,4 kronor under 2016. Till en aktiekurs på 152 norska kronor motsvarar det p/e-tal på 14,8 och 13,4 för 2015 respektive2016.

Justerat för nettoskulden så värderas rörelsen till knappt 11 gånger rörelseresultatet för 2015 och knappt 10 gånger räknat på 2016 års förväntade rörelseresultat.

Direktavkastningen ligger på 5,5 procent för 2015 och 6,0 procent för 2016. Med en bra utveckling operativt och låg finansiell risk är det attraktivt. Visst är det svårt för en teleoperatör att hänga med index när det en stark börs, men bolagets stabilitet och defensiva kvaliteter gör likväl aktien intressant. Köprådet behålls.