Placera.nu har länge haft en positiv syn på spelbolagen, trots viss politisk risk, till följd av den strukturella tillväxten och intäkternas konjunkturbeständighet. Veckans bokslut från Unibet bekräftade den bilden.

Unibet redovisade visserligen en förlust på sista raden under det fjärde kvartalet men det är resultatet av stora valutakursförluster vilka är av övergående karaktär. Den underliggande verksamheten gick tvärtom starkt och bokslutet var sammantaget ett styrketecken från Unibet.

Spelöverskottet* ökade under det säsongsmässigt starka fjärde kvartalet med 42,5 procent gentemot föregående år vilket var över förväntan. Framförallt var det spelöverskottet från sportspel som överraskade och dessutom var kassaflödet mycket starkt.

Unibet visar också att rörelse- och marknadsföringskostnaderna, som tidigare dragit iväg, nu är under kontroll. Marknadsföringskostnaderna minskade till och med något under sista kvartalet jämfört med föregående år trots att kundintaget var klart godkänt.

Det finns också mycket som talar för att kostnadsökningarna kommer vara kontrollerade även framöver. Unibet ser möjligheter att få mer marknadsföring för pengarna då mediebolagen är pressade. På personalsidan kommer kostnadsökningarna främst vara kopplade till marknader som växer där det krävs mer personal inom bland annat kundtjänst. De stora investeringarna på kort- till medellång sikt är dessutom tagna.

Men om det var skenande kostnader som pressade Unibet 2007 så var det valutakursförluster som satte kraftig press på resultatet under 2008. Vinsten per aktie halverades under 2008 till 0,314 (0,665) brittiska pund. Det var en konsekvens av att de finansiella kostnaderna ökade kraftigt till 27 (2,1) miljoner brittiska pund.

Framförallt är det obligationslånet i euro, som härstammar från Maria Bingo-köpet, som slagit hårt mot finansnettot, och detta till följd av pundets försvagning. Maria Bingo särredovisas inte men det som initialt såg ut som en tämligen dyr affär har blivit än dyrare.

Det faktum att Maria Bingo inte framhävs mer talar också för att verksamhetens utveckling varit otillfredsställande. I efterhand hade det nog varit en bättre affär om Unibet hade utnyttjat sin befintliga plattform och startat Bingoverksamheten från grunden med inlicensierad programvara istället.

Unibets starka kassaflöde ger dock bolaget möjlighet att återköpa obligationslånet i hög takt och förutsättningarna finns där för att hela lånet ska vara återköpt till slutet av 2009. Och det ger förhoppningar om att de skyhöga finansiella kostnaderna gradvis kommer klinga av under året.

Konverterat till dagskurs tjänade Unibet endast cirka 4 (8,4) kronor per aktie under 2008 vilket är lite i relation till aktiekursen på 146 kronor. Samtidigt ökade bolagets rörelseresultat under året med hela 71 procent. Hävstången blir därmed enorm då de finansiella kostnaderna håller nere vinsttillväxten. Med ett neutralt finansnetto hade Unibet tjänat kring 15 kronor per aktie istället under 2008.

Unibet ger inte någon prognos för 2009 men precis som för övriga spelbolag har året börjat starkt. Och efter två mellanår ser det ändå ut som att Unibet står inför bättre tider.

Hög men svårförutsägbar tillväxt, skalbar verksamhet och de finansiella kostnaderna ger högst osäkra prognoser. Men med ett antagande om minskande finansiella kostnader och stabila marginaler räknar vi med mycket hög vinsttillväxt framöver. Unibet bör i år med dessa förutsättningar kunna tjäna åtminstone mellan 13-15 kronor per aktie, runt p/e 10-11, med fortsatt hög vinsttillväxt under 2010.

Det som talar emot Unibet är att historiken är långt ifrån klockren med många tidigare besvikelser. Och även om potentialen för närvarande, till följd av turn around-situationen, är hög så gillar vi fortfarande Betsson bättre bland speloperatörerna.

På egna meriter är Unibet dock fortfarande ett bra case och vi upprepar köprekommendationen.

----

*Spelöverskott är termen för spelbolagens bruttovinst. Det vill säga det som blir kvar efter utbetalda spelvinster, licensavgifter och andra kostnader såsom bonuserbjudanden.