First North-noterade 3L är ett mjukvarubolag som delar in verksamheten i tvåaffärsområden; Media och Förvaltningssystem. Media växer starkast och står för två tredjedelar av årsomsättningen på cirka 100 Mkr. Här säljer man affärssystem för så kallade gula-sidor-företag, eller vägledande media som det också heter.

Affärssystemet, som går under namnet MBS (Media Business System), är ett modulbaserat system som ska underlätta övergången från tryckta produkter till mobila- och andra onlinetjänster. MBS-produkten hanterar både sälj- och produktionsprocessen för både elektroniska eller tryckta kataloger av gula sidor-typ och lite tillspetsat kan man säga att programvaran är katalogföretagets hjärta. Alla delar av affärsprocessen, från marknadssegmentering, allokering, orderhantering, säljstöd samt annonsproduktionsövervakning, stöds av MBS på ett effektivt sätt.

Sökjätten Eniro har länge varit den i särklass största kunden och 3L har tidigare klassats som ett "enkundsföretag", men den etiketten har på sistone tvättats bort något. Eniro är fortfarande största kund, men nu tillsammans med konkurrenten EDSA som bland annat ger ut danska gula-sidorna och svenska "Lokaldelen" vid sidan av Eniros "Din Del". Utöver Eniro och EDSA finns 3-4 mindre kunder runtom i Skandinavien, norra Europa och Baltikum och efterfrågan fortsätter att öka i både Europa, Asien och USA.

För två år sedan lanserades det nya affärssystemet Core, som kan sägas vara den nästa generationens MBS. Core fokuserar på internetannonsering och den växande onlinemarknaden, men hanterar även processerna för gula-sidorna-industrin. Det är i framförallt USA som satsningarna på Core har gjorts, då de europeiska kunderna ogärna vill byta ut det befintliga MBS-systemet.

2008 kom genombrottet när Local Insight Media (USA:s femte största utgivare av Gula Sidor) tecknade ett femårigt licens- och supportavtal med 3L rörande affärssystemet Core. Ordervärdet uppgick då till drygt 35 Mkr och är 3L Systems största någonsin. Avtalet är ett betydande samarbete där Local Insight Media byter ut sina befintliga affärssystem till Core och förhoppningen är att detta kommer att öppna nya möjligheter för 3L i USA. Det är också anledningen till att förre VD:n Joakim Richter ifjol lämnade sin post och istället blev chef enbart för den amerikanska verksamheten. Local Media står för samtliga intäkter i USA för närvarande och USA står i sin tur för cirka hälften av affärsområdet Medias omsättning. Under det fjärde kvartalet 2009 tecknades även ett nytt avtal med en ledande europeisk aktör som är värt minst 20 Mkr under tre år fram.

Självfallet finns det konkurrenter (inom Media) men de är faktiskt inte så många. Enligt 3L själva finns det globalt sett bara två företag på banan. Därutöver finns vissa uppstickare, men ingen av dessa har lyckats tjäna några pengar att tala om. Skälet till det är att programvaran är så extremt verksamhetskritisk att ett leverantörsbyte är att jämföra med en hjärttransplantation. Ingenting man gör lättvindigt alltså. Nackdelen är givetvis att det är extremt tungrott att vinna nya kunder.

Ledtiderna från första kontakt till order kan ofta vara ett par år. Det är också en av anledningarna till att framväxten av konkurrerande sökmetoder som exempelvis Google inte riktigt påverkat 3L Media på det sättet som man skulle kunna tro. Även i sämre och mer konkurrensutsatta tider kommer stora bolag som Eniro generera intäkter och i de sammanhangen är mjukvarukostnaden rätt liten. Tvärtom kommer fokus att ligga på intern effektivitet, vilket kan gynna underleverantörer som 3L. Det finns en underliggande tillväxt tack vare att många katalogföretag sitter med ålderstigna egenutvecklade system som på sikt bör förnyas.  

3L klarade sig väl under 2009 och lyckades öka omsättningen med 10 procent och rörelsemarginalen bibehölls samtidigt omkring 19-20 procent efter en mycket stark avslutning på året. Hittills under årets första tre månader har bolaget ökat omsättningen med 9 procent, men resultatet tyngdes av ökade kostnader för konsulter, resor och annat i syfte att säkerställa en lyckad leverans av affären som tecknades under fjärde kvartalet inom Media. 3L har även reserverat 5 Mkr under året för att satsa extra hårt på att effektivisera den interna organisationen och förbättra produkterna inför nya potentiella avtal i framtiden. På pluskontot finns den ständigt ökande andelen repetitiva intäkter som för de senaste 12 månaderna uppgår till 40 procent. Annars var rapporten fri från överraskningar.

Balansräkningen är solid, med en (enligt våra beräkningar) nettokassa på 18 Mkr efter utdelningen på 3 kronor per aktie som skiftades ut förra veckan. Vi räknar med en omsättning på knappt 115 Mkr i år och en rörelsevinst på cirka 25 Mkr. P/e-talet landar på 8,5 om vi justerar för nettokassan.         

Värderingen ger alltså en traditionsenlig småbolagsrabatt och lite mer därtill. Givet möjligheten för fler stora order inom Media är det attraktivt och bolagets historik känns stabil. Ägarbilden ser också intressant ut, med branschkollegan Vitec som största ägare med 52 procent av aktierna. Ett tänkbart scenario är att de två bolagen på sikt går ihop, även om de industriella synergierna möjligen kan vara begränsade. Vi ser fortsatt ett köpläge, trots att aktien stigit med över 60 procent sedan senaste köprekommendationen. Men risken är högre än genomsnittsaktien på börsen på grund av storleken och den tunna handeln i aktien.

---

Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 17 den 26 april 2010. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.