Metro har varit ett ständigt turnaroundcase på börsen, egentligen hela vägen sedan noteringen om man vill vara lite krass. För det har hela tiden handlat om "i morgon" när det gäller Metro.

Bolaget har haft en skyhög värdering med motivering att den snabba expansionstakten skulle leda till stora vinster i framtiden. Men förväntningarna har kommit på skam och än idag är det blott en handfull editioner (lokala upplagor) som är lönsamma.

Stockholm är en av dem, men på många marknader har det av olika anledningar varit svårt att nå lönsamhet. Fackliga strider, distributionsproblem och hård konkurrens där gratistidningar kannibaliserat på varandra har varit stående teman.

Så nu efter en period då bolaget trimmat antalet editioner borde Metro närma sig lönsamhet. Men icke. Resultatet för det fjärde kvartalet blev 4,9 miljoner euro i förlust. Och nu står mediabolagen inför en kraftigt vikande annonskonjunktur vilket lär sätta ytterligare press på resultatet.

Den enda ljusglimten är fallande råvarukostnader där papperskostnaderna trendar nedåt. Så det är inte helt förvånande att bolaget nu tvingas till en emission för att lägga på lite fett i balansräkningen inför de bistra tider som stundar.

Enligt bolaget kommer inte emissionen att användas till investeringar. Istället handlar det om en defensiv emission där delar ska gå till att återbetala lån och återstoden till att fylla på kassan inför kommande förlustkvartal.

Under fjärde kvartalet gjorde bolaget en förlust på 4,9 miljoner euro att jämföra med en vinst på 1,7 miljoner motsvarande kvartal 2007. På helåret blev förlusten hela 20 miljoner euro oräknat engångsposter, då främst försäljningslikviden från Schibsted på 35 miljoner euro som köpte in sig i Metro Stockholm.

Förlusterna är betungande och givet marknadsutsikterna är det svårt att se vad som ska få dessa att vända under innevarande år, eller för den delen 2010. Vi har sedan tidigare en säljrekommendation i aktien som upprepades i september till kursen 3,13.

Nu, 77 procents nedgång senare, är mycket elände redan inprisat i kursen. Med emissionen försvinner en del av balansräkningsrisken och det värderar bolaget till 0,12 gånger årets försäljning.

Räknar man med att omsättningen faller under 2009 i samma tempo som under 4Q08 blir motsvarande nyckeltal 0,14. Det är extremt lågt. Och blott den svenska editionen borde vara värt avsevärt mer än koncernens börsvärde.

När Metro sålde 35 procent till Schibsted blev försäljningslikviden 350 miljoner vilket värderar hela den svenska rörelsen till en miljard. Med 65 procents återstående ägarandel motsvarar blott detta 180 procent av dagens börsvärde.

Efter emissionen kommer lånen att minskas och man kan förvänta sig efter de nedläggningar som gjorts att kostnaderna faller. Under 2008 föll dessa med omkring 8 procent och vi räknar med att de fortsätter ned något.

Vi ser således att värderingen nått en nivå som torde utgöra en botten för kursen. Därmed inte sagt att det finns någon större potential på kort- till medellång sikt givet de svaga marknadsutsikterna. Vår rekommendation blir därför neutral.