Det kan vara på sin plats att vara övertydlig kring några fundamentala saker i Eniros rapport. Att bolaget gjorde en vinst på 1,49 kronor per aktie under det andra kvartalet innebär innebär inte att Eniro är börsens billigaste bolag mätt på p/e-tal. Inte heller att vi kan blåsa faran helt över.

Av resultatet på 195 miljoner kronor före skatt i det andra kvartalet kommer 154 miljoner kronor från den rabatt som en av långivarna gav när ett lån sades upp. Det uppsagda lånet resulterade i den nyligen genomförda nyemissionen av preferensaktier till villkor som bolaget inte hade valt om finanserna var helt sunda.

Effekten har ändå varit minskad anspänning i balansräkningen. Den räntebärande nettoskulden i förhållande till rullande ebitda-resultatet var 2,9 i slutet av juni. Utan reavinster inräknade. Det innebär mer förmånliga låneräntor enligt låneavtalet med återstående banker.

Samtidigt sänker styrelsen målet för skuldsättningen och siktar nu på att nettoskulden i relation till ebitda inte ska överstiga 2,5. Det är en bra signal men det kräver antingen högre vinster eller fortsatt amortering, något som inte är lättsnutet om inte vinsterna finns där.

Men fortfarande är det intäkterna som är den kritiska punkten. Intäkterna på nästan exakt en miljard kronor är13 procent lägre än motsvarande period i fjol, eller 9 procent lägre om vi mäter organiskt, det vill säga korrigerat för sålda enheter.

En mindre del av minskningen förklaras av förändrade säsongsmönster. Merparten förklaras dock av att Eniro de facto tappar intäkter utan bortförklaringar. En nödvändig kulturrevolution i säljorganisationen, där de äntligen fokuserar på långsiktigt uthålliga faktorer som exempelvis kundnytta, bidrar förmodligen. Det tar tid, men den vikande försäljningen måste vändas.

Eniro räknar ändå med att kunna nå tillväxt i år. De fysiska delarna (kataloger av papper och kartong samt nummerupplysning av människor av kött och blod) är inte vara mycket att hoppas på utan släntrar långsamt utför. För att nå helårsmålet måste mobilt/online få fart.

Intäktsutvecklingen är och förblir den absolut viktigaste variabeln för att värdera företagets möjligheter. För att infria årets ambition att visa tillväxt på översta raden måste Eniro prestera en organisk tillväxt på 3 procent under andra halvåret i år. Det känns inte allom givet att det ska ske.

Johan Lindgren säger i sitt vd-ord att om intäktsutvecklingen inte följer planen finns det en hög beredskap att genomföra ytterligare kostnadsbesparingar så att inte ebitda-resultatet försämras jämfört med i fjol. Som utvecklingen ser ut är det nog lika bra att ge order om full mobilisering redan nu.

Problemet är bara att ytterligare besparingsprogram i det här läget knappast hjälper upp tillväxten. Det är dock en signal att ta till sig när vd redan nu berättar att det finns en färdig reträttplan. Samtidigt kan man göra aldrig så stora besparingar, men utan intäkter blir det ingenting kvar på nedersta raden.

Kortsiktigt har riskerna i balansräkningen minskat till följd av den lägre skuldsättningen. Men på medellång till lång sikt har inte riskerna minskat eftersom vi fortfarande inte kan se ett trendbrott i de fallande intäkterna. Med fortsatt fallande intäkter kommer risken i balansräkningen att komma tillbaka.

Eniros nya ledning gör ett jättejobb med att reformera den gamla kolossen. Lyckas de vända trenden och åter attrahera alla de annonsörer som skrämts bort av företagets tidigare så buffliga säljkultur är aktien uppriktigt billig på dagens nivå.

Fortsätter däremot intäktsförsämringen året ut och nästa år kommer dagens kursnivå i backspegeln att framstå som hög. I väntan på att bolaget vänder trenden fortsätter vi att ha en neutral rekommendation.