Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 23 den 2 juni. Läs mer om Börsveckan.

Bringwell har inte varit någon av våra favoritaktier under senare år. Hälsokostbolaget har kämpat med svaga finansiella resultat och även om det då och då synts ljusglimtar så har helhetsintrycket varit mörkt. Både 2012 och 2013 slutade med förlustresultat på sista raden. Bolaget befinner sig i en tuff bransch.

Verksamheten består i att sälja olika former av hälsokostpreparat. Några av de mer kända produkterna som Bringwell själva äger är Eskimo-3 (fiskolja), Kan Jang (mot förkylning) och Mivototal (vitminer). Företaget säljer även en del produkter för andra bolags räkning, till exempel från Probi.

Bringwell har varit särskilt starka på försäljning till hälsofackhandeln och kedjor som Life. Det är en kanal som haft det motigt i konkurrensen med Apotek, dagligvaruhandel och internet.

Det är en förklaring till att Bringwell kämpat med dålig tillväxt och idag har en försäljningsvolym 17 procent under nivån för fem år sedan. Koncernen är ett förvärvsbygge från åren innan finanskrisen och det har tagit tid att integrera ihop alla enheter. Ett arv från tillväxtfasen är en hög skuldsättning. Nettoskulden var 255 Mkr per sista mars. Det rullande ebitda-resultatet var 57 Mkr.

En skuldsättning på 4,6 gånger resultatet före avskrivningar, ränta och skatt är en väl hög nivå.

Förra veckan gjorde dock bolaget en affär som i alla fall reder upp sistuationen på den punkten. Bringwell säljer nämligen sin enhet inom direktförsäljning av naturläkemedel, Naturamed. Prislappen blev 305 Mkr vilket innebär att Bringwell efter affären kommer att sitta på en nettokassa om 41,5 Mkr. Köpare är ett svenskt investeringsföretag, Volati.

Det var inte riktigt känt hur lönsam den här delen av Bringwell var tidigare. Nu uppges att intäktena ligger på 192 Mkr, rullande 12 månader, och resultatet före avskrivningar på 55 Mkr. Marginalen är alltså 26 procent vilket är en hög nivå. Det är välkänt att många av dessa verksamheter, som säljer månadspaket med vitaminer etc, är mycket lönsamma.

Prislappen på Naturamed motsvarar 6,1 gånger rörelsevinsten före avskrivningar. Givet att verksamheten inte kräver mycket investeringar är detta en låg prislapp i våra ögon, vilket kanske speglar att Bringwell var i en sits där man inte riktigt varit herre över sitt öde.

Men nu är i alla fall den jobbiga skuldsättningen ett minne blott. Hur ser då kvarvarande rörelse ut? På rullande 12 månader omsätter Bringwell, ex Naturamed, 405 Mkr med ett rörelseresultat på 5,3 Mkr före avskrivningar och jämförelsestörandeposter, enligt bolaget. Uppskattningsvis blir avskrivningarna 5-6 Mkr per år framöver. Utan några räntekostnader och skatt skulle resultatet då landa nära noll.

Bringwell framstår alltså ännu mer som en turn-around-kandidat efter sin affär.

Företaget har redan genomfört en rad åtgärder för att få upp lönsamheten. Exempel är att fokusera på de största produkterna i portföljen. I dag ligger 70 procent av omsättningen i bolagets 10 största produkter.

Sortimentet har samordnats mer i de olika länder där Bringwell verkar. Sverige står för 42 procent av intäkterna, Norge för 35, Finland 12 procent och Danmark för 5 procent. Resten är export till andra marknader. Avsikten är att även samordna marknadsinsatserna över de olika geografierna.

Exakt vilken lönsamhetpotential som finns i Bringwell är svårt att sia om nu efter Naturmedavyttringen. Det senaste kvartalet var riktigt illa med 3 procents fallande intäkter och ett resultat, före avskrivningar, på noll. Ledningen pekar på att en mild vinter gav en ”sämre” förkylningssäsong än vanligt vilket i sin tur ledde till mindre Kan Jang-försäljning än Q1 2013.

Tittar vi på den börsnoterade konkurrenten Midsona så hade det bolaget 7 procents marginal under 2013. Midsona är dock större med intäkter runt 1 miljard.

Möjligen är det inte möjligt att få lika goda marginaler för Bringwell som knappast kan ha några stora skalfördelar när de sprider sina 400 Mkr i intäkter över fyra olika marknader. En annan relevant skillnad är att Midsona är starka inom fler försäljningskanaler än Bringwell som kommer att få ännu större slagsida mot den pressade hälsofackhandeln (cirka 50 procent av volymen).

Antar vi ändå att Bringwell normalt kan tjäna 7 procent i marginal och växa några procent så landar vi i att en normalvinst ligger kring 0,10 kr/aktie. Sätt p/e 15 på det och aktien skulle upp 30 procent till 1,50. Det är en viss potental men bolaget har lång väg till 7 procent. Man har klarat det ett år av de senaste fem (under 2011), men det var alltså inklusive den marginalstarka direktförsäljningen.

Kanske kan ledningen hitta något spännnade förvärv nu när man har kassa att spendera, men det är inget vi tycker man kan räkna men utan rådet blir även fortsättningsvis att avstå den här aktien.