Med prislappar på runt miljonen för en husbil och 350 000 kronor för en husvagn är det inte så konstigt att Kabes försäljning är lite känslig för konjunktursvängningar. Det är stora utgifter som är lätt att skjuta på framtiden när tiderna är oroliga. Fjärde kvartalet i fjol innebar en försäljningsminskning på 26 procent för Kabe och helåret slutade med en nedgång på 16 procent.

Lustigt nog är det de dyrare husbilarna som är stabilast i sämre tider. Det beror på att de framför allt köps av välbeställda 40- och 50-talister som antingen gått i pension eller sitter relativt trygga på sina positioner. Inte sällan är det sommarstugan eller båten som växlas in mot en husbil så räntenivåerna påverkar inte heller efterfrågan särskilt mycket.

Under finanskrisen var marknadsnedgången bred och drabbade även husbilar. Den betydligt mildare konjunktursvackan under fjolåret visade dock tydligt på att husbilarna är mindre känsliga. Den nordiska marknaden för husbilar föll med 4 procent medan husvagnarna tappade 13 procent.

Kabe-koncernen är marknadsledande på husvagnar och husbilar i Sverige. Koncernens marknadsandel på husvagnar uppgick under fjolåret till 39 procent i Sverige och på husbilar till 22 procent. Kabe-koncernen består förutom av de egenproducerade husvagnarna och husbilarna även av det slovenska märket Adria som via dotterbolaget Adria Caravan AB importeras och säljs i de nordiska länderna.

Adrias produktsortiment kompletterar Kabes prismässigt. Adria är mellanprisprodukter medan Kabe håller till i premiumsegmentet med bland annat vinterisolerade vagnar som ett starkt säljargument.

Kabe har haft svårt att förvalta sin starka ställning på husvagnar in i husbilsmarknaden, som är den del av marknaden som växer klart snabbast. Kabe-märkets andel på husbilar i Sverige var i fjol drygt 6 procent vilket kan jämföras med Adrias 15 procent.

Kabe hade för några år sedan problem att få den egna produktionen av husbilar att fungera som den skulle. Bolaget har dock trimmat in tillverkningen och investerat i nya maskiner och lokaler som fördubblat kapaciteten och sedan en tid tillbaka tycks problemen vara avhjälpta.

Det är dock inte bara husbilstillverkningen som fått sig en översyn inom Kabe de senaste åren. Hela produktionen har effektiviserats bland annat i enlighet med de principer som den japanska fordonstillverkaren Toyota använder sig av. Den förbättrade produktionsmetodiken ger en ökad flexibilitet vilket inneburit att Kabe kunnat dra ned produktionen i takt med den vikande efterfrågan utan att det lett till stora lönsamhetsförsämringar.

Av Kabe-koncernens totala försäljning går ungefär 55 procent till Sverige och 35 procent till övriga nordiska länder. Resterande intäkter kommer från export till Tyskland, Holland och Schweiz. Den starka kronkursen har under flera år nu inneburit att utländska tillverkare kunnat pressa priserna på den svenska marknaden. Kabe skriver i bokslutsrapporten att bolaget valt att inte sänka priserna vilket gynnat marginalerna men inneburit tappad försäljning.

Den avvaktande inställningen till dyra investeringar håller i sig även under inledningen av 2013. Enligt färsk statistik från Husvagnsbranschen föll registreringarna av husvagnar med 18 procent i Sverige under första kvartalet och husbilar med 4 procent. Då ska man även komma ihåg att inledningen på fjolåret var svag.

Både Kabe och Adria utvecklades svagare än marknaden. Kabe tappade 24 procent på husvagnar och 27 procent på husbilar. Adria backade 27 procent på husvagnar och 19 procent på husbilar. Som tur är för Kabe är dock inte det första kvartalet någon särskilt tung period på året för branschen.

Att kunderna avvaktar beror sannolikt mest på det oroliga läget ute i Europa. Läget på hemmaplan är än så länge inte särskilt problematiskt med relativt få varsel och ett fortsatt stort utrymme för konsumtion till följd av låga räntor. Någon snar lösning av den europeiska krisen tycks inte finnas i korten och Kabe konstaterar också i sin bokslutsrapport att det är svårt att göra sig en bild av marknaden under det kommande året. Prognosen är dock att kunderna kommer att vara fortsatt avvaktande under första halvåret.

Fjolårets intäkter på 1,3 miljarder kronor var ett rejält tapp och det var starkt av Kabe att kunna hålla rörelsemarginalen över 9 procent. 2013 har inletts ännu svagare än i fjol och något större intäktslyft vågar vi inte räkna med. Vi räknar med en vinst per aktie i trakterna av 10,50 kronor i år.

Med dagens aktiekurs innebär den prognosen ett p/e-tal på 10,1 (9,7 om vi justerar för utdelningen på 4 kronor som dras den 17 maj). Justerat för nettokassan på knappt 105 Mkr värderas bolaget till 6,8 gånger vårt förväntade rörelseresultat.

Kabe har de senaste åren visat att bolaget snabbt kan anpassa produktionsvolymerna utan att det påverkar lönsamheten allt för mycket. Det sänker risken i verksamheten som trots allt är konjunkturkänslig. Givet den stabila finansiella situationen så är Kabe fortfarande lågt värderat.

Det första kvartalet har dock bjudit på en fortsatt nedgång i marknaden och för de närmaste  3-6 månaderna tror vi aktien kan få svårt att lyfta. Vi behåller en Neutral rekommendation.